□李東平 姚遠

面對人口老齡化挑戰(zhàn)，全球都在進行養(yǎng)老金制度的探索和改革。利用本國的資源稟賦優(yōu)勢建立養(yǎng)老儲備基金，是一種國際通行的有效做法。其中，挪威政府利用石油資源建立全球養(yǎng)老基金，是一個成功范例。截至2012年6月30日，挪威全球養(yǎng)老基金的總資產(chǎn)約合5940億美元，持有全球1%的股票，成為全球第二大主權(quán)財富基金。挪威建立石油資源支持型養(yǎng)老基金的成功經(jīng)驗，對改變我國養(yǎng)老金積累不足、管理相對落后、運行效率不高等狀況具有重要借鑒意義。

資金來源與政府支出限制

挪威屬于經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)中典型的高收入福利型國家，人口密度小但老齡化比較嚴(yán)重。2010年挪威65歲以上人口占比為15%，預(yù)計在2020年和2030年將分別上升至17.6%和20.4%。挪威1969年在北海發(fā)現(xiàn)石油，很快成為北歐最大的產(chǎn)油國和世界第三大石油出口國，每年從石油中獲得的收入大約為400億美元，占該國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的8%以上。

為了緩沖油價波動對經(jīng)濟造成的影響，應(yīng)對石油資源的不可再生性和人口老齡化帶來的挑戰(zhàn)，挪威政府于1990年以石油收入為來源建立了石油基金。2006年，根據(jù)《挪威養(yǎng)老基金法》，挪威石油基金改組為挪威全球養(yǎng)老基金。該基金是挪威為應(yīng)對未來養(yǎng)老金缺口而建立的養(yǎng)老金儲備，尚未對其使用時間和方式做出具體規(guī)定。

積極利用石油相關(guān)收入積累養(yǎng)老金。挪威政府秉持將現(xiàn)在的資源開采收益留給后代的理念，通過挪威全球養(yǎng)老基金集中管理石油相關(guān)產(chǎn)業(yè)收入，儲備資源收益，以此應(yīng)對人口老齡化挑戰(zhàn)。該基金獲取石油資源相關(guān)收益的范圍非常廣泛，涉及資源稅收、收益分紅和污染物排放收費等，主要包括：石油稅收和特別收益金；對石油開采活動收取的碳排放費用；政府發(fā)放石油開采權(quán)牌照的收益；國家石油公司的分紅；出售石油公司權(quán)益所得收入等。

財政赤字與養(yǎng)老金規(guī)模掛鉤，約束財政支出。挪威全球養(yǎng)老基金還是政府財政政策工具之一，與財政政策指引共同約束政府支出。挪威全球養(yǎng)老基金預(yù)期的長期收益為4%。因此，在挪威2001年財政政策指引中明確規(guī)定，在長期不含石油收入的政府結(jié)構(gòu)性財政赤字，不得高于全球養(yǎng)老基金資產(chǎn)的4%。當(dāng)然，在短期內(nèi)也允許有彈性，即政府每年不含石油收入的財政赤字口徑，可以根據(jù)當(dāng)年情況略高于或低于全球養(yǎng)老基金資產(chǎn)的4%。隨著基金規(guī)模的不斷擴大，4%基金資產(chǎn)水平的財政赤字在未來也可能變得十分龐大，需要更積極地控制財政支出規(guī)模。

投資海外 策略穩(wěn)健

實行全部投資海外的策略。目前，挪威全球養(yǎng)老基金全部投資于海外市場，持有全球8000多個公司的股份。全部投資海外的主要考慮：一是分散風(fēng)險，分享全球經(jīng)濟成長，以獲取良好投資回報；二是避免因石油收益產(chǎn)生大量外幣流入，導(dǎo)致匯率非正常波動；三是減少非石油行業(yè)受石油行業(yè)波動的影響，促進挪威經(jīng)濟的平衡發(fā)展；四是挪威全球養(yǎng)老基金規(guī)模巨大，但國內(nèi)資本市場狹小，養(yǎng)老基金集中投資國內(nèi)，會產(chǎn)生市場波動、流動性過剩的風(fēng)險。

逐漸放寬投資范圍的限制。挪威全球養(yǎng)老基金最初主要投資政府債券，然后大幅提高了股票市場投資上限，廣泛參與海外股票市場，包括新興市場。目前，除奧斯陸外，挪威全球養(yǎng)老基金已在紐約、倫敦、新加坡、上海等地設(shè)有分支機構(gòu)。

挪威全球養(yǎng)老基金投資策略比較穩(wěn)健，注重長期回報。挪威政府石油基金最初對單個公司的所有股權(quán)投資上限設(shè)定為1%，2000年提高到3%，2006年提高到6%。

為分散風(fēng)險，2008年挪威政府允許全球養(yǎng)老基金投資不動產(chǎn)，上限為5%。2010年11月，挪威全球養(yǎng)老基金用42億挪威克朗購買了英國倫敦著名商業(yè)街113座建筑的四分之一收益權(quán)。2011年7月，和法國一家保險公司合作，動用55億挪威克朗，買下法國巴黎7處不動產(chǎn)。

堅持長期投資，取得良好回報。挪威全球養(yǎng)老基金采取長中短結(jié)合、注重中長期投資的策略，長期投資回報穩(wěn)健。盡管受到美國次貸危機的影響，2008年投資回報率僅為-23.3%，但1998年以來的年均投資回報率卻高達9.75%。

挪威經(jīng)驗的借鑒意義

首先，利用優(yōu)勢資源，擴充養(yǎng)老金來源。挪威政府利用不可再生的石油資源收益，成立專門的資源支持型養(yǎng)老基金，不僅為人口老齡化提前建立了豐富的儲備，也是“彌補未來”、造福后代的重要舉措?！皬浹a未來”是挪威全球養(yǎng)老基金建立的基本信念。

我國養(yǎng)老保障資金來源不足、不可持續(xù)的矛盾日益突出。借鑒挪威經(jīng)驗，可以根據(jù)不可再生資源的儲備與消耗情況，利用我國經(jīng)濟資源優(yōu)勢，建立以資源為支撐的養(yǎng)老金補充渠道。

其次，集中管理與專業(yè)化管理相結(jié)合。挪威全球養(yǎng)老基金在集中管理的基礎(chǔ)上，通過外包服務(wù)等方式，提升了專業(yè)管理水平，節(jié)約了管理成本，提高了運營效率。

最后，引入定期評估機制,適時調(diào)整投資范圍。挪威每隔三年就要修訂一次全球養(yǎng)老基金的投資政策，投資范圍從最初的國債逐步擴展到債券、股票、房地產(chǎn)以及新興市場等多個領(lǐng)域。定期評估調(diào)整的做法，有助于實現(xiàn)基金規(guī)模增長、投資范圍擴展與投資管理經(jīng)驗積累之間的平衡。

投資范圍法定，并輔以行政控制是我國養(yǎng)老保障資金管理的重要特征，已很難適應(yīng)形勢發(fā)展的需要，建議引入定期評估調(diào)整機制，根據(jù)市場變化、管理模式、經(jīng)驗積累等因素，定期調(diào)整投資范圍。

(作者來自中國證監(jiān)會研究中心、北京證券期貨研究院)