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美聯(lián)儲低利率時代終結，沒有人會大吃一驚。這家美國央行幾個月來一直在談論自己的行動，雖然經(jīng)濟中持續(xù)存在的一些薄弱環(huán)節(jié)會促使部分觀察人士對此決定發(fā)起挑戰(zhàn)，但幾乎沒有理由相信，這樣一個小小的舉措會把世界頭號經(jīng)濟體重新推入衰退。

不過，美聯(lián)儲相對容易的利率決定卻會讓地球另一側的決策者日子變得更加艱難。最近一段時間，中國央行一直在大規(guī)模動用其3.4萬億美元外匯儲備，一個月就花出近1,000億美元來支撐人民幣匯率。美國加息及美元走強肯定會刺激更多資金外流，特別是在投資者對中國經(jīng)濟的擔憂揮之不去的情況下。

在推進匯率市場化改革的進程中，中國似乎愿意接受人民幣一定程度的溫和貶值；未來，由歐元和日元等13種貨幣組成的籃子或許會成為人民幣匯率的決定因素，這將增加人民幣下行壓力。然而，如果中國央行現(xiàn)在反悔，那么人民幣的溫和下挫可能很快就會變成直線下跌。鑒于美元兌新興市場貨幣的強勢，真正的自由浮動可能會促使人民幣貶值超過30%。

在這種情況下，中國可以動用的武器很少。今年11月，人民幣加入了國際貨幣基金組織(IMF)的儲備貨幣精英俱樂部，中國取得了具有重大象征意義的勝利。如果以實施資本管制的方式來遏制人民幣下跌，他們的處境就會變得非常尷尬，更不用說他們的經(jīng)濟管理能力還會受到嚴重質(zhì)疑。

中國幾乎別無選擇，只能繼續(xù)應付下去，允許人民幣貶值，同時努力降低其貶值步伐。在Donald Trump等美國總統(tǒng)候選人的眼中，這肯定算是匯率“操縱”。

這種兩難困境凸顯了一個令人不安的現(xiàn)實：美聯(lián)儲的加息屬于傳統(tǒng)的低風險決策，而中國如今面臨的都是高風險的政策抉擇。他們最多只能期望獲得一定程度的穩(wěn)定，而不是過去幾十年快節(jié)奏的增長。

以前，當中國的債務水平還很低，政府擁有巨大盈余的時候，投資機遇比比皆是。如今，信貸已是捉襟見肘。固定資產(chǎn)投資過度造成了產(chǎn)能過剩。城鎮(zhèn)化步伐正在放緩，而同時工作年齡人口開始減少。改革再非易事。中國需要實施的改革--刺激競爭、提高生產(chǎn)力、增進資本配置效率和促進創(chuàng)新--都要求作出痛苦的犧牲。

盡管經(jīng)常談到要尊重市場規(guī)律，但中國似乎還沒有做好準備。規(guī)劃制定者尚未認清現(xiàn)代經(jīng)濟決策的兩個重要基礎。首先，有活力的、生機勃勃的經(jīng)濟體需要死亡和淘汰。在創(chuàng)造性毀滅的過程中，新技能不斷開發(fā)。新企業(yè)發(fā)展壯大。創(chuàng)新將帶來新的產(chǎn)品。舊的企業(yè)、產(chǎn)品和技能將被替換。帶著悲憫之心對經(jīng)濟實施安樂死，中國的經(jīng)濟轉型步伐就會加快。相反，保護注定會失敗的公司和行業(yè)不僅是徒勞的，而且是愚蠢的。

事實上，中國的經(jīng)濟奇跡主要受益于全球經(jīng)濟健康發(fā)展和人民幣匯率被低估，從而帶來了大規(guī)模的資金流入和投資。雖然中國在繁榮歲月中的辛勤努力和扎實管理功不可沒，但的確也搭上了強勁的順風。

如今，似乎還在使用過去的老辦法，而正是這些辦法造成了中國當前的一系列問題--信貸快速擴張，不良貸款不斷展期，支持實際上破產(chǎn)的企業(yè)，盡可能少減產(chǎn)，繼續(xù)投入大筆資金進行固定資產(chǎn)投資。

話說回來，其他國家也應當認識到，世界第二大經(jīng)濟體的轉型并不容易。雖然中國必須直面不良貸款問題，但想要避免可能引發(fā)工人抗議的大范圍失業(yè)和破產(chǎn)也是可以理解的。雖然中國需要實現(xiàn)匯率市場化，但它必須留有余地，盡量降低可能造成全球性影響的大規(guī)模破產(chǎn)的可能性。世界應當全力支持中國取得成功。否則的話，美聯(lián)儲下一次作出決定的時候就不會那么輕松了。

作者Christopher Balding是北京大學匯豐商學院副教授

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亞洲能否抵擋沖擊

上回美聯(lián)儲展開緊縮貨幣周期，亞洲經(jīng)濟情勢樂觀。

那次是在2004年，時任美聯(lián)儲主席的格林斯潘啟動新一波升息。那一年年中，美聯(lián)儲加息0.25個百分點至1.25%，此后開始緊縮周期，直到2006年中基準利率達到5.25%。

當時日本是世界第二大經(jīng)濟體。中國經(jīng)濟以兩位數(shù)速度增長，東南亞國家經(jīng)濟再度火紅，亞洲金融風暴似乎是遙遠的記憶。

數(shù)據(jù)來源：世界銀行

而這回當美聯(lián)儲主席耶倫即將展開2006年以來首度升息之際，亞洲經(jīng)濟展望卻不樂觀。

中國經(jīng)濟邁向25年來最低增長率。日本瀕臨三年來二度經(jīng)濟衰退，資本流出亞洲，曾經(jīng)一度火紅的泰國、馬來西亞等經(jīng)濟體步履蹣跚。

今年夏天中國股市蒸發(fā)掉5萬億美元令人驚心動魄，是促使耶倫9月按兵不動的原因之一。

數(shù)據(jù)來源：世界銀行

對于美聯(lián)儲這次升息可能給亞洲造成的沖擊，分析師存在分歧。

有個風險顯而易見就是美元債大增。美國升息會吸引資金流出亞洲，壓低亞洲貨幣，因此亞洲企業(yè)更難以償還外債。對于中國、印尼、馬來西亞等國家來說，這尤其是個隱憂。經(jīng)濟學家Barry Eichengreen和Ricardo Hausmann用“原罪”來形容向海外借貸的發(fā)展中國家所面臨的困境。

數(shù)據(jù)來源：世界銀行

對付這些隱憂的手段就是累積外匯儲備，多利用浮動匯率，保證相對穩(wěn)健的財政狀況。有些分析師說，這些招數(shù)或足以防止亞洲受到美聯(lián)儲升息的沖擊。

彭博首席亞洲經(jīng)濟學家歐樂鷹和經(jīng)濟學家陳世淵撰文指出，中國是抗風險能力最強的國家之一。

“美聯(lián)儲升息已經(jīng)是眾所週知，因此資金急速流出亞洲似乎不太可能發(fā)生。”他們寫道。“即使真的發(fā)生，對中國的沖擊將是通過韓國等貿(mào)易伙伴的疲軟需求而來，而非造成直接沖擊。”

到底該買還是該賣？

分析師和基金經(jīng)理表示，隨著中國經(jīng)濟增速放緩至25年以來的最低水平，加上大宗商品價格大跌的影響蔓延至金融市場，美聯(lián)儲政策路徑的意義比之前的升息周期更加重大。

雖然多數(shù)市場觀察人士預計美聯(lián)儲的措辭可能較為溫和，但對亞洲股市的預期因未來的不確定性而有所不同。

德意志資產(chǎn)管理的Taylor預計，“(亞洲股市)將慢步爬升，如果美聯(lián)儲的措辭暗示，升息步伐是逐步且持續(xù)時間較長的，則股市上漲速度可能會快于預期。”

盛寶金融分析師Van-Petersen及瑞士信貸分析師Sakthi Siva都預測，市場一開始會上漲，然后重拾跌勢。其他一些分析師的預測則剛好相反，高盛首席亞太策略分析師Timothy Moe便是其中之一。

上一次美聯(lián)儲政策與其他主要央行背離，是美聯(lián)儲1994年出人意料地開始升息，亞洲股市在那之后的一年時間大跌了23%，而美國利率調(diào)升了3個百分點。

但Moe指出，當年以及過去其他周期里，亞洲貨幣與美元的連系關系較為緊密，導致亞洲地區(qū)跟隨美國貨幣政策。

“以亞洲周期與美國周期而言，這次是現(xiàn)代史上我們第一次見到這種差異，”他稱。

印尼及泰國等國的央行預料將在2016年寬松政策，日本央行原本已極為龐大的刺激措施料將加碼，同時市場也在指望中國當局出臺更多寬松措施。

美國2016年經(jīng)濟成長率預估在2.4-2.5%，這也低于1990年代及2000年代初期政策緊縮周期時的經(jīng)濟增速，當時美國成長率在3.8-4.7%。

“歷史經(jīng)驗這次幫不上太多忙，”Axioma的D’Assier表示。

“我們愛怎么揣測都可以，但事實是這次情況真的大不相同了。”

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