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高盛：油價(jià)、黃金、鐵礦石“過早”上漲不可持續(xù)

高盛：這就是讓我們“夜不能寐”的五件事情！

上周美國(guó)股市經(jīng)過了“重新評(píng)估”之后出現(xiàn)了暴漲。與此同時(shí)，歐央行的“火箭炮”(指刺激政策)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)來說也顯得頗具刺激作用。在這樣的情況下，考慮到高盛對(duì)標(biāo)普500指數(shù)目標(biāo)的年末預(yù)期是2100點(diǎn)，你可能會(huì)認(rèn)為高盛會(huì)對(duì)市場(chǎng)的暴漲和歐央行的刺激政策感到高興。然而，令人奇怪的是，高盛的反應(yīng)很嚴(yán)肅，就像美國(guó)銀行一樣。高盛沒有陷入能源，動(dòng)量和公司債務(wù)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)釋放出來的市場(chǎng)暴漲的歡喜中。相反，高盛的首席策略師大衛(wèi)-科斯丁(David Kostin)表示，市場(chǎng)的反彈并不會(huì)持續(xù)，因?yàn)槭袌?chǎng)的反彈基于的是資產(chǎn)負(fù)債表比較疲弱的公司。并且美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)重新回到更加鷹派的立場(chǎng)上來，一旦美聯(lián)儲(chǔ)本周回到鷹派立場(chǎng)，美元將會(huì)上漲，而能源類和動(dòng)量類股票都會(huì)繼續(xù)下行。

注：經(jīng)濟(jì)學(xué)家和策略師們預(yù)期，本周，美聯(lián)儲(chǔ)官員們可能會(huì)對(duì)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)和就業(yè)市場(chǎng)發(fā)出略偏鷹派的信號(hào)，同時(shí)在利率政策方面不做出承諾，并/或采取“觀望態(tài)度”。

科斯丁稱，最近價(jià)值對(duì)動(dòng)量因素的重新正?；艽蟪潭壬鲜钦驹诹擞蛢r(jià)回升的背上：

上周早些時(shí)候，大宗商品價(jià)格，尤其是原油在市場(chǎng)動(dòng)量上引起了極大的波動(dòng)，而動(dòng)量因素一直是投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。2015年高盛的動(dòng)量因素上漲了31%，然而2016年到現(xiàn)在為止，動(dòng)量因素已經(jīng)下跌了5%，動(dòng)量因素的波動(dòng)性也攀升到了自2009年以來的最高水平。僅僅是這個(gè)月，動(dòng)量因素的日間交易收益就下跌到了自1980年以來的第二個(gè)百分位(-3%)和第99個(gè)百分位(+5%)。目前，在動(dòng)量因素的下跌中，能源公司的原因占到了25%。自2月11日抵達(dá)26美元每桶的底位以來，西德克薩斯輕質(zhì)原油已經(jīng)上漲了12美元每桶(44%)，讓標(biāo)普500指數(shù)能源行業(yè)股票以265個(gè)基點(diǎn)的優(yōu)勢(shì)跑贏了大盤(12%對(duì)9%)。

市場(chǎng)上這種前所未有的移動(dòng)讓很多人猝不及防：

在動(dòng)量的旋轉(zhuǎn)周期中，主要宏觀趨勢(shì)之間的相關(guān)性成為了許多頗受市場(chǎng)歡迎的投資主題。2015年以及2016年的前幾個(gè)星期，低油價(jià)伴隨的是低國(guó)債收益率以及美國(guó)增長(zhǎng)預(yù)期的下調(diào)，這促進(jìn)了增長(zhǎng)類股票和防御性股票的表現(xiàn)，壓制了銀行類股票的表現(xiàn)。同時(shí)，美元(通常與油價(jià)呈負(fù)相關(guān))升值近15%，給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來了不利因素。對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)心與低油價(jià)結(jié)合到了一起，把信貸息差擴(kuò)展到了蕭條的水平。這樣的情況會(huì)給那些有強(qiáng)勁資產(chǎn)負(fù)債表依托的股票帶來好處。而最近幾周以來，這些趨勢(shì)出現(xiàn)了劇烈的反轉(zhuǎn)(參見下圖)

截至2016年3月10日，許多投資主題都是以動(dòng)量波動(dòng)性連在一起的

截至2016年3月10日，原油價(jià)格的反彈緩解了那些資產(chǎn)負(fù)債表疲弱股票的壓力

科斯丁警告稱，正如杰夫-庫里本周早些時(shí)候警告的一樣，原油價(jià)格的反彈是不可持續(xù)的。實(shí)際上，原油價(jià)格的反彈會(huì)給消除近期原油供應(yīng)不平衡打來反作用，因?yàn)樾苁蟹磸棸延蛢r(jià)推得越高，更多的原油產(chǎn)量便會(huì)上線，最終讓沙特“清除”頁巖油的目的化為泡影，還有可能讓沙特重新增大產(chǎn)量。

高盛的大宗商品策略師認(rèn)為，大宗商品價(jià)格的暴漲是不成熟的，是不可持續(xù)的。他們認(rèn)為一段持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)的低價(jià)格是很必要的。這能產(chǎn)生金融壓力，從而導(dǎo)致供應(yīng)的削減，讓市場(chǎng)重獲平衡，并最終帶來可持續(xù)的油價(jià)反彈。策略師們繼續(xù)預(yù)期原油市場(chǎng)走勢(shì)不明朗，但仍然會(huì)充滿波動(dòng)性，2016年第二季度原油的價(jià)格有可能會(huì)在25美元每桶到45美元每桶之間。

現(xiàn)在讓我們回到文章的要點(diǎn)：投資者并沒有把高盛的觀點(diǎn)考慮進(jìn)去：美聯(lián)儲(chǔ)重返鷹派立場(chǎng)，美元繼續(xù)走強(qiáng)。

在投資者關(guān)注原油和歐央行的時(shí)候，他們忽略了目前最大的宏觀市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)——以及機(jī)會(huì)——美聯(lián)儲(chǔ)。本周三，美聯(lián)儲(chǔ)市場(chǎng)公開委員會(huì)將會(huì)宣布利率決定，調(diào)整其預(yù)期和舉行新聞發(fā)布會(huì)。雖然高盛的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)期利率將保持不變，一個(gè)可以信服的觀點(diǎn)是，美聯(lián)儲(chǔ)公開市場(chǎng)委員會(huì)會(huì)繼續(xù)行走在其原先規(guī)劃好的路徑上。失業(yè)率在4.9%，核心通脹率出現(xiàn)了上漲，2月份個(gè)人消費(fèi)支出上漲了1.7%。我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)期2016年美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)把利率提升25個(gè)基點(diǎn)。雖然美聯(lián)儲(chǔ)位于其雙重目標(biāo)的攻擊距離內(nèi)，但投資者卻并不相信這個(gè)預(yù)測(cè)。目前聯(lián)邦基金期貨價(jià)格預(yù)示的美聯(lián)儲(chǔ)6月份升息的可能性不足50%，到2017年年末時(shí)可能僅僅只會(huì)出現(xiàn)兩次升息。

圖：市場(chǎng)認(rèn)為到2017年年末，美聯(lián)儲(chǔ)僅僅只會(huì)進(jìn)行兩次升息

重點(diǎn)在于：市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮路徑的最終接受會(huì)導(dǎo)致一部分動(dòng)量交易繼續(xù)進(jìn)行，另外一部分動(dòng)量交易則會(huì)得到開展。

換句話說，2月份在電梯快速下降后，我們又乘坐電梯快速上升，1月份早些時(shí)候也是如此，正如電梯的升降一樣，這整一個(gè)過程會(huì)重復(fù)，尤其是更加強(qiáng)勁的美元會(huì)導(dǎo)致中國(guó)央行的還擊。也就是說：

在美聯(lián)儲(chǔ)與歐央行和日本央行的政策分歧比對(duì)，這應(yīng)該會(huì)推高美元，讓那些面向國(guó)內(nèi)的美國(guó)股票獲益。高盛的外匯策略師預(yù)期政策分歧和利率差別會(huì)在今年內(nèi)把美元推高8%。

誰知道呢，也許高盛外匯策略師羅賓-布魯克斯(Robin Brooks)的預(yù)測(cè)會(huì)是正確的。

至于科斯丁的預(yù)測(cè)…

高盛預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)收緊政策以及更低的原油價(jià)格會(huì)讓具有強(qiáng)勁資產(chǎn)負(fù)債表的股票表現(xiàn)繼續(xù)其上行的動(dòng)量。隨著量化寬松結(jié)束，資產(chǎn)負(fù)債表強(qiáng)勁股票的表現(xiàn)會(huì)優(yōu)于資產(chǎn)負(fù)債表疲弱的股票。高盛認(rèn)為，隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正?；M(jìn)程，并且考慮到標(biāo)普指數(shù)中中位股票的杠桿率已經(jīng)處在了十年來的最高位，資產(chǎn)負(fù)債表強(qiáng)勁股票的表現(xiàn)趨勢(shì)會(huì)繼續(xù)。

圖：截至2016年3月10日，美國(guó)公司的杠桿率是十多年來最高的。

高盛警告的是市場(chǎng)接近記錄高位的杠桿率(再加上歐央行釋放的債務(wù)回購渠道)，事情離失去控制不遠(yuǎn)了。

總結(jié)一下：

雖然最近的原油價(jià)格反彈收緊了信貸息差，緩解了資產(chǎn)負(fù)債表疲弱股票的壓力，高盛預(yù)期，隨著周期成熟，高杠桿和緊縮的金融條件會(huì)支撐起資產(chǎn)負(fù)債表強(qiáng)勁的股票。高盛大宗商品策略師預(yù)期的原油價(jià)格反轉(zhuǎn)會(huì)讓這一勢(shì)頭加快。

那么這種情況中該如何交易？對(duì)那些弱化高盛影響的投資者來說，這意味著購買動(dòng)量股票，售出價(jià)值類股票；對(duì)那些認(rèn)為市場(chǎng)將最終取決于基本面的投資者來說，淡化動(dòng)量和能源反彈的時(shí)間來了，最好的交易是去做多凈債務(wù)較少的公司，做空那些杠桿還會(huì)繼續(xù)升高的公司，因?yàn)檫@些公司還會(huì)經(jīng)歷一年以債務(wù)提供資金的股票回購時(shí)期。

然而，上述交易策略的問題是：在歐央行決定開始購買公司債務(wù)前，上述交易策略帶來效果很容易?，F(xiàn)在，由于歐央行在增援債券發(fā)行方，另外一輪即將推出的央行干預(yù)更會(huì)在基礎(chǔ)面和中央計(jì)劃之間造成分歧，歐央行對(duì)債券發(fā)行方的增援肯定會(huì)給資產(chǎn)負(fù)債表疲弱的公司帶來更好的表現(xiàn)。（雙刀）

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