來源：華創(chuàng)債券

國慶期間房地產(chǎn)調(diào)控政策頻出，短期內(nèi)對房地產(chǎn)市場的擔(dān)心加劇，或從情緒上利于債券市場。當(dāng)然，短期內(nèi)需要關(guān)注央行貨幣政策是否會適度收緊，如果是，也可能導(dǎo)致債券市場受到誤傷。中期內(nèi)，房地產(chǎn)景氣度是否就此下降才是影響債券市場后期走勢的關(guān)鍵，我們認(rèn)為調(diào)控政策并非一味打壓房地產(chǎn)市場，限購城市庫存較低，房價很難扭轉(zhuǎn)上漲的趨勢，只是漲幅的放緩，而且熱點城市的限購，可能導(dǎo)致需求往周邊城市溢出，全國房地產(chǎn)市場景氣度并不會下降；同時，在調(diào)控城市的土地供給有望加大，后期房地產(chǎn)投資會更快的反彈。

此外，國慶期間海外市場美元反彈，主流國家國債收益率反彈，油價反彈等變化則不利于節(jié)后債券市場的表現(xiàn)；最后，節(jié)后資金面的波動也不容過于樂觀，央行是否繼續(xù)在公開市場拉長逆回購期限以保持去杠桿的壓力也存在不確定性。綜合而言，我們認(rèn)為短期內(nèi)多空因素較為平衡，利率債或維持窄幅波動的行情。

第一，房地產(chǎn)調(diào)控是又一次的“圍魏救趙，而不是全面收緊。調(diào)控政策只是對熱點城市的降溫，對非熱點城市則會起到升溫的作用。

（1）出臺房地產(chǎn)調(diào)控的城市均屬于房價持續(xù)大幅上漲，庫存較低的熱點城市，調(diào)控政策難改變這些熱點城市房價上漲的趨勢，只會降低房價的漲幅。具體從政策力度看，北京、深圳、合肥、蘇州等少數(shù)較為嚴(yán)格，其他城市政策力度遠(yuǎn)不如2014年930政策之前的執(zhí)行力度（46個城市限購、全面認(rèn)房又認(rèn)貸限貸），甚至有些城市只是表面上跟風(fēng)限購。因此，政策力度的區(qū)別也使得本輪房價下跌的概率不大。

從過去經(jīng)驗看，限購只是改變房價上漲的節(jié)奏，一旦房價面臨下跌壓力之時，政府又會放開限購，房價又會加快上漲。有了此番經(jīng)歷后，老百姓對限購政策導(dǎo)致房價下跌已經(jīng)不報太大希望，因此也不敢真正看空核心城市的房價。

（2）限購政策會不會導(dǎo)致全國房地產(chǎn)市場景氣度下降？我們認(rèn)為不會，這是又一次的“圍魏救趙”，限制熱點城市是為了將需求擠出到非熱點城市。

（3）會不會影響后期的房地產(chǎn)投資？我們認(rèn)為不會，反而會促進(jìn)房地產(chǎn)投資。按照19個城市調(diào)控政策，后期這些城市的土地供給會上升，自然會推動熱點城市房地產(chǎn)投資的更快的回升。

會不會導(dǎo)致信貸萎縮？我們認(rèn)為不會。盡管限購確實會導(dǎo)致短期內(nèi)19個城市成交量的萎縮，進(jìn)而導(dǎo)致信貸的萎縮，但全國范圍內(nèi)的成交量并不會明顯下降，這也意味著房地產(chǎn)信貸并不會明顯下降。此外，四季度財政政策有望更快釋放，PPP項目進(jìn)展也將加快，配套的信貸需求也不會下降，再加上地方債發(fā)行速度降低對信貸的擾動也會減弱，因此綜合而言，四季度并不會出現(xiàn)信貸的大幅萎縮。

（4）后期還會有什么政策？貨幣寬松環(huán)境不改變，恐怕難改房價上漲的趨勢，因此后期貨幣政策也可能適度的收緊。

（5）從長期趨勢看，房地產(chǎn)市場的降溫對實體經(jīng)濟(jì)并不是壞事。近2年，房地產(chǎn)市場較為火爆，但是實體經(jīng)濟(jì)較為冷淡。一方面房地產(chǎn)市場的火爆吸引了大量的資金進(jìn)入，客觀上造成了別的行業(yè)的冷；另外一方面，房地產(chǎn)價格的反彈客觀上導(dǎo)致了其他行業(yè)成本的上升，壓縮了其他行業(yè)的利潤。

第二，國慶假期期間，海外市場并不太平，油價，美元和主流國債利率都出現(xiàn)明顯上升。海外市場的變化，無疑會對國內(nèi)債券市場形成壓力：（1）全球主要國家貨幣政策繼續(xù)放松的空間已經(jīng)沒有了，全球主流國家利率的抬升，會對國內(nèi)債券市場形成壓力。并加劇人民幣的進(jìn)一步貶值。（2）油價的上升，也會加大國內(nèi)的通貨膨脹預(yù)期。

第三，關(guān)注節(jié)后的資金面的變化和公開市場逆回購期限的變化。下周到期資金達(dá)到5650億，而且下周面臨法定準(zhǔn)備金的補繳，同時近期外匯市場人民幣貶值帶來的資金流出壓力等等因素，都可能對資金面產(chǎn)生較大的波動。更需要警惕的是節(jié)前央行采取的拉長公開市場逆回購期限的溫和去杠桿的操作思路是否還會延續(xù)？去杠桿并沒有見到明顯的效果；此外，貨幣政策也需要適度收緊以配合國慶期間各地出臺的房地產(chǎn)調(diào)控政策，因此流動性的收緊可能是大勢所趨。