關(guān)于中國(guó)的樓市，鮮有人能預(yù)測(cè)準(zhǔn)確，也少有人能真正看懂。這是一篇外媒根據(jù)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)報(bào)告綜合的一篇文章，其中的一些觀點(diǎn)、看法我們并不認(rèn)同。此文僅作為讓讀者了解“外媒眼中的中國(guó)樓市問題”，鳳凰iMarkets不能保證文中信息的準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性。

1、中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)狂熱現(xiàn)象的背后是什么？

維蘇威火山于公元79年爆發(fā)之前，龐貝古城的人們過著奢侈的生活，對(duì)于世界其他地方毫不關(guān)心。人們都是短視的，在好日子里只能看到身邊的人，根本不會(huì)意識(shí)到他們的地標(biāo)維蘇威火山會(huì)給龐貝帶來毀滅性的打擊。

2015年4月以來，中國(guó)的房?jī)r(jià)開始飛速上漲，中國(guó)的月成交房屋量和房?jī)r(jià)上漲的速度雙雙打破之前的記錄，而且較之前的記錄有大幅的增長(zhǎng)。中國(guó)房?jī)r(jià)本輪的大漲是中國(guó)18年房地產(chǎn)牛市中最為強(qiáng)勁的一次。房地產(chǎn)投機(jī)已經(jīng)成為中國(guó)街頭巷尾的話題。

但是除了火熱的房地產(chǎn)市場(chǎng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)并沒展現(xiàn)出與之相匹配的強(qiáng)勁。除去一些不利的因素，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)自2015年4月以來經(jīng)歷了史上最火熱的階段。

人們都是非常短視的，在好日子里只能看到身邊的人。但是，在危險(xiǎn)發(fā)生前，人們可以根據(jù)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)的分析提前發(fā)現(xiàn)危險(xiǎn)。

在中國(guó)18年的房地產(chǎn)牛市中，有兩大造勢(shì)方：地方政府和來自房地產(chǎn)開放商以及金融機(jī)構(gòu)(包括銀行，保險(xiǎn)公司和影子銀行)的機(jī)構(gòu)資金。個(gè)人投資者是那些熱衷于炒房的普通民眾，這些人也被稱為炒房者。

在本輪的房地產(chǎn)大漲中，造市者和炒房者是如何獲利的？讓我們看下圖：

圖1：1999年12月至2015年12月，中國(guó)已完成房地產(chǎn)投資總額(紅色)與100個(gè)樣本城市平均房?jī)r(jià)(藍(lán)色)走勢(shì)對(duì)比圖。

2、哪里不正常？

房地產(chǎn)市場(chǎng)去庫(kù)存是中國(guó)2016年經(jīng)濟(jì)任務(wù)之一，也是中國(guó)經(jīng)濟(jì)最熱門的話題之一。

根據(jù)圖1所示，在本輪房?jī)r(jià)大漲中，中國(guó)房屋平均價(jià)格的增長(zhǎng)率達(dá)到該數(shù)據(jù)收集以來的最高水平，而且超過之前記錄一大截。與此同時(shí)，已完成的房地產(chǎn)投資總額增速卻下跌至歷史最低水平，并持續(xù)保持在這一水平。這意味著機(jī)構(gòu)資金在房?jī)r(jià)本輪的大漲中正在流出房地產(chǎn)板塊。

如果機(jī)構(gòu)資金沒有在本輪房?jī)r(jià)大漲中買進(jìn)，那么資金從何而來？這一情況與2015年至2016年中國(guó)股市的動(dòng)蕩非常形似。根據(jù)圖2，在中國(guó)A股2014年6月至2015年6月的瘋狂暴漲中，股市的凈流入快速下降，并在2014年末自該數(shù)據(jù)收集以來首次出現(xiàn)凈流出。熱錢正在以最快的速度流出中國(guó)，這與之前A股大漲之時(shí)是完全相反的局面。根據(jù)彭博社的報(bào)道，2015年中國(guó)資本外流達(dá)到1萬(wàn)億美元。

圖2：1999年至2014年，中國(guó)資本凈流動(dòng)(藍(lán)色)和上證綜指(綠色)走勢(shì)對(duì)比圖。

機(jī)構(gòu)資金沒有在此輪房?jī)r(jià)暴漲中投入到房地產(chǎn)市場(chǎng)的例子有很多，讓我們來看兩個(gè)最大的例子：萬(wàn)達(dá)和安邦。2015年之前，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的海外投資達(dá)到150億美元。2016年，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)目前的海外投資達(dá)到100億美元。自2014年以來，安邦集團(tuán)海外投資達(dá)到135億美元。萬(wàn)達(dá)是中國(guó)最大的房地產(chǎn)開發(fā)商之一。安邦則是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)最重要的融資來源之一。兩家公司正在以前所未有的速度向海外投資。這就是中國(guó)房地產(chǎn)投資總額在房?jī)r(jià)大漲的背景下下滑至歷史最低水平的根本性原因之一。

這一趨勢(shì)已經(jīng)非常明顯：此輪的房?jī)r(jià)大漲為中國(guó)18年房地產(chǎn)牛市中最強(qiáng)勁的一次。但是，這一次不同的是，機(jī)構(gòu)資金正在逃離房地產(chǎn)市場(chǎng)。盡管機(jī)構(gòu)資金正在放棄這一行業(yè)，那么誰(shuí)在推動(dòng)房?jī)r(jià)的上漲？我們看一看下圖：

圖3：1999年12月至2015年12月，中國(guó)房地產(chǎn)投資總額(藍(lán)色)和新增人民幣貸款(藍(lán)色)走勢(shì)對(duì)比圖。

請(qǐng)注意新增人民幣貸款的主要部分為：家庭中長(zhǎng)期貸款，也就是房貸。

根據(jù)圖3，自新增人民幣貸款數(shù)據(jù)于2009年12月開始收集以來，該數(shù)據(jù)的走勢(shì)與中國(guó)房地產(chǎn)投資總額走勢(shì)是一致的。這表明，機(jī)構(gòu)資金和中國(guó)炒房者在之前的房?jī)r(jià)大漲中的行動(dòng)是一致的。本輪的房?jī)r(jià)大漲則是一個(gè)例外：新增人民幣貸款正在以前所未有的速度上漲，但是已完成房地產(chǎn)投資總額卻下滑至歷史最低水平。

機(jī)構(gòu)資金正在放棄房地產(chǎn)市場(chǎng)，降低自己的杠桿，與此同時(shí)中國(guó)炒房者卻在以前所未有的速度加杠桿。

3、中國(guó)炒房者的加杠桿空間已經(jīng)接近極限

今年4月，中國(guó)新增人民幣貸款的70%都為房貸，接近歷史最高紀(jì)錄的81%。今年5月，中國(guó)一線城市房?jī)r(jià)漲幅為26.36%，為歷史最高紀(jì)錄。更加令人吃驚的是，今年7月，幾乎100%的新增人民幣貸款都是房貸。當(dāng)前房?jī)r(jià)的暴漲完全是中國(guó)炒房者前所未有的高杠桿所致。中國(guó)炒房者目前杠桿水平還有多大進(jìn)一步增加的空間？

一方面我們應(yīng)該了解，中國(guó)炒房者們無(wú)法將他們手中的人民幣兌換成美元，然后轉(zhuǎn)移到海外。他們只能將錢投資到房產(chǎn)上。另一方面，中國(guó)的機(jī)構(gòu)資金可以將人民幣兌換成美元，大規(guī)模的向海外轉(zhuǎn)移。機(jī)構(gòu)對(duì)于中國(guó)房地產(chǎn)的敞口出現(xiàn)減小。相同情況同樣出現(xiàn)在在之前A股的大牛市中。中國(guó)當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)的情況與當(dāng)時(shí)的A股沒有多大的區(qū)別。這些所有的資本泡沫都是被中國(guó)的散戶們所推動(dòng)的，而讓機(jī)構(gòu)資金紛紛得以套現(xiàn)離場(chǎng)。

機(jī)構(gòu)資金已經(jīng)大幅減少了自己的敞口，并將資產(chǎn)大規(guī)模的向海外轉(zhuǎn)移；地方政府利用地方債務(wù)置換項(xiàng)目以及創(chuàng)紀(jì)錄的“地王”交易大量套現(xiàn)，已經(jīng)降低了自己的杠桿；當(dāng)前市場(chǎng)中僅剩杠桿極高的中國(guó)炒房者。所以問題在于中國(guó)炒房者的杠桿還有多大的上升空間？讓我們看一看海通證券經(jīng)紀(jì)學(xué)家姜超的數(shù)據(jù)：

看一看中國(guó)整體的房貸總量和住房公積金規(guī)模，中國(guó)每個(gè)房貸者的債務(wù)占收入比例接近50%，接近美國(guó)次貸危機(jī)前的水平。新屋房貸占GDP比例也接近美國(guó)歷史最高的水平。

中國(guó)炒房者的杠桿水平已經(jīng)接近極限，沒有太多的增長(zhǎng)空間。10月1日前后，各地地方政府接連出來降溫房市的措施，大部分政策都為史上最嚴(yán)。

這些降溫措施將會(huì)大幅減少潛在的購(gòu)房者，降低了房貸的增長(zhǎng)。中國(guó)希望一線和二線的房?jī)r(jià)可以保持在當(dāng)前的水平，因此資金會(huì)流入到三四線城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)。通過這樣的方式，去庫(kù)存操作就可以在全國(guó)展開。地方政府和全國(guó)的機(jī)構(gòu)資金因此也可以降低自己的杠桿和對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的敞口。

不過有一點(diǎn)很難解決：市場(chǎng)中將僅剩高杠桿的炒房者，如果房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)問題，地方政府和機(jī)構(gòu)資金將可以避免巨大的損失，但是炒房者們將會(huì)遭受巨大的沖擊。

4、預(yù)測(cè)中國(guó)房?jī)r(jià)何時(shí)會(huì)下跌

圖4：2005年12月至2015年12月，深圳新建住宅房?jī)r(jià)(紅色)和深圳人民幣和外幣存款(藍(lán)色)走勢(shì)對(duì)比圖。

根據(jù)圖4，自2005年7月深圳新建住宅房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)創(chuàng)立以來，深圳人民幣和外幣儲(chǔ)蓄額就與之高度相關(guān)。兩者的相關(guān)性達(dá)到0.94%。

2014年12月以來，深圳人民幣和外幣儲(chǔ)蓄額開始呈指數(shù)式的上漲。通過對(duì)數(shù)周期冪律，預(yù)計(jì)深圳人民幣和外幣儲(chǔ)蓄額將在今年12月下跌，六個(gè)月之后，大約2017年6月，深圳新建住宅房?jī)r(jià)將會(huì)達(dá)到頂峰，之后經(jīng)歷一個(gè)劇烈的向下調(diào)整周期?？紤]到政府的調(diào)控和干預(yù)，我對(duì)我的預(yù)測(cè)做了一些修正。最終預(yù)測(cè)為，甚至房?jī)r(jià)將在2017年8月達(dá)到頂峰(實(shí)際誤差將小于10個(gè)月)，之后將經(jīng)歷一個(gè)劇烈的向下調(diào)整周期。因?yàn)樯虾５姆績(jī)r(jià)與深圳房?jī)r(jià)有著高度的關(guān)聯(lián)性，上海房?jī)r(jià)也將在2017年8月到頂(實(shí)際誤差將小于10個(gè)月)，之后經(jīng)歷一個(gè)劇烈的向下調(diào)整周期。中國(guó)房?jī)r(jià)將在2017年下半年達(dá)到頂峰(實(shí)際誤差將小于10個(gè)月)，之后經(jīng)歷一輪下調(diào)周期。

5、樓市與股市

讓我們看看下面兩個(gè)圖：

圖5：2014年7月31日至2015年11月30日，上證綜指(藍(lán)色)和股市兩融規(guī)模(紅色)走勢(shì)對(duì)比圖。

圖6：2014年9月至2016年9月，新增人民幣貸款額(藍(lán)色)和100座一線城市房屋均價(jià)(紅色)走勢(shì)對(duì)比圖。

根據(jù)圖5，A股自2014年7月開啟瘋狂模式到2016年1月觸底之間，上證綜指的走勢(shì)與兩融規(guī)模高度相關(guān)，關(guān)聯(lián)系數(shù)達(dá)到0.95。

根據(jù)圖6，中國(guó)一線城市房?jī)r(jià)自2014年7月開始從底部反彈至今天，新增人民幣貸款額與100座城市房屋均價(jià)高度相關(guān)，關(guān)聯(lián)系數(shù)達(dá)到0.98。

至于中國(guó)炒房者的高杠桿，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)就像之前的A股一樣。影子銀行在A股和房地產(chǎn)市場(chǎng)暴漲中都扮演了關(guān)鍵的角色。這應(yīng)該引起高度的警惕。中國(guó)的購(gòu)房者從影子銀行那里借貸了大筆的錢用于支付首付，而且這些資金是很難被追蹤的。一個(gè)沒有任何積蓄的人都可能獲得買房的全部貸款。房地產(chǎn)開發(fā)商，房地產(chǎn)中介和P2P公司都在杠桿市場(chǎng)極度活躍，然后這些公司將貸款打包成理財(cái)產(chǎn)品，賣給中國(guó)上千萬(wàn)的個(gè)人投資者。這類似美國(guó)當(dāng)年的次級(jí)貸款，歷史是如此的驚人相似。

2017年下半年(實(shí)際誤差將小于10個(gè)月)，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)可能會(huì)進(jìn)入一輪下調(diào)周期?？紤]到非常高的杠桿率，這一過程將會(huì)是痛苦的。

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