胡蓉萍 黃利明

農(nóng)行4日晚間在證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站上批露其招股說(shuō)明書(申報(bào)稿)，證監(jiān)會(huì)正式公告將于6月9日審核中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行的A股IPO首發(fā)申請(qǐng)。

未考慮農(nóng)行A股發(fā)行和H股發(fā)行的超額配售選擇權(quán)，發(fā)行后總股份將為不超過(guò)3176.47億股，A股將發(fā)行不超過(guò)222.35億股，H股為254.11億股。但農(nóng)行在A股和H股中都安排了超額配售權(quán)，其總股本不超過(guò)3247.94億股。

市場(chǎng)對(duì)其市凈率的預(yù)計(jì)為1.6倍，其每股1.27元的凈資產(chǎn)，那么發(fā)行價(jià)格約為2.03元。以此粗略計(jì)算，此次農(nóng)行A+H總募集資金約為967億元至1110億元。即使按照1.9倍的市凈率發(fā)行，最高也只能募集1322億元。

在行使超額配售權(quán)的情況下，本次A股和H股發(fā)行后，匯金公司將超越財(cái)政部成為農(nóng)業(yè)銀行的第一大股東持股比例為40.03%，而財(cái)政部持股為39.21%，社?；鹄硎聲?huì)持股上升到3.89%，其他A股股東持股7.87%，其他H股股東持股9%。

本報(bào)獲悉，預(yù)路演過(guò)程中，對(duì)農(nóng)行H股感興趣的國(guó)際投資者認(rèn)購(gòu)熱情較高，而A股這邊的國(guó)內(nèi)投資者則反應(yīng)相對(duì)冷淡，不過(guò)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和大型國(guó)有企業(yè)則表現(xiàn)出了比基金更高的熱情。現(xiàn)在，承銷商們正在為農(nóng)行平衡A股和H股的供求獻(xiàn)計(jì)獻(xiàn)策，如同時(shí)認(rèn)購(gòu)和回?fù)軝C(jī)制等。

上市推介

5月初，農(nóng)行負(fù)責(zé)上市事宜的副行長(zhǎng)潘功勝帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)前往世界各地，會(huì)見(jiàn)了眾多投資者。農(nóng)行以“分享中國(guó)大型商業(yè)銀行上市蛋糕”為賣點(diǎn)吸引了不少海外投資人。

中東投資者表達(dá)出了最大興趣，表示看好在城鄉(xiāng)兩個(gè)市場(chǎng)都占據(jù)主流地位的農(nóng)行的發(fā)展前景。

“銀行業(yè)務(wù)需求量將是巨大的。盡管現(xiàn)在銀行股承壓，但我相信中國(guó)經(jīng)濟(jì)即便放緩一點(diǎn)增長(zhǎng)速度，仍可以支持銀行業(yè)高速發(fā)展很多年?！币晃煌赓Y投行人士強(qiáng)調(diào)，投資農(nóng)行就是投資中國(guó)經(jīng)濟(jì)。

不過(guò)，依然有此前接洽過(guò)農(nóng)行的海外機(jī)構(gòu)投資者顯示出興趣大為降低。

曾參與農(nóng)行上市項(xiàng)目的人士稱，當(dāng)時(shí)農(nóng)行董事長(zhǎng)項(xiàng)俊波提出不但要“引資”還要“引智”。有不少國(guó)際投資機(jī)構(gòu)對(duì)農(nóng)行上市前成為其戰(zhàn)略投資者表示了興趣，最后都因定價(jià)問(wèn)題而無(wú)功而返。據(jù)悉，此前在接觸過(guò)程中農(nóng)行方面一直提供不了翔實(shí)的數(shù)據(jù)，或者數(shù)據(jù)改動(dòng)比較大，這令一向嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐鈬?guó)投資者無(wú)法接受。

這被認(rèn)為是農(nóng)行一直未引入海外戰(zhàn)略投資者的重要原因。如今，只有全國(guó)社?；鹨患疫M(jìn)入農(nóng)行戰(zhàn)略投資者的行列。

正是由于局面的嚴(yán)峻，以及平衡各方關(guān)系，農(nóng)行聘請(qǐng)了空前龐大的承銷團(tuán)陣容：H股承銷商6家，分別是中金、高盛、摩根士丹利、德意志銀行、JP摩根、麥格理；A股承銷商4家，分別是中金、中信、銀河證券、國(guó)泰君安。

A股市場(chǎng)持續(xù)近兩個(gè)月的低迷，這令承銷商們所接觸的投資者都缺乏強(qiáng)烈的投資意愿。尤其是基金，甚至表現(xiàn)出“即便價(jià)格低也不一定買”的心態(tài)，反倒是設(shè)法應(yīng)對(duì)農(nóng)行上市帶來(lái)的恐慌。

“中行轉(zhuǎn)債明顯讓流動(dòng)性捉襟見(jiàn)肘。我感覺(jué)管理層應(yīng)該也看到市場(chǎng)的壓力了，在A股這確實(shí)不是一個(gè)好的上市時(shí)機(jī)，有霸王硬上弓的感覺(jué)?！北本┮晃换鸾?jīng)理表示。

有農(nóng)行上市承銷商的分析師對(duì)本報(bào)表示，大型央企對(duì)農(nóng)行所表現(xiàn)出的認(rèn)購(gòu)熱情顯然跟 “商業(yè)理念和商業(yè)行為”不符。

“農(nóng)行是最大的保險(xiǎn)代理銀行，資金雄厚的保險(xiǎn)公司興趣較大也在情理之中。但也要看價(jià)格是否合適?！币晃槐ｋU(xiǎn)業(yè)人士透露，中國(guó)人壽被認(rèn)為將成為農(nóng)行的投資人。其他一些保險(xiǎn)公司也表示出了投資熱情，表示“買不買看價(jià)格”。

估值之困

報(bào)告期內(nèi)，農(nóng)行每股凈利潤(rùn)0.25，按照11倍PE計(jì)算的話，價(jià)格為2.75元；但被認(rèn)為計(jì)算銀行估值的另一個(gè)更為準(zhǔn)確的指標(biāo)市凈率來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，其每股凈資產(chǎn)為1.27元，如果按照1.5倍PB來(lái)計(jì)算的話，價(jià)格大概在僅在1.9元。

上述曾經(jīng)參與過(guò)農(nóng)行上市項(xiàng)目的人士表示，除中國(guó)大型銀行的賣點(diǎn)以外，農(nóng)行還從橫跨城鄉(xiāng)、縣域優(yōu)勢(shì)是最大“賣點(diǎn)”所在，這是一個(gè)巨大的市場(chǎng)，而且股市波動(dòng)影響估值但不影響投資價(jià)值。

除了同業(yè)比較的因素，市場(chǎng)投資者和分析師普遍對(duì)農(nóng)行的“三農(nóng)”業(yè)務(wù)邊界劃分和“三農(nóng)”金融事業(yè)部制成效心存疑慮。

在農(nóng)行招股說(shuō)明書中，并沒(méi)有公布其三農(nóng)業(yè)務(wù)這塊利潤(rùn)和成本。其三農(nóng)金融業(yè)務(wù)的開(kāi)展情況介紹表述為：為進(jìn)一步鞏固本行在縣域金融市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位，農(nóng)行以位于縣域地區(qū)的2,048個(gè)縣級(jí)支行和22個(gè)二級(jí)分行營(yíng)業(yè)部為基礎(chǔ)組建三農(nóng)金融部，開(kāi)展三農(nóng)金融業(yè)務(wù)的事業(yè)部制改革試點(diǎn)。農(nóng)行認(rèn)為，上述措施有利于本行突出戰(zhàn)略重點(diǎn)、加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制、提高運(yùn)營(yíng)效率，同時(shí)更好地滿足縣域客戶快速增長(zhǎng)且日益多元化的金融需求。截至2009年12月31日，三農(nóng)金融業(yè)務(wù)貸款總額和存款總額分別占全行的28.8%和40.5%。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，截至2008年12月31日，農(nóng)行三農(nóng)金融業(yè)務(wù)貸款和存款在全國(guó)縣域金融市場(chǎng)的份額分別為13.6%和21.6%。

據(jù)新華社報(bào)道，農(nóng)行三農(nóng)金融事業(yè)部去年交出了不俗的成績(jī)，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)184億元。但據(jù)農(nóng)行高層在今年“兩會(huì)”期間和媒體交流，這一數(shù)字是171億元，而且是沒(méi)有算入成本分?jǐn)偟那疤嵯拢绻謹(jǐn)偟暨@些成本，至少現(xiàn)階段，三農(nóng)這塊幾乎是“不賺錢”甚至要倒貼的。

農(nóng)行還希望以此來(lái)說(shuō)服A股的投資人：“資本市場(chǎng)的短期波動(dòng)會(huì)降低銀行業(yè)的整體估值水平，但銀行股目前已處于估值水平的洼地，此時(shí)投資農(nóng)行也許更具投資價(jià)值?！?/p>

國(guó)內(nèi)基金公司表現(xiàn)出 “缺乏興趣”而不是價(jià)格問(wèn)題了：“因此把價(jià)格壓得很低，其實(shí)就是不想買，對(duì)銀行股不感冒。基金業(yè)績(jī)一年排一次，今年一年都應(yīng)該回避銀行股?！?/p>

“發(fā)行完畢之后大概在1.5倍PB?！眳⑴c農(nóng)行IPO承銷的一家券商分析師認(rèn)為，按照市凈率略超1.6倍發(fā)行壓力較大，發(fā)完上市之后1.5倍就和中行持平，應(yīng)能為市場(chǎng)所接受。

來(lái)自一些保險(xiǎn)公司和大型央企的消息則表明，1.6倍市凈率已然成為了上限。接近承銷商人士透露，農(nóng)行已經(jīng)做好了發(fā)行規(guī)?？s水的準(zhǔn)備。

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