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    黃湘源:機(jī)構(gòu)進(jìn)入期指交易 應(yīng)先克制投機(jī)穩(wěn)陣腳

    黃湘源

    如果說以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者,獲準(zhǔn)進(jìn)入股指期貨交易揭開了機(jī)構(gòu)時(shí)代的第一頁,那么,機(jī)構(gòu)入市的首要任務(wù)就是克制套利投機(jī)的沖動(dòng),穩(wěn)住目前略顯浮躁的股指期貨的陣腳。

    股指期貨成交量超過股票現(xiàn)貨,這本來是很正常的事情,但是,由于缺乏機(jī)構(gòu)的參與,不僅表現(xiàn)了明顯的“散戶化”傾向,而且,也越來越熱衷于短線交易。以主力合約盤中成交32倍于收盤持倉的巨大量差來說,這不那么像股指期貨,更像瘋狂的權(quán)證交易。

    作為遠(yuǎn)期合約交易的股指期貨和權(quán)證,如果都以到期交割結(jié)算或行權(quán)為交易目的,本不需要像股票那樣頻繁地高拋低吸、買進(jìn)賣出。但是,由于它們?cè)诮灰讬C(jī)制上所采取是T+0,客觀上只要盤面上存在一定的交易性價(jià)差,且其價(jià)差超過所應(yīng)支付的交易成本,就可以短線獲利,頻繁的短線交易不難使單筆交易的蠅頭小利積少成多,并在較短時(shí)間內(nèi)變成頗為豐厚的財(cái)富。正是這個(gè)原因,在以往的權(quán)證交易中,不乏幾秒鐘就下一單、幾十分鐘就完成一次換手操作的瘋狂交易。如果說,權(quán)證行權(quán)價(jià)值的不確定造就了權(quán)證“只談戀愛不結(jié)婚”的短期行為,那么,T+0效應(yīng)就是瘋狂權(quán)證的“催情藥”。在套期保值的功能不到位的條件下,同樣具備T+0交易機(jī)制的股指期貨,如果脫離了它作為風(fēng)險(xiǎn)管理工具的市場功能定位,同樣也會(huì)再現(xiàn)權(quán)證的瘋狂。現(xiàn)在的情況正是如此。

    股指期貨所具有的套期保值、套利、投機(jī)功能,由于缺少機(jī)構(gòu)投資者的參與,而缺少了啟動(dòng)期指合約同現(xiàn)貨交易聯(lián)動(dòng)性所必要的一籃子現(xiàn)貨頭寸規(guī)模,這決定了它的初期交易只能靠套利、投機(jī)先發(fā)制人,而最能體現(xiàn)股指期貨對(duì)沖避險(xiǎn)作用的套期保值交易,就成了掛在墻上中看不中用的華麗裝飾。套期保值的“英雄無用武之地”,令股指期貨合約標(biāo)的——滬深300指數(shù)權(quán)重成分股的投資價(jià)值,被淹沒在套利投機(jī)的狂潮之中,這就是目前的股指期貨最不為人們所愿意見到的一面。

    不僅如此,就套利交易而言,從頭幾天的實(shí)踐來看,活躍的套利交易也不是一般股指期貨市場所常見的期現(xiàn)套利交易等,套期交易的空間也不明顯。相反,以賺取短線價(jià)差為目標(biāo)的多次“下單-平倉-再下單-再平倉”的反復(fù)循環(huán)操作卻相當(dāng)活躍。它在很大程度上不是把股指期貨合約當(dāng)成一種遠(yuǎn)期交易的標(biāo)的,而是當(dāng)成一個(gè)隨時(shí)可以做出價(jià)差來的股票進(jìn)行交易。而這種交易手法,在股票T+1的交易機(jī)制下是無法實(shí)現(xiàn)的,唯一可以比擬的就只有同樣具備T+0交易機(jī)制的權(quán)證。也就是說,只剩下套利和投機(jī)的股指期貨,與其說是具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)和避險(xiǎn)功能的杠桿工具,不如說是把金融衍生品當(dāng)成了T+0的股票一樣來炒作的權(quán)證。

    離開了套期保值的對(duì)沖,理論上,單純的股指期貨套利交易一般不會(huì)改變股票市場的根本走勢,但是它給投資者所帶來的心理沖擊,有時(shí)候可能遠(yuǎn)大于其自身所內(nèi)在的技術(shù)能量。股票現(xiàn)貨市場在股指期貨第二個(gè)交易日的暴跌,除了外在的多重利空因素之外,與股指期貨過度套利投機(jī)傾向的影響應(yīng)該是有關(guān)系的。

    在筆者看來,股指期貨的過度套利投機(jī)雖然有點(diǎn)像權(quán)證,但是,相對(duì)而言,它的問題比權(quán)證的問題要好解決得多。俗話說,解鈴還須系鈴人。只要過度套利投機(jī)的傾向主要是由于套期保值功能的不到位所致,而套期保值的不到位主要又是以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者的不到位所致,那么,一旦這種因果關(guān)系不再成立,問題也就迎刃而解了。

    隨著基金等機(jī)構(gòu)投資者的加盟,不僅將有效改變股指期貨交易者隊(duì)伍結(jié)構(gòu)“散戶化”的傾向,而且也將增強(qiáng)做多機(jī)制和做空機(jī)制對(duì)沖平衡,使得股指期貨所應(yīng)有的風(fēng)險(xiǎn)管理功能會(huì)有更多表現(xiàn)機(jī)會(huì)。在這個(gè)意義上,規(guī)定券商等機(jī)構(gòu)在進(jìn)入股指期貨交易的初期只能做套期保值,雖然顯得有點(diǎn)不那么市場化,但對(duì)于較好地改變目前股指期貨市場“沒有方向,只有套利”的權(quán)證傾向,還是有一些好處的。

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