趙娟 陳雙慶 歐陽曉紅

在市場一片喊“貴”聲中，招商證券依然以31元高調(diào)亮相。

以56倍市盈率發(fā)行的招商證券11月17日上市首日僅上漲8.42%，創(chuàng)下自中國國航上市以來新股首日漲幅的最低紀(jì)錄。

多數(shù)基金的網(wǎng)下配售的缺席以及股價走勢無疑給了招商證券一個難看。

然而，招商證券的此次發(fā)行對證監(jiān)會、招商證券和承銷商來說“無疑是新股發(fā)行制度改革以來最成功的案例”，“證監(jiān)會的目標(biāo)是縮小二級市場炒作空間?！币晃蝗谭治鰩煼Q，“企業(yè)融得了超額資金，保薦機(jī)構(gòu)也獲得承銷費溢價?！?/p>

“市場”詢出的31元

在招商證券上市前，多數(shù)券商研究員給出的合理詢價區(qū)間上限低于25元。當(dāng)時似乎并無分歧，直到招商證券首輪初步詢價結(jié)束。

在11月5日，北京一位基金經(jīng)理參加了招商證券的初步詢價路演，得知發(fā)行價格很可能將高于30元。他算了一筆賬，30元已經(jīng)幾乎體現(xiàn)了2009年招商證券的業(yè)績，這是其上市后的價位，3個月后有可能一分錢都賺不到，且目前市場上有更多的可獲得20%-30%收益的其他品種，因此他決定不參加詢價。

據(jù)悉，上海不少基金公司也沒有參與詢價。

最終，招商證券承銷商給出的發(fā)行價區(qū)間在26-31元。

獲網(wǎng)下配售總量3成的保險機(jī)構(gòu)否認(rèn)險資是高發(fā)行價的抬轎者。“我們是被動參與詢價，也是被動接受高估值的定價，因為保險都是逢新必打，從詢價到申購幾乎沒有太多的思考空間?！蹦持行捅ｋU資產(chǎn)管理公司人士稱。

作為IPO市場游戲參與者之一的招商證券，自己的IPO也顯得最符合游戲規(guī)則。

但是，一位參與詢價但沒有獲得配售的基金經(jīng)理在第二輪累計投標(biāo)詢價中報了最低下限26元。沒有以上限價格填報，可以說他主動放棄了中簽機(jī)會。

實際上，網(wǎng)下配售結(jié)果顯示，有80個在初步詢價中提供了有效報價的配售對象做出了相同的選擇，即給出的價格低于31元。今年以來發(fā)行的大盤股中，放棄申購招商證券的機(jī)構(gòu)數(shù)量明顯高于此前中國中冶、中國建筑和光大證券發(fā)行時所對應(yīng)的比例。

既然存在定價分歧，為何這些配售對象又參與詢價并且提供有效報價？之后又高呼發(fā)行價過高？

“對詢價的影響因素很多，主要是企業(yè)的業(yè)績對市場后市的判斷，以及機(jī)構(gòu)想打到的意愿有多強(qiáng)，后者即‘場外因素’。如果決定要打，研究員就會與投行溝通，看其他機(jī)構(gòu)給出的價格，因為，一旦初步詢價中報了低價就很可能失去網(wǎng)下申購的機(jī)會?！鄙虾Ｒ患一鸸狙芯繂T稱，“很明顯，招商證券做足了‘場外因素’”。

目前二級市場上券商股平均動態(tài)市盈率32倍左右，中信證券的市盈率僅26倍。上述基金經(jīng)理毫不掩飾，他認(rèn)為招商證券發(fā)行價過高，但詢價中，他并沒有報出低于26元的價格，一部分原因就是要給個“面子價”，但也沒有以31元申購，“這讓我們左右為難，明明有可期待的收益空間但是發(fā)行方不給，因此只能詢了就走。”

作為賣方的招商證券此次發(fā)行過程中，不僅請了兩家外資投行做承銷商，本身就深諳投行業(yè)務(wù)，不少基金經(jīng)理表示，曾接到招商證券的“問候電話”。

“股票銷售部門也會針對平常關(guān)系好的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行一對一拜訪?！闭猩套C券一投行人士也表示，往往會透露比一對多路演更多的信息，比如企業(yè)最新的業(yè)績數(shù)據(jù)等。

招商證券內(nèi)部人士透露，今年3季度招商證券的業(yè)績在1元左右，僅30多倍估值其實不高。而等到3個月的限售期結(jié)束時剛好迎來年報披露，如果年報數(shù)據(jù)預(yù)期好，股價將會有所表現(xiàn)，再加上前期創(chuàng)業(yè)板的炒新余溫、對券商補(bǔ)漲行情的預(yù)期，不少機(jī)構(gòu)還是買了招商證券的賬。

從招商證券公布的網(wǎng)下發(fā)行結(jié)果看，寶鋼財務(wù)、國都證券、國機(jī)財務(wù)、上海電氣集團(tuán)財務(wù)、上海汽車集團(tuán)財務(wù)、中國人壽等機(jī)構(gòu)名列榜上，有效申購數(shù)量都達(dá)到了招商證券網(wǎng)下發(fā)行的上限7170萬股。

贏家

可以說，發(fā)行價高正是招商證券上市后的走勢低迷最主要的原因。即使是招商證券的網(wǎng)上打新者也沒有多少收益，“首日才漲8%，中簽率1%，也就是萬分之八的收益，資金還要占用三天，上市當(dāng)天我們就賣了?！北本┮晃换鸾?jīng)理稱。

宏源證券研究所所長程文衛(wèi)稱，“目前傳統(tǒng)業(yè)務(wù)依然占主要地位，傭金下降的競爭格局在加劇，多數(shù)券商都看不到超預(yù)期的業(yè)績增長?！?/p>

對于是否擔(dān)心破發(fā)，招商證券及兩家承銷商都不愿表露看法。

在新股發(fā)行過程中，發(fā)行價高則讓利于上市公司原股東和承銷商，發(fā)行價低則讓利給二級市場的投資者。按照國際慣例，新股一個月的漲幅在10%-15%較為正常的。

正如上述基金公司研究員稱，詢價過程中的信息不對稱，如果買入方多，新股價格自然容易被抬高。

“這樣算市場化定價嗎？新股價格不是基本面決定的，而是機(jī)構(gòu)博弈的結(jié)果?！币患一鸸就顿Y總監(jiān)稱，他認(rèn)為，這一現(xiàn)象在創(chuàng)業(yè)板高價發(fā)行中表現(xiàn)就很明顯，“表面上看發(fā)行價格最終是由機(jī)構(gòu)投資者決定的，但在目前的賣方市場中，投行具有很大的話語權(quán)?！?/p>

在國內(nèi)發(fā)行中，投行對企業(yè)定價過高也沒有包銷的風(fēng)險，即使新股發(fā)行后破發(fā)，也不用擔(dān)負(fù)責(zé)任，而新股發(fā)行依然滿足不了市場的需要，這也造成承銷商有高定價的傾向。

招商證券招股說明書顯示，高盛高華和瑞銀共分得承銷及保薦費用2億元。

博傻者

依然可以看到一些機(jī)構(gòu)在招商證券網(wǎng)下發(fā)行中充當(dāng)了“勇者”。

在招商證券214個網(wǎng)下獲配的配售對象中，保險機(jī)構(gòu)、券商自營和部分新股信托產(chǎn)品在參與較多，基金則只有39只，其中29只為債券型基金。而富國基金則是惟一一家出動多類基金參與且獲配數(shù)量最多的基金公司，共獲配242萬股，占所有基金公司申購量的四分之一。在一些同行看來，富國基金有些失策。

另一家參與申購的基金經(jīng)理透露了自己的理由：雖然發(fā)行價確實過高，但在調(diào)倉階段與其持有現(xiàn)金不如申購招商證券，如果3個月后能10%的收益就好。

短期內(nèi)招商證券依然有破發(fā)的壓力，3個月后能否有10%的收益還不得而知。

而11月18日，就在招商證券上市的第二天，同樣以58倍市盈率高價發(fā)行的光大證券1.8億股首發(fā)機(jī)構(gòu)限售股解禁，當(dāng)日光大證券均價為23.69元，計算其發(fā)行價21.08元，參與網(wǎng)下配售的機(jī)構(gòu)們僅獲利12.38%，而結(jié)合其0.81%網(wǎng)下中簽率來看，收益率僅有1%左右。

多家保險公司人士都給出了同樣一個邏輯：盡管新股定價較高，但保險資金習(xí)慣了逢新必打，即使招商證券破發(fā)，也不必要介意一單的損失，如果算總賬的話，其打新收益仍相當(dāng)不錯。

相關(guān)專題：

招商證券IPO

公司公告：

[2009-11-16]招商證券：首次公開發(fā)行股票招股說明書（修訂稿）

[2009-11-16]招商證券：關(guān)于《招商證券股份有限公司首次公開發(fā)行股票招股意向書》的更正公告

[2009-11-16]上海證券交易所公告（2009）17號

[2009-11-16]招商證券：公司章程（草案）

[2009-11-16]招商證券：首次公開發(fā)行A股股票上市公告書

[2009-11-13]招商證券：首次公開發(fā)行A股網(wǎng)上資金申購發(fā)行搖號中簽結(jié)果公告

[2009-11-12]招商證券：首次公開發(fā)行A股定價、網(wǎng)下發(fā)行結(jié)果及網(wǎng)上中簽率公告

免責(zé)聲明：本文僅代表作者個人觀點，與鳳凰網(wǎng)無關(guān)。其原創(chuàng)性以及文中陳述文字和內(nèi)容未經(jīng)本站證實，對本文以及其中全部或者部分內(nèi)容、文字的真實性、完整性、及時性本站不作任何保證或承諾，請讀者僅作參考，并請自行核實相關(guān)內(nèi)容。