□金巖石

股指期貨與融資融券即將推出，中國股市面臨著制度性的升級，改革的深化會助推醞釀中的藍籌股行情。但是，切不可高估這兩項改革目前的市場推動力。和其他金融創(chuàng)新工具一樣，股指期貨和融資融券只會“助推”行情，卻不會主導行情，行情趨勢還在于市場本身。

醞釀中的藍籌股行情，一方面來自于股市的風格轉換，即在中小盤股整體高估的背景下，大盤股會由于相對低估而形成投資機會；另一方面來自于“年報行情”。但是從市場的資金面看，投資人還有三大憂慮：一是央行收緊銀根，二是新股密集發(fā)行，三是“解禁股”蠢蠢欲動。所以，股指期貨和融資融券的利好消息對市場的推動可能是曇花一現(xiàn)，真正的上漲還要推后到春節(jié)前后，屆時可期待的利好是銀行信貸投放強勢反彈，預計今年第一季度的信貸投放量會達到兩萬多億。

改革、年報和風格轉換是三大利好，與當前市場中的三大憂慮并存，所以在短期內(nèi)，股市的震蕩格局依然難改。滬指3000點的心理支撐還需要在整固后才能確認，成為藍籌股行情的“跳板”。在機構投資人整體看多的預期中，存量資金多半已經(jīng)入市，但還需要有一段時間才能集合成軍，這也是短期股市將持續(xù)震蕩走勢的原因之一。

股指期貨與融資融券是否能夠集合新增資金？至少有以下幾點可以支持肯定的判斷：1，融資融券的試點券商可以用提供融資為杠桿開發(fā)新的機構客戶，直接或間接地吸引銀行釋放的信貸資金；2，股指期貨的預期將使基金公司開發(fā)出新概念基金，啟動新一輪基金發(fā)行；3，商業(yè)銀行也會推出掛鉤股指期貨的理財產(chǎn)品，通過信托計劃集合資金，分流儲蓄；4，私募基金本來就有融資和做空的沖動，投資意愿會因此增強，投資倉位的比例會因此提高。

無論是股指期貨還是融資融券，都是在放大投資杠桿率的條件下引進了“做空”機制，因此不應排除這兩項改革將會強化市場中的“空方”力量。關鍵問題是：在當前的市場條件下做空的理由是否存在？

從基本面看，經(jīng)濟復蘇的預期會在年報的密集發(fā)布中得到印證；從資金面看，通貨膨脹的預期會在適度寬松的貨幣政策中繼續(xù)醞釀；從情緒面看，改革的深化會給市場投資人的心理注入樂觀的預期；從政策面看，股市樓市的政策調(diào)控基調(diào)都是要保持“平穩(wěn)發(fā)展”。所以至少是在上半年，我們看不到做空動機有強化的理由，因此繼續(xù)維持我們此前預測的核心波動空間：滬指3000-4000點。

股市的供求關系在股市改革中是否能夠保持均衡狀態(tài)，體現(xiàn)為市場的漲跌幅度。暴漲暴跌的市場來自于投資人的情緒和資金面的波動。實體經(jīng)濟趨勢的微小變動一旦改變了市場預期，就會在虛擬經(jīng)濟中掀起軒然大波。在中國，政策基調(diào)的變化往往會直接改變資金的流動速率和方向，同時影響股市的情緒面，資金面和基本面。所以，中國股市難改其誕生伊始的“政策市”特征，而股指期貨和融資融券的改革只是國家宏觀經(jīng)濟政策體系中很小的一個環(huán)節(jié)，對市場趨勢的影響力微乎其微。

相對于現(xiàn)行的融資融券試點而言，股指期貨的市場影響力較大，因為它會聚攏人氣和資金，使滬深300指數(shù)的“一籃子”股票成為投資人聚焦的對象。但隨著融資融券試點的擴大，逐漸從少數(shù)試點券商擴大到多數(shù)券商，甚至可能在試點成功的基礎上，把可融資金的來源從券商的自有資金擴大到部分銀行資金，這就將打通證券業(yè)與銀行業(yè)之間的資金流動，大幅度提高股市的資金流入量。歐美股市的資金流動就是在融資融券賬戶的操作中打通了銀證融資，而隔離兩個市場的防火墻之一就被稱為“中國長城(ChinaWall)”。

不到長城非好漢！股市在改革中升級，資金在預期中涌動，多層次的資本市場已呼之欲出，大變革的中國經(jīng)濟在穩(wěn)步崛起，這就是我們在股指期貨與融資融券的改革中看到的希望。

本文作者系國金證券首席經(jīng)濟學家、本報特約評論員

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