□ 熊 欣

自新股發(fā)行體制改革并重啟IPO以來，至今已半年有余。此輪改革第一階段目標已基本達到，中小投資者一級市場中簽率明顯提高，新股上市首日爆炒等市場痼疾得到有效遏制。部分新股上市后跌破發(fā)行價，說明市場約束機制有所增強。

不過，新股發(fā)行體制改革仍然任重道遠。舊問題尚未完全解決，一些新問題又浮出水面。新股發(fā)行市盈率持續(xù)攀高的情況較為突出。如何通過制度變革實現(xiàn)市場約束、資本約束和投資者約束，值得期待。

昨日，由證券業(yè)協(xié)會、滬深交易所聯(lián)合舉辦的“新股發(fā)行體制改革研討會”在上海舉行。參會者代表性強，不僅有監(jiān)管部門人士，基金、券商、保險公司等機構代表，還包括上市公司高管、專家乃至個人投資者代表，表明管理層吸納市場智慧、推動深層次改革的決心。

筆者認為，破解新股發(fā)行定價的這道“二元難題”，即消弭新股發(fā)行定價是“側重一級市場還是偏向二級市場”之爭，辦法不在于一級市場和二級市場之間“非左即右”的選擇，而在于“更上一層樓”，立足于整個發(fā)行制度體系改革的全局角度。比如，雖然目前實施“注冊制”的歷史條件尚不成熟，但是市場化改革的方向不應有絲毫動搖，并且應當沿著這個方向加快推進，在具備條件的領域或環(huán)節(jié)尋求突破。

新股發(fā)行定價環(huán)節(jié)糾結著發(fā)行人、保薦機構、詢價機構、各類投資者等多方面利益，改革難度大在情理之中。

現(xiàn)實的困境是，若監(jiān)管者通過窗口指導“壓制”一級發(fā)行市場的定價，則很可能帶來二級市場的爆炒，中小投資者參與二級市場的投資風險隨之而來，且監(jiān)管者定價指導行為亦有干預市場之嫌。而若放棄發(fā)行定價的窗口指導，將新股發(fā)行定價交給一個“不完善的市場”，則表面上可以平抑二級市場炒作，但發(fā)行市盈率攀高、明顯偏離合理區(qū)間，也不是監(jiān)管者追求的目標。

數(shù)據(jù)顯示，自重啟IPO以來，發(fā)行市盈率呈現(xiàn)出不斷攀升的態(tài)勢。去年6月新股平均發(fā)行市盈率為32.89倍，而去年12月份平均發(fā)行市盈率陡增至65.45倍。到2010年1月，35只新股平均發(fā)行市盈率高達66.87倍。再從創(chuàng)業(yè)板看，第一批創(chuàng)業(yè)板28家公司上市時，平均發(fā)行市盈率為57倍，第二批8家公司達到了83倍，第三批6家公司為78倍，而第四批8家公司市盈率則達到了創(chuàng)紀錄的88.6倍。

資本市場的鐵律一再證明，任何過高估值的發(fā)行都會受到市場的嚴懲。1月28日，市場便出現(xiàn)了主板公司中國西電、正泰電器以及創(chuàng)業(yè)板公司星輝車模、臺基股份一日之內同時破發(fā)的情況。其中，中國西電更是為上市首日“破發(fā)”股，成為繼近3年前中國國航之后的首只上市首日破發(fā)個股。

監(jiān)管層顯然有清醒的判斷。中國證監(jiān)會主席尚福林2009年底曾表示，從新股發(fā)行制度改革措施的實施效果來看，市場對于新股發(fā)行定價的約束機制還不健全，改革仍未完成，需要不斷完善。今年初召開的2010年證券監(jiān)管工作會議也提出，今年將繼續(xù)深化發(fā)行制度改革，加強對詢價、定價過程的監(jiān)督，對包括發(fā)行企業(yè)、承銷商以及機構投資者等詢價對象進行制度約束的相應措施今年有望出臺。

有專家分析指出，新一輪新股發(fā)行體制改革第一階段主要針對定價環(huán)節(jié)，未來在詢價范圍、二次詢價、再融資以及上市公司退市制度等方面，還有進一步改革的空間。

深交所總經(jīng)理宋麗萍在昨日的研討會上表示，承銷商要切實承擔責任，全面提高專業(yè)水平，為新股發(fā)行體制改革全面推進奠定最重要的微觀基礎。

很顯然，無論監(jiān)管者還是市場參與各方，都對新股發(fā)行體制的進一步改革抱有信心，并且有明確的目標。那么，制定一個相對科學的推進計劃，加強協(xié)調落實，尋求重點突破，減少市場震蕩，當是重要的路徑考慮。我們祝愿新的改革措施穩(wěn)妥上路，促進市場穩(wěn)定前行！

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