股災(zāi)反思系列第二篇
假如歷史會(huì)簡(jiǎn)單重演
作者：復(fù)旦大學(xué)金融研究院羅忠洲
編者按：關(guān)于股災(zāi)的一切仍歷歷在目，雖然股災(zāi)已經(jīng)過(guò)去，但是關(guān)于這場(chǎng)股災(zāi)的思考遠(yuǎn)不能停止。為此，鳳凰財(cái)經(jīng)特別推出股災(zāi)反思系列文章，作者系復(fù)旦大學(xué)金融研究院羅忠洲。
歷史不會(huì)重演，但總押著相同的韻腳 ------------馬克.吐溫
一
千金難買?；仡^。據(jù)說(shuō)，2007年12月當(dāng)上證指數(shù)從6124點(diǎn)回調(diào)了20%時(shí)，東方證券為了沖刺上市滿倉(cāng)殺入。然而，世事難料。公司2008年利潤(rùn)表中的公允價(jià)值變動(dòng)損益和投資凈收益分別為-31.17億元和9.70億元，合計(jì)虧損高達(dá)21.47億元！可見2008年股市下跌的幅度之大。
在08年慘烈的下跌過(guò)程中，政府相關(guān)部門不是袖手旁觀，他們采取了降印花稅（2次）、匯金增持、央企增持回購(gòu)、暫停新股發(fā)行、降準(zhǔn)降息等一系列救市措施，然而市場(chǎng)全然不顧救市政策，倔強(qiáng)地下跌，終于在相較最高點(diǎn)6124點(diǎn)跌去了72.8%后止跌了，尋找到了市場(chǎng)底1664點(diǎn)。讓我們來(lái)回顧一下這段不堪回首的救市路：
2008年1月2日，上證指數(shù)開門紅，上漲了11點(diǎn)，收在5272點(diǎn)。1月21-22日，因?yàn)橹袊?guó)平安千億再融資，市場(chǎng)破位下行。
2008年3月15日，貝爾斯登被摩根大通收購(gòu)，這前后，天朝股市無(wú)抵抗下跌。
4月22日上證一度跌穿3000點(diǎn)。
4月24日，中國(guó)政府降低印花稅，股票交易印花稅從千分之三下調(diào)到千分之一，對(duì)2007年5月30日的將印花稅從千分之一上調(diào)到千分之三做了一次撥亂反正，滬深股市高開高走，滬深大盤接近漲停，漲停的股票達(dá)到900多家！然而，反彈進(jìn)行了一周左右，繼續(xù)踏上熊途……
整個(gè)奧運(yùn)期間，股市踐行了綠色奧運(yùn)的口號(hào)，一路下行。
2008年9月15日，雷曼兄弟破產(chǎn)。
9月16日證監(jiān)會(huì)暫停新股發(fā)行。然而，上證受外盤影響跌4.47%，跳空下跌，擊穿2000點(diǎn)。
9月18日，財(cái)政部、中央?yún)R金公司、國(guó)資委罕見地聯(lián)手，同時(shí)祭出三大利好：印花稅單邊(賣方)征收1‰，支持央企增持或回購(gòu)，匯金購(gòu)入工、中、建三行股票。
9月19日，上證上漲9.46%，幾近全線漲停。20日在沖高7.77%。
然后，然后就沒(méi)有然后了，反彈時(shí)間比4月24日降印花稅更短時(shí)間，重上熊途。直到10月28日創(chuàng)出1664點(diǎn)的低點(diǎn)。
10月9日，下調(diào)存貸款利率和準(zhǔn)備金率。暫免征收利息稅。10月30日，央行再次降息。11月26日，央行自9月份以來(lái)連續(xù)第4次降低利率、第3次降低存款準(zhǔn)備金率。然并卵。市場(chǎng)幾無(wú)反應(yīng)。
11月10日，國(guó)務(wù)院出臺(tái)擴(kuò)大內(nèi)需十措施，確定4萬(wàn)億元投資計(jì)劃。11月28日社保理事會(huì)表示將增加股票投資資金。從此奠定了09年大反彈的基礎(chǔ)。
二
2015年6月12日，上證達(dá)到5178點(diǎn)。接近2008年初的水平。是巧合還是必然?創(chuàng)業(yè)板市在這天的市盈率最高接近150，深指近70。歷史上，納指最高151，日經(jīng)70，6124時(shí)上證深證也70左右，之后最殘只剩20％。市場(chǎng)已經(jīng)瘋狂，十五年前老虎基金清盤告投資者的一封信里的這段話是現(xiàn)今的真實(shí)寫照：＂現(xiàn)時(shí)很多人談新經(jīng)濟(jì)（ 互聯(lián)網(wǎng)、科技及電訊） ?；ヂ?lián)網(wǎng)誠(chéng)然改變了世界，生物科技發(fā)展亦令人驚嘆，科技及電訊也帶給我們前所未有的機(jī)會(huì)。炒家們宣揚(yáng)：’避開舊經(jīng)濟(jì)、投資新經(jīng)濟(jì)、勿理會(huì)價(jià)錢。’這便是過(guò)去18個(gè)月市場(chǎng)所見投資心態(tài)。＂
在證監(jiān)會(huì)堅(jiān)定清理場(chǎng)外配資、加快新股發(fā)行（尤其是加大大股票IPO節(jié)奏）等政策實(shí)施之后，市場(chǎng)增量資金無(wú)以為繼，股票出現(xiàn)了下跌，場(chǎng)外高杠桿資金被動(dòng)平倉(cāng)加速了主動(dòng)平倉(cāng)的力量，而公募資金遭到贖回的增加了被動(dòng)拋售的壓力，一時(shí)間連續(xù)多日出現(xiàn)了千股跌停，甚至大盤跌停的奇觀，市場(chǎng)流動(dòng)性出現(xiàn)停擺，場(chǎng)內(nèi)1:1融資客臨近平倉(cāng)線，股市危在旦夕。據(jù)中登公司數(shù)據(jù)顯示，6月，持倉(cāng)市值在50萬(wàn)-100萬(wàn)元的賬戶數(shù)減少85492戶，100萬(wàn)-500萬(wàn)元的減少127481戶，500萬(wàn)-1000萬(wàn)元的減少17375戶，1000萬(wàn)-1億元的減少11333戶，1億元以上者減少406戶。這便意味著，代表大戶的市值500萬(wàn)元以上賬戶數(shù)量整體減少29114個(gè)。大批私募被迫清盤。
于是，證金公司橫空出世，跌停板掃貨，向市場(chǎng)提供了近2萬(wàn)億的流動(dòng)性。加上短期限制保險(xiǎn)、基金凈賣出，限制上市公司大股東減持，暫停IPO等措施，股市又出現(xiàn)千股漲停的奇觀。A股保衛(wèi)戰(zhàn)以兩個(gè)漲停板宣告暫時(shí)的勝利！然而，投資者和監(jiān)管層都輸了。大部分投資者輸了錢，而監(jiān)管層停了新股、國(guó)企改革停滯(甚至被迫增持)、互聯(lián)網(wǎng)＋戰(zhàn)略幾成口號(hào)，重要的是制度隨意更改帶來(lái)的信用喪失。雖然散戶的記憶力只有7秒，但很多杠桿投資者被消滅卻刻骨銘心，外援Mscl等將推后，而這次危機(jī)讓管理層對(duì)資本項(xiàng)下自由兌換心有余悸，使反對(duì)加入SDR、人民幣國(guó)際化的聲音占居上風(fēng)，凡此種種負(fù)面影響，均需假以時(shí)日，才能逐漸被遺忘和改變。
在雷曼兄弟破產(chǎn)時(shí)，有過(guò)一個(gè)關(guān)于道德風(fēng)險(xiǎn)的討論：賺錢了你們拿獎(jiǎng)金，弄出風(fēng)險(xiǎn)來(lái)叫納稅人買單，這顯然不公平。這個(gè)道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題是否也會(huì)出現(xiàn)在我們領(lǐng)導(dǎo)人討論該不該救市、如何救市的議程中？救一批賭徙是否必要?7月25日有報(bào)道說(shuō)：
＂目前證金公司確認(rèn)持有的48家上市公司中，市盈率最高3家公司為海南橡膠(601118)、華麗家族、三愛富(600636)，市盈率都在 1000倍以上。而以24日的收盤日計(jì)算，扣除去年虧損的企業(yè)外，證金公司目前持股市盈率在30倍左右的股票僅有中國(guó)中鐵、中國(guó)石油、伊利股份 (600887)等12家，僅占1/4。面對(duì)仍然較高的估值，被視作“證券央行”的證金公司何時(shí)、以怎樣的方式處理手頭的股票，是目前市場(chǎng)最焦慮的問(wèn)題。＂
無(wú)論質(zhì)地如何，王的女人們都風(fēng)生水起，杠桿資金卷土從來(lái)。然而，這種人為干預(yù)的市場(chǎng)表現(xiàn)終究是假象。
三
巨額銀行資金直接或間接進(jìn)入巿場(chǎng)是股災(zāi)根本原因。為了利益，他們忘記了初心，忘記了服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的召喚……而監(jiān)管層不應(yīng)該忘記1929年的教訓(xùn)，應(yīng)該堅(jiān)守底線！如今政府將個(gè)人對(duì)銀行的負(fù)債(相當(dāng)部分是充滿泡沫的有毒資產(chǎn)）轉(zhuǎn)為政府負(fù)債，可否持續(xù)?能否全身而退?我們?cè)嚹恳源?。雖然不能類比，希臘依然是政府無(wú)端加杠桿導(dǎo)致悲劇故事的前車之鑒。
新任貨幣政策委員的演講也間接透露了大量信息：
＂迄今為止政府的多項(xiàng)措施是退出緊縮，不是刺激經(jīng)濟(jì)。而且那些政策，本質(zhì)上不是為了刺激股市。股評(píng)家千方百計(jì)把政府所有的行為說(shuō)成為了股市，其實(shí)不是那樣的。整個(gè)經(jīng)濟(jì)的范圍很大，股市不是說(shuō)不重要，貨幣政策、財(cái)政政策并不是圍繞股市，而是圍繞實(shí)體經(jīng)濟(jì)和GDP的。股市和GDP有關(guān)系，但只是印花稅和證券公司的手續(xù)費(fèi)，資本溢價(jià)是不計(jì)入GDP的。我在股市還熱的時(shí)候有一篇文章說(shuō)，防止股市上一些人要綁架政府。＂
08年就是因?yàn)槟钕胩?，什?/span>ZF說(shuō)話打氣啦，總理天天看收盤價(jià)啦，甚至匯金真金白銀增持了，印花稅單邊征收了……市場(chǎng)依然倔強(qiáng)地跌到1664?；叵肫饋?lái)，只有自己控制回撤這一條有用，其他都是水中月，境中花。
回顧這些是想提醒自己，周邊股市最近的狂跌將會(huì)對(duì)我們眼下股票走勢(shì)帶來(lái)負(fù)面影響，將雪上加霜。
市場(chǎng)有它自身運(yùn)行的規(guī)律，外來(lái)的力量只會(huì)改變斜率，不會(huì)改變趨勢(shì)。
6124跌到年線下跌了27.8%，2015年6月12日5178下來(lái)到年線則跌了34.4%。年線糾結(jié)2-3周后，往下的概率還是大的。
如果歷史會(huì)簡(jiǎn)單重演，大家可以看看接下來(lái)的走勢(shì)。
寫于2015年8月22日
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