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    孫立堅:匯率綁架利率所以上調(diào)存準(zhǔn)率而不加息


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    孫立堅(復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長、金融學(xué)教授)

    10月份CPI同比漲幅達(dá)到4.4%,超出市場預(yù)期,加息呼聲再起。此前一天,央行宣布從11月16日起上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點。這是本年度的第5次調(diào)整,而且在加息后不到兩個星期又做了進(jìn)一步緊縮貨幣政策的調(diào)整,原因何在?CPI飆高4.4%,負(fù)利率的問題更嚴(yán)重,為什么沒有加息?今后貨幣政策會向何處發(fā)展?對于這些問題,我做了一些目前形勢和貨幣政策之間的相關(guān)性梳理,談?wù)勛约旱目捶ā?/p>

    連續(xù)加息會讓熱錢大量流入

    負(fù)利率問題受到熱錢流入的干擾,連續(xù)加息會增加風(fēng)險。

    在人民幣升值的過程中,美日突然采取了新一輪量化寬松的貨幣政策,此時再度加息,會激發(fā)熱錢大量流入,從而進(jìn)一步增強(qiáng)人民幣升值的壓力,使得我們在結(jié)構(gòu)調(diào)整還沒有到位的情況下,經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)環(huán)境都會大受影響。另外,加息會增加企業(yè)融資成本,再加上人民幣升值、大宗商品價格上漲,內(nèi)外市場消費能力有限,企業(yè)的盈利能力會受到很大影響。出于上述這些問題的考慮,我們不便于連續(xù)加息,防止負(fù)面的累積效應(yīng)。

    數(shù)量緊縮政策還是主旋律

    抑制物價的力度已在加大,但流動性泛濫的嚴(yán)重性卻不減,所以,數(shù)量緊縮政策今后還是主旋律。

    近期物價上漲主要來自于農(nóng)產(chǎn)品和大宗商品市場,國家已經(jīng)采取了一些通脹防范措施,比如,打擊囤積糧食、農(nóng)產(chǎn)品的投機(jī)行為。還有啟動戰(zhàn)略儲備,增加平價供給,以減少本國市場對國際高價格資源的依賴。但是,流動性泛濫問題依然嚴(yán)重。因為在前期的救市階段,政府已經(jīng)投入了很多“高流動性”的貨幣,而現(xiàn)在由于內(nèi)外市場上還是缺乏“新的增長點”支撐,故前一階段的救市資金開始慢慢地呈現(xiàn)出“多余”的征兆。越來越多的“多余”資金“變味”進(jìn)入到樓市、農(nóng)產(chǎn)品以及大宗商品市場進(jìn)行投機(jī)活動。鑒于此,迅速回籠資金也是央行迫在眉睫的任務(wù)。

    收緊銀根對沖美日寬松政策

    收緊銀根是為了對沖美日等國超寬松貨幣政策的影響。

    近期美聯(lián)儲購買6000億美國國債的舉措一出臺,全球金融資本就開始不斷去綁架大宗商品,不斷開始拋棄美元和歐元,從而投向有儲蓄 (存量)和經(jīng)濟(jì)增長(增量)支撐的新興市場國家。這一舉動也給中國帶來了巨大的通脹風(fēng)險、資產(chǎn)泡沫膨脹和本幣升值的壓力,使我們不得不在沒有調(diào)整好結(jié)構(gòu)的情況下,已經(jīng)開始進(jìn)入了貨幣緊縮和強(qiáng)化資本管理的浪潮中。如果周小川所謂的“池子”就是用這個方法來沖銷熱錢流入,那么,我們的代價就太大了。因為這樣做僅僅是把我們(銀行)的手腳綁起來而已,絲毫不改變熱錢流入的沖勁。

    調(diào)存準(zhǔn)率緩解外匯占款壓力

    上調(diào)存款準(zhǔn)備金率是為了緩解貿(mào)易順差所帶來的外匯占款壓力。最近,我國貿(mào)易順差的增加,體現(xiàn)出了歐美對華貿(mào)易摩擦有所緩解,中國產(chǎn)品的外部競爭力開始恢復(fù)。當(dāng)然,我們不排除在中國貿(mào)易順差中也有很多熱錢的影子,他們故意報高出口價格或數(shù)量,從而換取結(jié)匯的合法資格,以套取中國資本市場的高收益。不管怎樣,外匯進(jìn)來得越多,人民幣相應(yīng)投放的規(guī)模就越大,這樣就進(jìn)一步激化我國通脹壓力。所以,收縮銀根也是對沖這種外匯占款的影響。

    加息只會增加銀行成本

    因為貸款受控制,故加息只會增加銀行成本。存款準(zhǔn)備金率上調(diào),也是配合銀監(jiān)會對銀行貸款業(yè)務(wù)整頓的一項配套措施,而加息則不然。雖然對銀行而言,加息后的息差依然不變,但由于最近信貸業(yè)務(wù)正在面臨全面收縮整頓,加息實際上就是對銀行利潤的一個嚴(yán)重打壓。

    從某種意義上說,不加息而繼續(xù)保持負(fù)利率狀態(tài),雖然可以減少銀行負(fù)債壓力,但是,百姓的財富、產(chǎn)業(yè)發(fā)展依賴的資金,從銀行里出來如果不去拿來消費、不去拿來投資該怎么辦?歸根結(jié)底,今天我們的切膚之痛是沒有找到新增長點。否則,企業(yè)會去務(wù)它的正業(yè),百姓也能從市場中分享到企業(yè)帶來的財富效應(yīng)。而且,直接融資平臺的完善,在一個理性的市場繁榮中會更容易形成,從而借助這一平臺,又可以進(jìn)一步推動一些創(chuàng)新類企業(yè)來提升我們國家整體的財富質(zhì)量和水平。

    緊縮貨幣緩解升值壓力

    緊縮貨幣政策是為了緩解近期人民幣不斷升值的壓力。

    中國目前遇到越來越嚴(yán)重的“兩難”的挑戰(zhàn):一是因為通脹帶來負(fù)利率需要加息,而加息增加熱錢流入壓力,引起人民幣迅速增值;二是因為升值壓力要求我們不能隨便加息,但這樣又會放任通脹的惡化。簡而言之,由于人民幣對外升值卻對內(nèi)貶值的“雙重性”問題存在,我們無法用加息這種單一的辦法來加以解決。通脹壓力,我們只好用直接干預(yù)價格和調(diào)節(jié)供需的辦法來加以控制,而對升值壓力,則通過間接控制熱錢流入和收緊銀根的手段來加以緩解。

    總之,今后中國貨幣政策面臨最大的挑戰(zhàn)是虛擬經(jīng)濟(jì)部門“通脹”(泡沫)和實體經(jīng)濟(jì)部門“通縮”并存;人民幣對外升值(匯率)和對內(nèi)貶值(通脹)的壓力并存;國外熱錢流入和國內(nèi)產(chǎn)業(yè)資本“金融化”的現(xiàn)象并存。為此,我們的貨幣政策一方面要通過利率和匯率的價格信號手段,疏導(dǎo)資金進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)部門;另一方面,要通過數(shù)量調(diào)控的手段,來控制熱錢的流入和閑置資金進(jìn)入虛擬經(jīng)濟(jì)部門或把實體經(jīng)濟(jì)部門 “虛擬化”的投機(jī)行為(熱炒農(nóng)產(chǎn)品價格等),從而防止通脹和資產(chǎn)泡沫問題惡化。

    不過,從中國的國情和市場環(huán)境來看,價格機(jī)制的效果要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于數(shù)量調(diào)控的效果,所以,今后一段時間里,還是會以數(shù)量調(diào)整的貨幣政策為主導(dǎo),而匯率和利率政策則將繼續(xù)作為輔助性工具,并且調(diào)整的尺度也會顯得很謹(jǐn)慎。

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    作者: 孫立堅   編輯: wangxy
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