劉杉

劉杉，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中華工商時(shí)報(bào)副總編輯，兼任南開(kāi)大學(xué)國(guó)經(jīng)所教授，北京工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，中國(guó)人民大學(xué)信托與基金研究所研究員，北京師范大學(xué)管理學(xué)院MBA導(dǎo)師，曾供職于中國(guó)人民銀行深圳分行，著有《中國(guó)再平衡》，《聚焦生活中的經(jīng)濟(jì)學(xué)》。

政府強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)增長(zhǎng)”不會(huì)阻礙改革，這表明政府會(huì)在“穩(wěn)增長(zhǎng)”同時(shí)堅(jiān)持改革，而那些能夠促進(jìn)“穩(wěn)增長(zhǎng)”的改革，才會(huì)是改革優(yōu)先選項(xiàng)。在諸多改革議題中，金融改革會(huì)率先推進(jìn)，匯率改革在下半年應(yīng)再下一城。

中國(guó)官員近來(lái)頻繁強(qiáng)調(diào)，外匯儲(chǔ)備邊際成本高于邊際收益，這實(shí)際表明，中國(guó)不愿看到外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長(zhǎng)。

中國(guó)外匯儲(chǔ)備已經(jīng)接近4萬(wàn)億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于正常外匯需要，其給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)更多額外成本。貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表不斷膨脹，主要源于外匯儲(chǔ)備增加，目前，央行八成以上資產(chǎn)為外匯儲(chǔ)備，增加了央行貨幣管理難度。

首先要對(duì)應(yīng)通脹壓力。外匯占款直接生成基礎(chǔ)貨幣，如果央行不加干預(yù)，就會(huì)導(dǎo)致銀行體系流動(dòng)性增加。目前央行主要采用管理存款準(zhǔn)備金比率辦法對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)，這導(dǎo)致存款準(zhǔn)備金比率高達(dá)20%，不僅降低了貨幣使用效率，同時(shí)也增加了央行對(duì)沖成本。

其次要應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)。占比八成的外匯資產(chǎn)要保值增值并不容易，在國(guó)際市場(chǎng)購(gòu)買任何一項(xiàng)資產(chǎn)都可能引發(fā)市場(chǎng)波動(dòng)，而美元資產(chǎn)敞口過(guò)大，讓風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中。

減少外匯儲(chǔ)備唯一辦法是增加外匯支出，包括鼓勵(lì)進(jìn)口和對(duì)外直接投資，而這不僅需要時(shí)間，也受制于貿(mào)易伙伴安全管制。央行目前做法是嚴(yán)格控制廣義貨幣增速，希望實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)后，逐步吸收貨幣存量。這種主動(dòng)去杠桿做法，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)流動(dòng)性緊張，實(shí)際利率水平居高不下。

央行近期連續(xù)“定向降準(zhǔn)”，真正目的就是達(dá)到全面降準(zhǔn)效果，以增加市場(chǎng)流動(dòng)性，降低長(zhǎng)期利率水平。目前外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)放緩，為降低存款準(zhǔn)備金率提供了技術(shù)條件。數(shù)據(jù)顯示，5月新增外匯占款僅387億元，較4月大幅減少三分之二，創(chuàng)9個(gè)月新低。

如果外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)緩慢，央行還可以適當(dāng)降低存準(zhǔn)率。貨幣供給增加后，市場(chǎng)預(yù)期實(shí)際利率下降，這會(huì)抑制短期熱錢流入，也讓匯率管理增加了彈性。

官方分析強(qiáng)調(diào)，外匯儲(chǔ)備增加與熱錢無(wú)關(guān)，主要是貿(mào)易順差和外商直接投資所致，但這也恰恰說(shuō)明，前期人民幣持續(xù)貶值的確起到了阻擊熱錢的效果。

當(dāng)然，本幣貶值目的不僅在于阻擊熱錢，同時(shí)希望能夠提振出口競(jìng)爭(zhēng)力。5月出口數(shù)據(jù)顯示向好，無(wú)疑與中國(guó)促進(jìn)出口政策實(shí)施相關(guān)，更受惠于貨幣貶值。不過(guò)依靠貶值增加出口的做法難以為繼，這一方面招致國(guó)際壓力，另一方面也會(huì)繼續(xù)增加外匯儲(chǔ)備。

中美戰(zhàn)略與經(jīng)濟(jì)對(duì)話7月在北京舉行，美國(guó)官員放風(fēng)會(huì)再提匯率問(wèn)題。美國(guó)財(cái)長(zhǎng)雅各布•盧稱，在高層會(huì)談時(shí)，會(huì)要求中國(guó)推進(jìn)匯率改革。美國(guó)近來(lái)再次關(guān)注人民幣匯率問(wèn)題，顯然認(rèn)為中國(guó)央行在主導(dǎo)匯率貶值行動(dòng)，并已經(jīng)觸及美國(guó)利益。

可以相信，中美新一輪貨幣交鋒力度有限，因?yàn)橹袊?guó)已經(jīng)決意實(shí)現(xiàn)國(guó)際收支平衡，在此背景下，中國(guó)會(huì)繼續(xù)深化匯率改革。在上一輪匯率改革的半年后時(shí)間，即9月，不排除中國(guó)再次擴(kuò)大人民幣對(duì)美元匯率波動(dòng)幅度，這樣做有利于平衡中國(guó)短期和長(zhǎng)期利益。

實(shí)現(xiàn)匯率決定市場(chǎng)化，是人民幣改革最終目標(biāo)，任何一次匯率改革，都是向這一目標(biāo)邁進(jìn)。而從短期利益看，中國(guó)央行雖不再主導(dǎo)人民幣貶值，但也不希望匯率出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。確保人民幣匯率在底部波動(dòng)，當(dāng)是央行匯率政策選擇，因?yàn)閰R率政策要服從“穩(wěn)增長(zhǎng)”大局。

讓匯率維持在底部區(qū)域，同時(shí)阻止熱錢流入，最好辦法就是擴(kuò)大匯率波動(dòng)幅度，這一方面增大游資市場(chǎng)操作風(fēng)險(xiǎn)，提高投機(jī)成本，另一方面也可增加央行市場(chǎng)操作空間，有助于匯率穩(wěn)定。

9月，人民幣或迎來(lái)又一波匯率改革。

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