劉杉

劉杉，經濟學博士、中華工商時報副總編輯、兼任南開大學國經所教授，北京工商大學經濟學院教授、中國人民大學信托與基金研究所研究員、北京師范大學管理學院MBA導師，曾供職于中國人民銀行深圳分行，著有《中國再平衡》，《聚焦生活中的經濟學》。

導語：現在的問題是，央行全面降準已不可避免，但靴子何時落地仍無法確定，這要看宏觀管理的全局考慮。

年底資金緊張是老常態(tài)，即便經濟進入新常態(tài)，資金面在年底仍會因市場結算需求增加而變得緊張，如果再加上股市的“虹吸效應”，今年年底的錢緊局面依然存在，而央行遲遲不降準，讓市場流動性更為緊張。

有媒體報道說，央行與24家大型金融機構最新會議信息顯示，非銀行金融機構同業(yè)存款與同業(yè)借款納入存貸比，但是存款準備金初步定為零。這里指的非銀行金融機構不包括財務公司，因而同業(yè)存貸業(yè)務主要包括證券公司、信用社、信托公司等機構的對公業(yè)務。一般情況，同業(yè)存貸款實行浮動利率，浮動比例由非銀行金融機構與銀行進行協(xié)商。

此舉可視為央行增加信貸供給的一個重要舉措。

重要變化是擴大了銀行存款分母范圍，在存貸比不變情況下，相應增加了銀行可貸資金的絕對數量，這是在廢除存貸比之前做的技術性改革，屬于權宜之計。但因為同業(yè)存款數量不小，這種改革可以適度增加可貸資金供給，從而改善實體經濟資金供給不足問題。

值得注意的是，這部分同業(yè)存款的存款準備金比例為零，這應該也是權宜之計，應該是央行考慮到若征收存款準備金，實際導致了基礎貨幣收緊，不利于資金面改善。如果從技術面考慮，在存貸比廢除前，同業(yè)存款準備金為零局面可能一直存在，這是因為這一舉措相當于變相降準，同時暫緩了央行實行全面寬松政策的壓力。如果明年年初的人大會議能夠修改《商業(yè)銀行法》，那么2015年3月即可能廢除存貸比條例，這樣可以解除銀行枷鎖，屆時再恢復同業(yè)存款準備金，即可對沖政策的負面效應。當然，另一個可能是，央行在年初全面降準，同時對同業(yè)存款征收準備金，這樣做的目的在于一石二鳥，一方面釋放全面寬松信號，另一方面穩(wěn)定流動性實際供給，而不是讓市場誤認為貨幣供給會過于寬松。

現在的問題是，央行全面降準已不可避免，但靴子何時落地仍無法確定，這要看宏觀管理的全局考慮。

從經濟形勢和市場需要看，全面降準是必須的。但宏觀管理當局顧及穩(wěn)增長與調結構的平衡，堅持能拖一天是一天的策略，目的是盡可能避免政府投資反彈，影響調結構進程。從中央經濟工作會議看，中央政府認識到經濟調整的大邏輯，因而貨幣政策選擇更加務實，但仍然強調政策連續(xù)性。除了經濟壓力尚可承受外，避免今年政策前后反差過大，應該也是管理當局要顧及的。

還有一點，即是筆者多次強調的，降準也是央行應對美聯(lián)儲加息的儲備工具。目前看，人民幣匯率近來出現連續(xù)貶值情況，應該是資金外流所致，而非央行主動引導。鑒于資金外流導致基礎貨幣收縮，進而導致市場流動性更加緊張，因而，為應對這種局面，央行需要盡快從技術上對沖貨幣供給不足問題。

當然，如果考慮到股市因素，央行拖延降準也在所難免。由于股市開啟了財富效應，非理性情緒爆發(fā)，如果此時降準，將導致股市泡沫突然膨脹，不僅吸引市場資金，而且可能造成銀行存款搬家，反而影響到銀行正常貸款。

從邏輯上看，通過降準實現全面寬松，應是貨幣政策的理性選擇。但綜合考慮對宏觀經濟和股市的影響，如何平復市場預期起伏，又成為決定降準的技術性因素。

總的判斷是，明年一季度，央行降準的靴子當會落地，而新年過后，即會開啟降準的時間窗口。

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