劉杉

劉杉，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、中華工商時(shí)報(bào)副總編輯、兼任南開大學(xué)國(guó)經(jīng)所教授，北京工商大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、中國(guó)人民大學(xué)信托與基金研究所研究員、北京師范大學(xué)管理學(xué)院MBA導(dǎo)師，曾供職于中國(guó)人民銀行深圳分行，著有《中國(guó)再平衡》，《聚焦生活中的經(jīng)濟(jì)學(xué)》。

央行在2月4日晚宣布全面降準(zhǔn)，從5日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，這是在人民幣匯率連續(xù)貶值后推出的政策。

受制于美元周期，全球主要貨幣對(duì)美元匯率普遍走低，人民幣也不例外，被動(dòng)加入貶值隊(duì)伍。在過去八個(gè)交易日，人民幣即期匯率在六個(gè)交易日里逼近跌停，離岸市場(chǎng)即期匯率創(chuàng)八個(gè)月新低。

此輪人民幣貶值，應(yīng)該屬于被動(dòng)跟隨型，主要源于資本外流和境內(nèi)機(jī)構(gòu)不再主動(dòng)結(jié)售匯。對(duì)美元需求增加導(dǎo)致人民幣基礎(chǔ)貨幣供給減少，為降準(zhǔn)提供了空間，而此前公布的PMI回落到榮枯線之下，表明經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，對(duì)放松貨幣要求進(jìn)一步增加。

人民幣外匯占款自2014年10起持續(xù)下降，近期人民幣匯率連續(xù)貶值，顯示資本外流情況在進(jìn)入新年后并沒有改變，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)放緩，美元預(yù)期走強(qiáng)背景下，資本外流有加速跡象，這會(huì)導(dǎo)致國(guó)際儲(chǔ)備持續(xù)下降，外匯占款繼續(xù)收縮。

匯率貶值就像硬幣一樣，呈現(xiàn)出兩面性。

硬幣的正面是，促進(jìn)出口、抑制資產(chǎn)泡沫、增加貨幣政策空間。

盡管歐盟是中國(guó)第一大出口市場(chǎng)，歐元貶值在短期會(huì)抑制中國(guó)出口，但可以促進(jìn)以美元計(jì)價(jià)的出口，包括中國(guó)對(duì)美國(guó)和東盟出口。

匯率貶值也可能進(jìn)一步促進(jìn)資本外流，在可控條件下，將減少外匯占款，從而減少因基礎(chǔ)貨幣發(fā)行過度導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格膨脹，抑制房地產(chǎn)投機(jī)，支持房地產(chǎn)長(zhǎng)周期調(diào)整。

而基礎(chǔ)貨幣供給的減少，盡管帶來通縮壓力，但可以讓央行貨幣政策主動(dòng)性提高，可以盡快實(shí)施降準(zhǔn)，增加市場(chǎng)流動(dòng)性，提高商業(yè)銀行可貸資金數(shù)量。由于匯率貶值讓市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)泡沫破裂更加警惕，這可以讓降準(zhǔn)增加的可貸資金，更容易進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

硬幣的背面是，資本流出加劇通縮壓力、促使資產(chǎn)價(jià)格劇烈調(diào)整、延緩人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

如果央行不對(duì)匯率進(jìn)行干預(yù)，可能讓市場(chǎng)出現(xiàn)誤判，促使資本外流加劇，從而短期內(nèi)進(jìn)一步收縮基礎(chǔ)貨幣供給，讓通縮壓力加劇，抑制國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)，讓宏觀經(jīng)濟(jì)下行加速度。

貨幣供給收縮不僅讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)通縮，更對(duì)資產(chǎn)價(jià)格造成強(qiáng)烈沖擊，使得境內(nèi)人民幣資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)大幅調(diào)整可能性，房地產(chǎn)價(jià)格在反彈后可能加速下跌，房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)硬著陸。

而持續(xù)的匯率貶值將影響人民幣國(guó)際化進(jìn)程。離岸市場(chǎng)即期匯率出現(xiàn)貶值，在缺乏投資工具對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)情況下，境外機(jī)構(gòu)對(duì)人民幣儲(chǔ)備愿望可能下降，從而進(jìn)一步影響到國(guó)際貿(mào)易以人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算，從而延緩人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

在對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和人民幣匯率貶值效應(yīng)評(píng)估后，央行適時(shí)降準(zhǔn)，表明央行更關(guān)注貶值帶來的負(fù)面沖擊。全面降準(zhǔn)是對(duì)結(jié)構(gòu)性政策的矯正，這也預(yù)示定向調(diào)控手段退到次要地位。

全面降準(zhǔn)主要目的是增加基礎(chǔ)貨幣供給，增加市場(chǎng)中流動(dòng)性，擴(kuò)大商業(yè)銀行可貸資金數(shù)量，避免通貨緊縮加劇。更重要的是，向市場(chǎng)釋放信號(hào)，有效引導(dǎo)預(yù)期，刺激消費(fèi)和投資，同時(shí)避免房地產(chǎn)等資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格崩盤。

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