中國(guó)社會(huì)科學(xué)院副院長(zhǎng)李揚(yáng) (圖片來(lái)源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng))

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 11月12日由證券日?qǐng)?bào)社主辦的第六屆中國(guó)證券市場(chǎng)年會(huì)在北京釣魚(yú)臺(tái)國(guó)賓館舉行，此次年會(huì)的主題為“轉(zhuǎn)型與跨越”，以下為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院副院長(zhǎng)李揚(yáng)精彩觀點(diǎn)：

李揚(yáng)：利率包括三方面，利率市場(chǎng)化利率的總水平、利率的期限結(jié)構(gòu)、利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)，不同的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)它們的利率之間形成的利率關(guān)系，比如3A級(jí)企業(yè)、2A級(jí)企業(yè)、國(guó)債發(fā)行主體的紅線是不一樣的，因此之間利率是不同的，這樣形成一個(gè)結(jié)構(gòu)我們稱(chēng)之為利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)、水平結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)由資金在市場(chǎng)上決定，這是第一個(gè)要求。第二個(gè)應(yīng)當(dāng)涉及到整個(gè)利率決定的體系，應(yīng)當(dāng)有一個(gè)核心的金融市場(chǎng)，在這個(gè)核心的金融市場(chǎng)上形成一個(gè)基準(zhǔn)利率，我們講利率市場(chǎng)化改革所謂抽象的利率是不存在的，在市場(chǎng)上沒(méi)有利率，只有一個(gè)一個(gè)的融資活動(dòng)或者一個(gè)一個(gè)籌資主體的利益?，F(xiàn)實(shí)存在的利率是很多種，而很多種通過(guò)它們的期限結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)等等由一種方式結(jié)構(gòu)起來(lái)，我們看到的是這樣一種情況，既然利率很多，這個(gè)基準(zhǔn)形成市場(chǎng)上形成的，中國(guó)需要這個(gè)東西，簡(jiǎn)單的放利率要深化一些。

我們需要有一套市場(chǎng)化的調(diào)控利率的手段，這里還是要破除一個(gè)簡(jiǎn)單的想法，好像用利率手段就是市場(chǎng)化程度，這是非常大的誤解，我們要利用利率手段還是可以進(jìn)行非常行政化的調(diào)控。歷史上中國(guó)利率是最多的，我們有三百多種利率，紅領(lǐng)巾生產(chǎn)利率、筆記本利率、幾乎一個(gè)重要的事情都會(huì)有一個(gè)對(duì)應(yīng)的利率。用利率手段可以完成實(shí)現(xiàn)非常行政化的一種調(diào)控目標(biāo)。我們需要有一套能夠用市場(chǎng)化的手段來(lái)進(jìn)行調(diào)控，對(duì)利率進(jìn)行調(diào)控的體系。

1999年作為改革方案，利率市場(chǎng)化再一次被強(qiáng)調(diào)提出，提出利率市場(chǎng)化改革的時(shí)候領(lǐng)導(dǎo)人接待了幾個(gè)著名的國(guó)外經(jīng)濟(jì)學(xué)家來(lái)訪，由于利率市場(chǎng)化自然被問(wèn)到美國(guó)的利率市場(chǎng)化是主導(dǎo)的，結(jié)果這幾位經(jīng)濟(jì)學(xué)家大經(jīng)濟(jì)學(xué)家，美國(guó)的利率不是市場(chǎng)化，它的直接說(shuō)的這樣一種情況指的是什么？美國(guó)要利率變化聯(lián)邦基金利率要變化，美國(guó)利率不是市場(chǎng)化的，中國(guó)搞什么市場(chǎng)化利率。我們知道這樣的情況之后對(duì)美國(guó)利率的決策機(jī)制做了一些研究，發(fā)現(xiàn)中間存在一個(gè)極大的誤解。就剛才那個(gè)例子來(lái)說(shuō)，聯(lián)邦基金利率確定，所謂公開(kāi)市場(chǎng)操作委員會(huì)上所定的是一個(gè)政策性的利率，整個(gè)委員會(huì)的委員們對(duì)于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷，因此需要把利率水平提高一些，認(rèn)為目前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)還不穩(wěn)定還不確定，保持0—0.25的水平，這是政策性的利率，這個(gè)利率根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)確定，接下來(lái)怎么實(shí)現(xiàn)這個(gè)利率？本來(lái)假定是1%，怎么讓它到0.25%，在我們的印象當(dāng)中中央銀行一說(shuō)到0.25大家都跟著一起到這兒，但是美國(guó)市場(chǎng)不一樣，當(dāng)市場(chǎng)公開(kāi)委員會(huì)確定調(diào)控利率目標(biāo)之后，馬上一級(jí)交易上接到指令開(kāi)始在市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)證券，由于利率下降開(kāi)始要放出，也就是說(shuō)他們要在市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)核心金融市場(chǎng)中的債券，然后把核心金融市場(chǎng)中的基準(zhǔn)利率水平買(mǎi)下去，通過(guò)不斷的放錢(qián)把利率逼到0.25，你要看公開(kāi)市場(chǎng)操作委員會(huì)說(shuō)0.25，你看市場(chǎng)上真的利率是0.23、0.24、0.27、0.28，由市場(chǎng)化的操作手段達(dá)成政策，這個(gè)也是很多人哪怕是做研究的人沒(méi)注意的事情，我們接到領(lǐng)導(dǎo)的質(zhì)疑趕快研究了一下它的細(xì)節(jié)，發(fā)現(xiàn)細(xì)節(jié)是這樣的。利率的達(dá)成靠的是市場(chǎng)化手段，總之市場(chǎng)的利率由供求決定，這樣一個(gè)利率要有一個(gè)體系，體系中要有一個(gè)核心，對(duì)于利率的調(diào)控需要用市場(chǎng)化的手段，這三者共同構(gòu)成了利率市場(chǎng)化的內(nèi)容。所謂利率市場(chǎng)化改革就是在這三個(gè)層面上做推進(jìn)，如果這樣一比較大家就很清楚，任務(wù)急為艱巨，十二五規(guī)劃能不能完成我們真是沒(méi)有把握，這個(gè)不是簡(jiǎn)單的放，簡(jiǎn)單的放那可能是一兩年能做到的，構(gòu)成整個(gè)體系的構(gòu)造特別是涉及到中央銀行的調(diào)控機(jī)制的設(shè)定不是短時(shí)間能夠做成的。我們?cè)谟懻摽此坪?jiǎn)單但是難推進(jìn)的課題的時(shí)候我們要知道它為什么如此之難，難就難在它事實(shí)上涉及到整個(gè)金融體系以及整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的基石，這個(gè)基石可不是那么簡(jiǎn)單就能夠奠定的。

第二，簡(jiǎn)單回顧一下利率市場(chǎng)化改革過(guò)程中取得的成果，這個(gè)成果大致上概括來(lái)說(shuō)，我們?cè)诮鹑谑袌?chǎng)上銀行間市場(chǎng)上利率、對(duì)外外匯存貸款以及外匯幣值債券的利率市場(chǎng)化，現(xiàn)在表現(xiàn)在市場(chǎng)上來(lái)看，兩類(lèi)沒(méi)有完全市場(chǎng)化，一類(lèi)是銀行的存款和貸款，現(xiàn)在對(duì)存款有上限管制，對(duì)貸款有下限管制。第二，中央銀行手里的利率或者是沒(méi)有市場(chǎng)化的目標(biāo)，或者是沒(méi)有市場(chǎng)化的手段來(lái)實(shí)現(xiàn)。中央銀行不止是調(diào)控對(duì)象，它自己也應(yīng)當(dāng)是一個(gè)市場(chǎng)化操作的典范，它也必須是這樣，這個(gè)改革比較深入。因此，我們下一步改革就會(huì)涉及到所有方面，任務(wù)還是非常繁重的。

第三，為了全面推行中國(guó)的利率市場(chǎng)化改革，我們需要做的事情，我把它概括為四方面。第一，我們需要為利率的市場(chǎng)化創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)條件，也就是說(shuō)利率是金融體系的問(wèn)題，但是利率市場(chǎng)化這樣一個(gè)事情必須和經(jīng)濟(jì)體系相吻合，利率是金融，金融是第二性，金融如果不和它的賴(lài)以產(chǎn)生的基礎(chǔ)相一致，不在它賴(lài)以生存的基礎(chǔ)上來(lái)解釋來(lái)發(fā)展，金融本身什么都不是，就是數(shù)字，比較壞的條件下就是泡沫，利率市場(chǎng)化本身不是目的，它的目的是要讓經(jīng)濟(jì)活動(dòng)能夠提供一個(gè)準(zhǔn)確的調(diào)整指標(biāo)和信號(hào)，我們的企業(yè)，我們的籌資者對(duì)于利率是不是敏感，或者我們大家在市場(chǎng)上都需要錢(qián)，獲得錢(qián)有兩個(gè)要求，第一能不能得到錢(qián)，第二用什么價(jià)格得到錢(qián)，我們?cè)谫Y金的可得性和資金的成本方面更關(guān)注什么，如果更關(guān)注可得性利率市場(chǎng)化沒(méi)有條件，資金使用或者資金供應(yīng)主體對(duì)利率是不敏感的，利率水平高低無(wú)所謂，我不用顯示這個(gè)偏好，我只要把錢(qián)得到或者只要把錢(qián)貸出去即可。當(dāng)資金可得性和資金成本這兩者之間我們的微觀實(shí)體經(jīng)濟(jì)單位更關(guān)注可得性而不太關(guān)注成本的情況下，利率市場(chǎng)化沒(méi)有條件，最基本的供求不能充分顯示或者不能夠準(zhǔn)確顯示?，F(xiàn)在有好多地方斷供，這個(gè)時(shí)候其實(shí)是要錢(qián)，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中承受利率水平不能說(shuō)它是符合市場(chǎng)的，我們不能說(shuō)這樣一個(gè)水平顯示了中國(guó)的資金關(guān)系。利率市場(chǎng)化首先需要經(jīng)濟(jì)景氣特別是微觀經(jīng)濟(jì)主體行為的市場(chǎng)化，第二要求在這個(gè)市場(chǎng)活動(dòng)中最主要的金融機(jī)構(gòu)商業(yè)銀行它的行為是市場(chǎng)化，并且它的盈利模式要從目前主要依賴(lài)息差轉(zhuǎn)移到依賴(lài)收取服務(wù)費(fèi)，這些判斷也不是簡(jiǎn)單的事情?，F(xiàn)在可以說(shuō)利率市場(chǎng)化有那么多內(nèi)容就有那么多障礙，要說(shuō)最直接的障礙還在商業(yè)銀行。我們的商業(yè)銀行剛剛經(jīng)過(guò)這幾年來(lái)債資轉(zhuǎn)化，資本金達(dá)到全世界比較高的水平，現(xiàn)在銀行很舒服，監(jiān)管當(dāng)局到世界上很趾高氣揚(yáng)，利率息差靠管制管住上限管住下限，中間有3%左右的息差，有些人說(shuō)如果管制的話，我也能讓某某行賺那么多利潤(rùn)，此言不虛，盈利空間已經(jīng)由政策給你設(shè)定好了。一個(gè)很重要的問(wèn)題，當(dāng)利率市場(chǎng)化之后，當(dāng)對(duì)存款上限和貸款下限撤銷(xiāo)之后，當(dāng)息差收窄之后，你能不能使得你的銀行還處于世界第一銀行，還能排在世界前十名之內(nèi)，這是非常大的問(wèn)題，這個(gè)事情也不那么簡(jiǎn)單。這是第二個(gè)層面，市場(chǎng)中主要依賴(lài)息差而存活的企業(yè)要能夠承受利率市場(chǎng)化的結(jié)果。我們舉一個(gè)例子，現(xiàn)在為什么大企業(yè)不靠銀行靠發(fā)中期票據(jù)這些手段，因?yàn)橹衅谄睋?jù)和利率確定非常簡(jiǎn)單，就在存款貸款利率之間，在存款貸款利率之間的任何一點(diǎn)上落到任何一點(diǎn)上都合理，而且落到任何一點(diǎn)上對(duì)于投資者、籌資者都有利，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)低于貸款利率，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)高于存款利率。戴相龍行長(zhǎng)談?wù)摾实臅r(shí)候他說(shuō)這樣一搞銀行根本沒(méi)有存活，如果利率市場(chǎng)化意味著這樣的話，銀行的存活沒(méi)有價(jià)值。利率市場(chǎng)化的第二個(gè)條件，銀行能不能不那么依賴(lài)市場(chǎng)，不那么依賴(lài)政策市場(chǎng)。第三個(gè)條件，產(chǎn)品可交易。這里面涉及到利率市場(chǎng)化是怎么形成的，一個(gè)市場(chǎng)化的利率在金融產(chǎn)品反復(fù)交易過(guò)程中形成的。因此，金融產(chǎn)品特別是金融產(chǎn)品的主體是可交易的就是一個(gè)條件。換言之，如果銀行為主并且存款貸款不可交易，而且存款貸款銀行產(chǎn)品展到全社會(huì)資產(chǎn)量85%，不可能利率市場(chǎng)化，自己就沒(méi)有動(dòng)力，我干嗎要市場(chǎng)化？產(chǎn)品的交易是一個(gè)條件。全世界來(lái)看，整個(gè)融資中的1/3比重如果是市場(chǎng)交易的，利率市場(chǎng)化基本可以完成了，我們現(xiàn)在10%幾。這個(gè)需要發(fā)展資本市場(chǎng)，發(fā)展各種金融證券類(lèi)產(chǎn)品，我們的負(fù)債交易，我們的資產(chǎn)交易等等，這都是我們題中應(yīng)有之意。我們以發(fā)展資本市場(chǎng)為主基調(diào)來(lái)看利率市場(chǎng)化我非常理直氣壯，而且我們能夠找到各種各樣知音。市場(chǎng)條件下除了可交易，還有一個(gè)條件就是發(fā)展衍生品，衍生品交易對(duì)于利率市場(chǎng)化的深入還有它的廣度擴(kuò)展是極為重要的，衍生品交易產(chǎn)品的變化，這個(gè)變化要精確到相當(dāng)?shù)某潭龋駝t利益相當(dāng)薄，衍生品交易從世界各國(guó)情況來(lái)看，衍生品交易的發(fā)展是利率市場(chǎng)化深化的一個(gè)動(dòng)力。危機(jī)中出了問(wèn)題，推進(jìn)整個(gè)中國(guó)金融改革過(guò)程中我們?cè)趺磳?duì)待衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，肯定不能因噎廢食，衍生品作惡如此多端導(dǎo)致危機(jī)的情況下，現(xiàn)在的衍生品交易市場(chǎng)還是很不看好。另外必須看到7月份美國(guó)通過(guò)的金融改革法案，對(duì)于衍生品給了容忍，對(duì)于衍生品市場(chǎng)當(dāng)中產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題給了新的控制的框架，那就是對(duì)衍生品市場(chǎng)特別是場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)主要是設(shè)定中央的交易對(duì)手極大程度上克服這個(gè)市場(chǎng)上最容易出現(xiàn)的交易壁壘。我們主要研究金融危機(jī)之后衍生品市場(chǎng)還在發(fā)展，為什么金融監(jiān)管法案對(duì)于這塊市場(chǎng)沒(méi)有約束，只是針對(duì)它出現(xiàn)的弊端采取了一些措施，中央交易對(duì)手的設(shè)置和信息披露以及清算交易的集中化。根據(jù)這樣一些分析發(fā)展中國(guó)的衍生品市場(chǎng)也是我們利率市場(chǎng)化的一個(gè)條件。

第四，金融宏觀調(diào)控。剛剛分析利率市場(chǎng)化含義的時(shí)候已經(jīng)講過(guò)，中央銀行本身需要進(jìn)行相當(dāng)程度的改革才能夠使得利率市場(chǎng)化真正推行下去的理由，目前我們中央銀行手頭也有好幾個(gè)利率，這幾個(gè)利率很遺憾都是行政化在操作，基于很行政化的利率調(diào)控手段之下，利率手段用得越多行政化的措施越強(qiáng)，行政化的特征越強(qiáng)，在這種情況下再調(diào)控根本不是什么市場(chǎng)機(jī)制的作用。

十二五規(guī)劃里面金融改革中列入利率市場(chǎng)化，對(duì)于金融體系的發(fā)展和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的發(fā)展是根本性的，看起來(lái)簡(jiǎn)單的問(wèn)題涉及到相當(dāng)復(fù)雜的內(nèi)容，十二五的任務(wù)非常繁重，需要我們共同努力。

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