8月27日，江蘇寶利瀝青股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“寶利瀝青”)上會(huì)創(chuàng)業(yè)板。

然而在業(yè)界，寶利瀝青上會(huì)“高成長(zhǎng)性”創(chuàng)業(yè)板的合理性頗受質(zhì)疑。

招股說(shuō)明書(shū)顯示，寶利瀝青近三年一期，除營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)保持近乎完美地穩(wěn)步增長(zhǎng)外，其資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率等關(guān)鍵運(yùn)營(yíng)指標(biāo)均出現(xiàn)轉(zhuǎn)差趨勢(shì)。而另一方面，與同行業(yè)的路翔股份(002192.SZ)、國(guó)創(chuàng)高新(002377.SZ)相比，寶利瀝青穩(wěn)步增長(zhǎng)的收入、利潤(rùn)水平，與其市場(chǎng)占有率和產(chǎn)品效果價(jià)格、毛利水平明顯不符。

價(jià)值15萬(wàn)元的核心技術(shù)

公開(kāi)資料顯示，寶利瀝青主營(yíng)業(yè)務(wù)為高等級(jí)公路新材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主營(yíng)產(chǎn)品為通用型改性瀝青、高強(qiáng)度結(jié)構(gòu)瀝青料、高鐵專用乳化瀝青、廢橡塑改性瀝青等專業(yè)瀝青產(chǎn)品。寶利瀝青稱，公司目前是華東地區(qū)研發(fā)、生產(chǎn)和銷售高等級(jí)公路新材料的龍頭企業(yè)，技術(shù)水平居于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位。

為突出其技術(shù)領(lǐng)先性，寶利瀝青還多次強(qiáng)調(diào)了其正在使用的三項(xiàng)改性瀝青專利、正在申請(qǐng)的4項(xiàng)專利技術(shù)及若干專有技術(shù)。寶利瀝青稱，公司已經(jīng)取得的專利、專有技術(shù)和正在申請(qǐng)專利的技術(shù)是公司的核心保密技術(shù)，是公司核心競(jìng)爭(zhēng)力的體現(xiàn)，也是公司在未來(lái)保持較高盈利能力的重要保證。

然而，寶利瀝青同時(shí)披露，其最核心的三項(xiàng)專利并非自主研發(fā)，而是全部從上海交通大學(xué)購(gòu)買(mǎi)所得，其總價(jià)值也僅為15萬(wàn)元，購(gòu)買(mǎi)時(shí)間為2007年12月，2008年1月才完成手續(xù)變更。

這明顯晚于寶利瀝青2007年7月上市準(zhǔn)備的股改階段。也就是說(shuō)，寶利瀝青自2002年成立到明確上市、以及上市準(zhǔn)備基本完成之前，其并無(wú)核心專利，在技術(shù)上不具備優(yōu)勢(shì)。

“專利技術(shù)我們也有，早年我們從集團(tuán)公司就購(gòu)買(mǎi)過(guò)4項(xiàng)專利?！眹?guó)創(chuàng)高新董秘辦人士告訴記者，“但這僅表明公司有這個(gè)技術(shù)，對(duì)外招標(biāo)有幫助，不過(guò)很多時(shí)候只是起到類似一種心理認(rèn)可的作用。”

值得注意的是，雖然寶利瀝青稱其為華東地區(qū)研發(fā)、生產(chǎn)和銷售高等級(jí)公路新材料的龍頭企業(yè)，但其主營(yíng)產(chǎn)品依然是最基礎(chǔ)的通用型改性瀝青。

2007年-2010年上半年，寶利瀝青實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.61億元、5.34億元、7.03億元和3.48億元。其中，通用型改性瀝青收入分別為3.05億元、3.42億元、4.98億元和2.66億元，占比達(dá)66.16%、64.04%、70.84%和76.44%。

其次，道路石油瀝青占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重居第二，但占比已經(jīng)由2008年的27.34%下滑到2009年的5.92%，今年上半年上升到14.07%。而其他高強(qiáng)度結(jié)構(gòu)瀝青料、廢橡塑改性瀝青、高鐵乳化瀝青及加工、乳化瀝青等真正具有技術(shù)優(yōu)勢(shì)的高級(jí)公路材料產(chǎn)品，2009年全年銷售收入單項(xiàng)為70萬(wàn)元-1190萬(wàn)元不等，今年上半年則除乳化瀝青1338.95萬(wàn)元外，其余均不足700萬(wàn)元；收入占比最高不足3%。

相對(duì)于寶利瀝青通用型改性瀝青一品獨(dú)大的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，國(guó)創(chuàng)高新、路翔股份兩者以改性和重交瀝青并重為主、乳化瀝青等技術(shù)含量較高品種快速發(fā)展為輔的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更趨合理。

違背市場(chǎng)份額的利潤(rùn)增長(zhǎng)

而在毛利率和銷售價(jià)格方面，寶利瀝青與國(guó)創(chuàng)高新、路翔股份處于同一層次，甚至不如后者。

以通用型改性瀝青為例，2007年-2010年上半年，寶利瀝青銷售毛利率為14.26%、12.64%、12.02%和12.81%；而國(guó)創(chuàng)高新的銷售毛利為20.28%、17.19%、16.57%和13.88%；路翔股份2008年中期-2009年的銷售毛利為11.54%、12.74%、18.74%。寶利瀝青的毛利水平顯然不如后兩者。

另一方面，寶利瀝青通用型改性瀝青的銷售價(jià)格也低于國(guó)創(chuàng)高新。

寶利瀝青2009年通用型改性瀝青銷售量為13.2萬(wàn)噸，銷售單價(jià)3775元；國(guó)創(chuàng)高新銷售雖為8.58萬(wàn)噸，但銷售單價(jià)高達(dá)4132元。國(guó)創(chuàng)高新董秘辦人士8月26日向記者證實(shí)，該公司通用型改性瀝青的銷售價(jià)格確實(shí)高出寶利瀝青不少。

而在綜合毛利方面，2007年-2009年，國(guó)統(tǒng)高新為17.38%、15.45%、14.17%；路翔股份為18.28%、13.05%、11.63%；寶利瀝青為12.42%、13.45%、14.84%，三方水平相當(dāng)。

然而，奇怪的是，在銷售價(jià)格和銷售毛利均低于國(guó)創(chuàng)高新、綜合毛利相當(dāng)?shù)那闆r下，寶利瀝青最近三年?duì)I業(yè)收入和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)卻明顯高于國(guó)創(chuàng)高新。

2007年-2010年上半年，寶利瀝青實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.61億元、5.34億元、7.03億元和3.48億元；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3396.79萬(wàn)元、4529.26萬(wàn)元、7137.79萬(wàn)元和2927.91萬(wàn)元。2008年和2009年寶利瀝青凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率分別為96.40%和48.02%、；而同期，國(guó)創(chuàng)高新?tīng)I(yíng)業(yè)收入并無(wú)明顯增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)同比也只增長(zhǎng)6.44%和19.25%；路翔股份則為-47.28%和39.69%。

尤為異常的是，2008年金融危機(jī)對(duì)寶利瀝青的影響和同行業(yè)公司的影響完全相反。2008年寶利瀝青的凈利潤(rùn)比2007年翻了近一倍，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)也高達(dá)33.34%；而行業(yè)龍頭路翔股份則大幅下滑47.28%；國(guó)創(chuàng)高新增長(zhǎng)也只有6.44%。

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