文/本刊記者姚舜

在香港，借孖展炒股、買賣期指以小博大，已經(jīng)是很平常的事。 不過，在《香港經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》副社長(zhǎng)、研究部主管石鏡泉的腦海里，記憶最深刻的還是香港股指期貨推出不久的那場(chǎng)股災(zāi)。

衍生產(chǎn)品助漲助跌

香港市場(chǎng)的第一只指數(shù)期貨產(chǎn)品——恒生指數(shù)期貨于1986年5月6日上市。當(dāng)時(shí)正值1985年5月27日中英聯(lián)合聲明生效后不久，香港恒生指數(shù)走勢(shì)強(qiáng)勁。繼1986年1月8日創(chuàng)出1826.8點(diǎn)的新高后，又在股指期貨推出前的4月25日突破前高點(diǎn)。恒指期貨上市后一天，恒生指數(shù)再創(chuàng)下了1865.6點(diǎn)的歷史性高點(diǎn)。

不過，石鏡泉介紹說，1986年股指期貨推出后，香港投資者對(duì)該投資產(chǎn)品并不了解，而且當(dāng)時(shí)資訊也很不發(fā)達(dá)，不知道如何進(jìn)行股指期貨的炒作。而國(guó)際投資者卻對(duì)此產(chǎn)品非常熟悉。這正為1987年的那場(chǎng)股災(zāi)埋下了伏筆。

1987年，全球股市大幅攀升，投資者沉浸在牛市的亢奮中。而在1987年8、9月間，香港的地產(chǎn)股非常瘋狂，因?yàn)橄愀郾就恋禺a(chǎn)商長(zhǎng)江實(shí)業(yè)、新鴻基地產(chǎn)、新世界地產(chǎn)、恒基地產(chǎn)準(zhǔn)備趁英資怡和洋行退出香港之際，大手買進(jìn)中環(huán)一帶的寫字樓。華商拿進(jìn)英商的資產(chǎn)，這件事本身就頗讓人有種揚(yáng)眉吐氣的感覺，所以市場(chǎng)對(duì)此消息大肆炒賣，1987年10月，恒生指數(shù)漲到了3900多點(diǎn)。

當(dāng)時(shí)港人只知道埋頭炒作，沒留意到美國(guó)突然加息，而這對(duì)地產(chǎn)股來說，絕對(duì)是個(gè)利空消息。但當(dāng)時(shí)資訊不靈，加上香港人自以為買賣的是香港自己的股票，完全可以掌控局勢(shì)，所以對(duì)美國(guó)加息的消息也沒有太在意。

為免受股票價(jià)格下跌影響，機(jī)構(gòu)投資者大多采用賣出期貨合約的方式對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。在香港市場(chǎng),深諳此道的當(dāng)屬境外機(jī)構(gòu)投資者。當(dāng)時(shí)的匯豐銀行旗下兩大證券商——匯豐金融和匯豐詹金寶大手筆做空。有很多投資者和家族基金的股票都托管在匯豐，所以他們可以很容易地融到券并賣出，股票價(jià)格被打壓下來。同時(shí)，他們做空恒指期貨，借著恒指下跌大賺特賺。

巨大的賣空盤給股市和期市帶來沉重的壓力，持有股票的投資者倉皇出逃，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)的下跌。10月19日，恒生指數(shù)暴跌420點(diǎn)。恒指期貨10月合約下跌361點(diǎn)，其他合約也全部下跌。當(dāng)晚，美國(guó)股市上演“黑色星期一”，暴跌508點(diǎn)，啟動(dòng)全球股災(zāi)。

香港為清理大量未完成交收，破天荒地停市4天。10月26日重新開市，當(dāng)天再下跌超過1100點(diǎn)，跌幅高達(dá)33.33%，是有史以來全球最大單日跌幅。而恒指期貨10月合約更下跌1554點(diǎn)，以每點(diǎn)50港元計(jì)算，每張期指虧損77700港元，導(dǎo)致很多做多期指的投資者無法履行合約。27日財(cái)政司宣布由外匯基金撥款10億港元，連同中國(guó)銀行、匯豐銀行、渣打銀行再貸款10億港元共20億港元備用貸款，并發(fā)動(dòng)香港大財(cái)團(tuán)聯(lián)手救市，才勉強(qiáng)保證市場(chǎng)的生存。

股指期貨的對(duì)市場(chǎng)的影響自此才被投資者看清。此次股災(zāi)也讓香港認(rèn)清了風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性，全面改寫和規(guī)范了期貨、現(xiàn)貨的監(jiān)管方法，為香港今天股市的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

在石鏡泉眼里，雖然股指期貨和融資融券理論上可以使應(yīng)升的生，應(yīng)跌的跌，升多了調(diào)下來，跌多了調(diào)上去，但是，從香港經(jīng)驗(yàn)看，這些衍生工具更會(huì)助漲助跌，加大市場(chǎng)的波幅。

散戶投資小心為上

石鏡泉說，現(xiàn)在香港市場(chǎng)上有些大戶，會(huì)在每個(gè)月或某個(gè)時(shí)期，先做空股指期貨，然后再融券賣空股票，等到股價(jià)和指數(shù)都下跌了就平倉，賺取生活費(fèi)。而對(duì)普通散戶來說，融資融券的風(fēng)險(xiǎn)是，不知道大戶究竟是做空還是做多。

如果仔細(xì)觀察股指期貨還是可以看出一點(diǎn)大戶的動(dòng)向。指數(shù)的作用是反映大市走勢(shì)的變化，而股指期貨則是反映當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)指數(shù)走勢(shì)的預(yù)期。期貨指數(shù)與實(shí)盤指數(shù)不會(huì)相差太遠(yuǎn)。當(dāng)期貨指數(shù)高于實(shí)盤指數(shù)時(shí)，投資術(shù)語稱為“高水”、“升水”，表示后市向好，因?yàn)榇蠹叶伎春煤笫校诓粩噘I入期指，使其漲得比指數(shù)還快；當(dāng)期貨指數(shù)低于指數(shù)時(shí)，投資術(shù)語稱為“低水”、“貼水”，表示大家看空后市，所以賣出期指，使其跌得比指數(shù)還快；當(dāng)指數(shù)等于期貨指數(shù)時(shí)，投資術(shù)語稱為“平水”，表示看好和看淡后市的人勢(shì)均力敵。當(dāng)?shù)退畷r(shí)，散戶就要留心了，因?yàn)橛腥嗽谫u。當(dāng)然，有時(shí)低水很正常，因?yàn)檎党龣?quán)分紅期，但如果不是在除權(quán)分紅期出現(xiàn)了低水情況，就須留意后市下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

一般來說，大資金發(fā)動(dòng)攻勢(shì)，散戶就會(huì)受傷害。大資金可以通過操控幾只權(quán)重股來操控指數(shù)。以前最重要的權(quán)重股是匯豐控股、香港電訊、和記黃埔、長(zhǎng)江實(shí)業(yè)和新鴻基地產(chǎn)，現(xiàn)在則是匯豐控股、中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)石油等。

石鏡泉提醒，對(duì)散戶來說，買藍(lán)籌股是為了長(zhǎng)期投資，而對(duì)大戶來說，買藍(lán)籌股是用來賣的。因?yàn)樗{(lán)籌股被眾多投資者所持有，大戶買不到很多貨，而一旦賣出，則會(huì)引來無數(shù)跟風(fēng)盤，非常適合用來做空。

大戶投資則喜歡中型股、概念股，股價(jià)上升空間比較大，不像藍(lán)籌股，業(yè)績(jī)預(yù)期穩(wěn)定，沒有多少上漲空間。

石鏡泉表示，內(nèi)地推出股指期貨后，大戶應(yīng)該也會(huì)通過操控個(gè)股來操控指數(shù)。

石鏡泉介紹說，與大戶相比，散戶資金實(shí)力較弱，做融資融券的風(fēng)險(xiǎn)較大。2007年前，散戶融資買股票的較多，買好了股票放在券商處做抵押，一旦跌破維持保證金比例，就要補(bǔ)倉，否則會(huì)被斬倉。1987年、2007年股市好的時(shí)候，券商做的融資額比銀行還多。但經(jīng)過金融危機(jī)的洗禮，券商怕了，融資業(yè)務(wù)做得也少了。一般成份股融資額比較高，70%～80%，成交不活躍的則不給融資，因?yàn)楣蓛r(jià)一旦下跌，可能拋也拋不出去。

散戶做融券的比較少。一般與券商關(guān)系好、交易頻繁、交易量大的客戶，券商才肯做融券，而且融券的保證金要求較高，所以做融券的主要是機(jī)構(gòu)投資者，散戶則可以通過窩輪做空某只股票。

融券的證券來源主要是一些長(zhǎng)線投資者(如養(yǎng)老基金)，還有就是一些慈善基金和家族基金，因?yàn)檫@些慈善基金和家族基金的持股不能拋出，只可以拿取股息紅利，所以他們會(huì)把股票借出，賺取一些費(fèi)用。

做股指期貨和融資融券的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于普通的股票投資，所以參與者一定要“盯市”，時(shí)刻坐在電腦屏幕前。石鏡泉開玩笑說，很多投資者抱怨，只要離開屏幕一會(huì)兒，市場(chǎng)走勢(shì)就會(huì)發(fā)生變化，連上廁所都不敢了。

所以，石鏡泉表示，參與股指期貨和融資融券，一是要有承受風(fēng)險(xiǎn)的能力，二是要有充分的時(shí)間。　

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