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    低市盈率入股 保薦+直投之暴利鏈條

    2010年07月01日 00:5421世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道 】 【打印共有評論0

    券商“保薦+直投”的灰色暴利地帶正越來越被關(guān)注。

    剛處于萌芽階段的“保薦+直投”,到底是否如外界質(zhì)疑的“防火墻”形同虛設(shè),是否可能存在利益輸送問題?

    經(jīng)過本報記者調(diào)查發(fā)現(xiàn),一條“保薦+直投”的利益鏈條逐漸浮出水面。

    有深圳創(chuàng)投人士向記者透露,投行手中的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目一般會優(yōu)先推薦給自己的直投企業(yè),而直投企業(yè)看中的項(xiàng)目,由于保薦人的關(guān)系,能在參股價格上得到企業(yè)的照顧:券商“保薦+直投”企業(yè)可以一個普遍低于市場整體的價格拿到這些項(xiàng)目,而同期非券商系創(chuàng)投企業(yè)很難以同樣價格拿到。

    根據(jù)記者統(tǒng)計,在目前“保薦+直投”的企業(yè)中,券商直投的參股成本遠(yuǎn)低于同期非券商直投背景創(chuàng)投公司的投入成本,甚至也明顯低于非保薦的券商直投公司入股成本。

    而部分素質(zhì)一般的企業(yè),屬于可申報可不申報的范疇,企業(yè)也愿意以一定的價格優(yōu)惠或股份與保薦券商綁定,從而實(shí)現(xiàn)成功上市。

    “保薦+直投”短周期

    根據(jù)中投集團(tuán)最新統(tǒng)計,國內(nèi)券商直投業(yè)務(wù)啟動兩年半之后,截至2010年5月,8家券商直投公司啟動投資,完成55筆交易,已披露的交易總額超過25億元。

    而在九家已上市企業(yè)中,除東方財富網(wǎng)(300059.SZ)由中金公司進(jìn)行保薦承銷,但卻由海通證券的直投公司海通開元投資外,其他企業(yè)均屬“保薦+直投”。

    另據(jù)記者不完全統(tǒng)計,銳奇工具、華仁藥業(yè)、青龍管業(yè)等三家已經(jīng)過會的公司也均屬“保薦+直投”模式。

    其中平安證券保薦的銳奇工具有平安財智在2009年8月投資1392萬元,廣發(fā)證券保薦的華仁藥業(yè),青龍管業(yè)則由廣發(fā)信德分別在2009年8月和2009年3月投資3200萬元和400萬元。

    根據(jù)估算,上市成功后廣發(fā)信德依據(jù)發(fā)行價即可在青龍管業(yè)獲得超過13倍的賬面收益,而在已上市的8家券商的“保薦+直投”公司中,直投平均賬面回報率超過6.4倍。

    值得注意的是,國信證券保薦的隆基硅材雖由國信弘盛在2009年2月投資5260萬元入股,但因關(guān)聯(lián)交易等問題在3月25日未能過會,成為少數(shù)“保薦+直投”闖關(guān)失敗的企業(yè)。

    由于存在“投資-輔導(dǎo)-保薦”的天然便利條件,券商直投參股企業(yè)從融資到上市的時間周期普遍偏短,已上市企業(yè)的平均周期僅9個月,包含已過會的3家公司11家的平均周期也只有1年。

    從投資的時間周期來看,記者統(tǒng)計的12家券商“保薦+直投”公司,均為上市前項(xiàng)目,即券商作為保薦人經(jīng)過多年的輔導(dǎo)后,在企業(yè)股份制改造的最后階段,選擇讓旗下的直投企業(yè)參股,其流程應(yīng)為“輔導(dǎo)-投資-保薦”。由此可見,保薦券商在選擇直投對象時,相對非券商背景創(chuàng)投企業(yè)優(yōu)勢十分明顯。

    低市盈率參股

    而進(jìn)入了“保薦+直投”的企業(yè),券商還能以優(yōu)惠的價格投資。

    統(tǒng)計表明,以券商直投公司入股前一年的企業(yè)凈利潤為基準(zhǔn)計算投資市盈率,12家“保薦+直投”公司平均投資市盈率為9.38倍,8家已上市企業(yè)的投資市盈率算術(shù)平均值為9.71倍。

    其中,投資市盈率最低的為國信弘盛在2009年6月參股的三川股份(300066.SZ),投資780萬元、市盈率只有4.4倍;廣發(fā)信德在2009年3月入股的青龍管業(yè),投資400萬元,市盈率也只有約6.3倍。

    投資市盈率最高的為昊華能源,2007年12月金石投資投資1.512億元,市盈率為15.3倍,是券商直投項(xiàng)目中為數(shù)不多的高市盈率案例。而昊華能源為上海主板上市公司,目前動態(tài)市盈率為20.7倍,與創(chuàng)業(yè)板10倍的參股PE和70余倍的上市PE相比,金石投資的入股成本較高。

    保薦機(jī)構(gòu)方面,國信證券通過國信弘盛參股的陽普醫(yī)療(300030.SZ)、金龍機(jī)電(300032.SZ)、鋼研高納(300034.SZ)、三川股份、隆基硅材5家公司平均投資市盈率為8.9倍;在排除主板昊華能源后,中信證券旗下金石投資參股的神州泰岳、機(jī)器人平均投資市盈率為9.5倍;廣發(fā)證券直投廣發(fā)信德參股華仁藥業(yè)和青龍管業(yè)的平均市盈率為8.7倍。

    “8-10倍PE是創(chuàng)投企業(yè)正常情況下投資的一個上限價格,超過10倍,對我們來說就不是很劃算了。”深圳一創(chuàng)投企業(yè)人士告訴記者,“但上述券商保薦+直投企業(yè)可以一個普遍低于市場整體的價格拿到這些項(xiàng)目,而同期非券商系創(chuàng)投企業(yè)很難以同樣價格拿到?!?/p>

    該人士透露,近年來創(chuàng)投參股企業(yè)的價格波動較大,2006年時投資市盈率一般在5至8倍,2007年則達(dá)到了12至15倍。2009年,創(chuàng)業(yè)板開板前后,市場價格開始往上飆,目前PE投資的平均價格已經(jīng)被推至15倍市盈率以上。

    但這只是正常項(xiàng)目,創(chuàng)投要想拿到后期準(zhǔn)上市項(xiàng)目往往要支付更高的價格。

    “以前述已上市保薦+直投企業(yè)2009年2月-8月的參股時間段為例,作為保薦人的券商直投可以拿到4倍、6倍的準(zhǔn)上市項(xiàng)目,而一般的創(chuàng)投企業(yè)基本不可能?!鼻笆錾钲趧?chuàng)投人士指出,“同一時期,深圳創(chuàng)投行業(yè)的平均參股價格在10倍偏上的水平,10倍以下的后期項(xiàng)目較少,越往后價格越高?!贝送猓跊]有券商直投的情況下,創(chuàng)投企業(yè)爭搶后期項(xiàng)目常常需要通過券商保薦代表或項(xiàng)目組成員介紹,并需為此支付高昂的中介費(fèi)用(詳見本報6月22日《IPO暴富潛規(guī)則:保薦人、中間人與創(chuàng)投的“尋租金三角”》一文)。

    而作為保薦人的券商,在投資準(zhǔn)上市公司上顯然有明顯的競爭優(yōu)勢。

    首先,券商做為保薦機(jī)構(gòu)的后臺,其直投企業(yè)根本不缺投資項(xiàng)目,甚至有的券商聲稱只保薦直投的項(xiàng)目。

    其次,券商保薦人的背景也間接降低了其直投企業(yè)的參股成本。

    上述深圳創(chuàng)投人士透露,投行手中的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目一般會優(yōu)先推薦給自己的直投企業(yè),沒有直投資格或直投看不上的項(xiàng)目,保薦代表或項(xiàng)目組成員等才會充當(dāng)中間人,私下將項(xiàng)目介紹給熟悉的創(chuàng)投參股。而直投企業(yè)看中的項(xiàng)目,由于保薦人的關(guān)系,不僅省去了諸多價格不菲的中間人環(huán)節(jié),還能在參股價格上得到企業(yè)的照顧:部分素質(zhì)一般的企業(yè),屬于可申報可不申報的范疇,企業(yè)也愿意以一定的價格優(yōu)惠或股份與保薦券商綁定,從而實(shí)現(xiàn)成功上市。

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    作者: 雷李平   編輯: liyang
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