國(guó)信證券“境外市場(chǎng)融資融券業(yè)務(wù)比較研究”系列二

英國(guó)融資融券業(yè)務(wù)介紹

(一)市場(chǎng)背景

融資融券交易(即信用交易)作為一項(xiàng)完善市場(chǎng)交易機(jī)制的交易方式，已在英國(guó)長(zhǎng)期存在，并在推動(dòng)英國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展中起著非常重要的作用。英國(guó)監(jiān)管層認(rèn)為，融資融券交易在多數(shù)情況下會(huì)提高市場(chǎng)的有效性，對(duì)股票價(jià)格發(fā)現(xiàn)、活躍市場(chǎng)交易量以及增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性起到了積極的作用。

18世紀(jì)初，英國(guó)產(chǎn)生了證券市場(chǎng)，融資融券交易也隨之在市場(chǎng)上出現(xiàn)，而賣(mài)空交易更是投資者常用的投資手段。賣(mài)空交易(包括融券交易)在很多情況下起到抑制市場(chǎng)過(guò)熱、引導(dǎo)股票價(jià)格回歸真實(shí)價(jià)值的作用。然而，由于當(dāng)時(shí)缺乏有效監(jiān)管，導(dǎo)致賣(mài)空交易濫用給市場(chǎng)造成一定的影響，南海事件是一典型，這迫使英國(guó)對(duì)賣(mài)空采取了限制，致使融券交易也被牽連。盡管如此，英國(guó)監(jiān)管層對(duì)融資融券交易的市場(chǎng)作用的認(rèn)可并沒(méi)有改變，反而在事件中認(rèn)識(shí)到適當(dāng)、合理的監(jiān)管是防范融資融券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需要，也是引導(dǎo)和發(fā)揮融資融券積極作用的必要措施。隨后，英國(guó)于1860年重新恢復(fù)了賣(mài)空交易(包括融券交易)。

目前，英國(guó)監(jiān)管體制主要采取法律框架下的自律管理模式。1997年后，英國(guó)對(duì)金融管理體制改革，從原來(lái)的分業(yè)監(jiān)管轉(zhuǎn)向混業(yè)監(jiān)管，并成立金融服務(wù)管理局作為單一的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，統(tǒng)一負(fù)責(zé)監(jiān)管銀行、保險(xiǎn)及投資實(shí)業(yè)，與中央銀行同隸屬于財(cái)政部的一級(jí)機(jī)構(gòu)。因此，融資融券交易也一并納入到金融服務(wù)管理局進(jìn)行監(jiān)管。

(二)運(yùn)行機(jī)制與制度安排

為規(guī)范融資融券業(yè)務(wù)，防范和控制業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，英國(guó)規(guī)定證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)必須獲得英國(guó)金融服務(wù)管理局頒發(fā)的證券交易資格牌照，并在證券自營(yíng)(經(jīng)紀(jì))機(jī)構(gòu)凈資本金充足、信息系統(tǒng)完備的情況下，才能向投資者提供融資融券服務(wù)，同時(shí)必須遵守《金融服務(wù)與市場(chǎng)法》和《FSA手冊(cè)》的一般性規(guī)定，以及接受英國(guó)金融服務(wù)管理局的監(jiān)管。對(duì)于融資融券交易的具體環(huán)節(jié)，英國(guó)《銀行統(tǒng)一指令》、《證券借貸指導(dǎo)規(guī)則》、《倫敦證券交易所規(guī)章》等也做了相關(guān)規(guī)定。

融資方面，為應(yīng)對(duì)交易過(guò)程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，英國(guó)《FSA手冊(cè)》及《銀行統(tǒng)一指令》對(duì)保證金、保證金合約、擔(dān)保物范圍等做了要求?！禙SA手冊(cè)》規(guī)定保證金是融資交易的強(qiáng)制性要求，可以是現(xiàn)金、可交付資產(chǎn)、其他可轉(zhuǎn)讓或可儲(chǔ)蓄的金融衍生品；《銀行統(tǒng)一指令》則規(guī)定交易雙方必須約定在風(fēng)險(xiǎn)敞口超過(guò)一定水平時(shí)，一方須向另一方交納一定的擔(dān)保物等。

融券方面，由于英國(guó)所稱(chēng)的"融券"包括了所有的證券借貸業(yè)務(wù)，范圍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)我國(guó)所指的證券公司為其客戶(hù)賣(mài)空而借出證券的中介經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。因此，英國(guó)融券交易受英國(guó)證券借貸及回購(gòu)委員會(huì)的《證券借貸指導(dǎo)規(guī)則》約束，該規(guī)則要求所有的融券交易必須簽訂書(shū)面法律協(xié)議，并盡可能使用標(biāo)準(zhǔn)協(xié)議，推薦使用《全球證券借貸主協(xié)議》。此外，《倫敦證券交易所規(guī)章》對(duì)倫敦證券交易所的會(huì)員參與股票融券交易(即"場(chǎng)內(nèi)"交易)也作了規(guī)定，包括在交易前必須簽訂書(shū)面協(xié)議、書(shū)面協(xié)議應(yīng)當(dāng)符合交易所許可的標(biāo)準(zhǔn)形式等，但國(guó)債和其它固定收益證券的融券交易則被視為"場(chǎng)外"交易，不受交易所規(guī)章管制。

(三)主要特點(diǎn)

1、市場(chǎng)化程度較高

在英國(guó)，市場(chǎng)注冊(cè)做市商對(duì)融資融券交易有著強(qiáng)烈的需求，同時(shí)由于英國(guó)監(jiān)管層對(duì)融資融券交易的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能、活躍市場(chǎng)交易量以及強(qiáng)化市場(chǎng)流動(dòng)性的作用充分肯定，在自律管理式的監(jiān)管模式下，英國(guó)融資融券交易的市場(chǎng)化程度較高，在規(guī)則允許的范圍內(nèi)，基本不再受英國(guó)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的特別限制。

2、派生多種交易策略

隨著英國(guó)融資融券交易的發(fā)展，產(chǎn)生或派生出了許多與融資融券交易機(jī)制相關(guān)的交易策略，并將這些策略延伸到避稅、股權(quán)投資領(lǐng)域。例如，當(dāng)出借人應(yīng)扣繳股利所得或利息所得的稅款，而某些潛在的借券人不用扣繳時(shí)，此時(shí)交易雙方產(chǎn)生借券交易，借券人收到免稅的股利收益，并以借券收入形式或權(quán)益形式與出借人分享；另外，當(dāng)股票發(fā)行人給股東提供選擇收取現(xiàn)金股利或是將現(xiàn)金股利以低于市價(jià)的價(jià)格再投資于本公司股票的選項(xiàng)時(shí)，持有該股票的基金由于受到投資股票最大額度的限制，無(wú)法選擇后一種選項(xiàng)，卻又想獲取該股票賣(mài)出的差價(jià)收益，于是產(chǎn)生借券交易，由借券人選擇后者選項(xiàng)，然后賣(mài)出股票獲取收益，再以借券收入形式或權(quán)益補(bǔ)償形式與出借人分享。

3、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控側(cè)重保證金控制

英國(guó)通過(guò)制定保證金、日間盯盤(pán)及逐日盯市等規(guī)定，以確保融資融券交易中的風(fēng)險(xiǎn)敞口得到充分的擔(dān)保和控制。對(duì)于交易雙方的主體資質(zhì)，英國(guó)相關(guān)法規(guī)則沒(méi)有明確的要求。在實(shí)際操作中，參與者只要交納足夠的保證金，便可進(jìn)行融資融券交易，也充分體現(xiàn)了英國(guó)成熟市場(chǎng)靈活而市場(chǎng)化的交易原則。

國(guó)信證券融資融券部

編者按：

融資融券交易是證券市場(chǎng)一項(xiàng)普遍和成熟的交易制度。從境外資本市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程看，對(duì)完善市場(chǎng)功能起到諸多積極作用，首先，融資融券交易可以將更多的信息融入證券價(jià)格，為市場(chǎng)提供雙向的交易機(jī)制，通過(guò)融券賣(mài)出或融資買(mǎi)入，提高證券價(jià)格發(fā)現(xiàn)的效率；第二，在一定程度上放大資金和證券供求，增加市場(chǎng)交易量，從而活躍證券交易，增強(qiáng)證券市場(chǎng)的流動(dòng)性；第三，改變證券市場(chǎng)“單邊市”的狀況，為投資者提供了一種避險(xiǎn)工具；第四，與其他金融衍生工具相比，其杠桿較小，總體風(fēng)險(xiǎn)更為可控，可以為日后推出股指期貨等杠桿更高的金融衍生工具做出有益的嘗試，并可作為相關(guān)套?；蛱桌僮鞯闹С止ぞ?；最后，拓寬證券公司業(yè)務(wù)范圍和盈利模式，提高證券公司自有資金和自有證券的運(yùn)用效率。

放眼全球各主要資本市場(chǎng)，融資融券交易制度的形成與發(fā)展路徑各異，歐美市場(chǎng)起步較早，自17世紀(jì)即開(kāi)始出現(xiàn)并興起，而亞洲市場(chǎng)則是在近數(shù)十年才開(kāi)始引進(jìn)并逐步成熟。在國(guó)內(nèi)，近年來(lái)股權(quán)分置改革、提高上市公司質(zhì)量、證券公司綜合治理、大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者等一系列市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè)的完善，已經(jīng)為融資融券業(yè)務(wù)的推出提供了必要條件。接下來(lái)，我們選擇了美國(guó)、英國(guó)、日本、臺(tái)灣等7個(gè)國(guó)家和地區(qū)，從背景介紹、運(yùn)行機(jī)制和制度安排、主要特點(diǎn)等方面介紹各國(guó)融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展?fàn)顩r，以及通過(guò)適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管制度安排，促進(jìn)其發(fā)揮市場(chǎng)作用的情況。

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