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   猶記去年滬指尚未突破2500點，國泰君安任澤平提出A股面臨大牛市，5000點不是夢的觀點時，坊間一片嘩然。彼時對于萬千股民來說，不要說5000點，也不要說4000點，3000點都已經(jīng)是一個高不可攀的女神了。而任博關(guān)于無風(fēng)險利率下行導(dǎo)致牛市的觀點也被某大號和某券商迎頭痛批，被奚落訕笑。

   幾個月過去，滬指已經(jīng)突破了4700點，本年度見到5000點應(yīng)該是大概率事件了，七年熊市的A股股民們終于屌絲逆襲，要追到心儀的5000點女神了。

   從指數(shù)來看，到5000點只有不到300點的空間，以A股過去兩個月瘋漲1400點的速度，推倒女神似乎是件水到渠成并且一蹴而就的事情。

   但是，就因為過去兩個月不歇腳的上漲，使得在推倒5000點女神前，有人恐懼不安，有人歡欣鼓舞。

   所以有人說，當(dāng)前的股市，是一撥人懷揣資金瘋狂往里沖，另一撥人則賣掉股票快速逃離。兩撥人擦肩而過，互罵一聲，傻逼。

   據(jù)說往里沖的大多是新股民，而出逃的大多是吃過大熊市苦頭的老股民。

   據(jù)說新股民和老股民的區(qū)別，是沿著大盤震蕩攀升的曲線，老股民的節(jié)奏是：買、賣、買、賣……甚至經(jīng)常在賣出后在更高價位買入。而新股民則只有一個節(jié)奏：買、買、買……然后是開懷大笑。

   作為一個被七年熊市折騰得遍體鱗傷的老股民，對于未來依然充滿希望。原因有幾：第一，經(jīng)濟雖然很差，但早在本輪牛市起始初就有預(yù)期，況且過去幾年經(jīng)濟好的時候反而股市長期下跌。所以牛市的高度和經(jīng)濟的增速沒有明顯的關(guān)系。第二，經(jīng)濟下行，政策寬松趨勢愈加明顯，降準(zhǔn)之后，未來多次的降準(zhǔn)降息不可避免，市場上的資金會越來越多。第三，隨著房地產(chǎn)投資價值下降，居民大類資產(chǎn)配置向股市轉(zhuǎn)移是大勢所趨，各路資金將源源不斷向股市搬家。第四，作為一個政策市，當(dāng)前監(jiān)管層對股市的支持和肯定力度前所未有。遠有周小川“資金入股市也是支持實體經(jīng)濟”論，近有證監(jiān)會發(fā)布融券新規(guī)后隔天立馬澄清“融券新規(guī)不是鼓勵做空”。翻遍A股歷史，你幾曾見過證監(jiān)會如此貼近市場如此小心呵護？

   所以，當(dāng)你知道一切黑暗都是為了一個更光明的未來時，對于暴跌的恐懼終究轉(zhuǎn)化為對暴跌的期待。下蹲是為了跳得更高，暴跌是為了上漲得更好。

   當(dāng)然，既然知道前方有暴跌，必要的謹(jǐn)慎還是要有的。當(dāng)此之時，應(yīng)該是見暴漲心中恐懼，見暴跌心中歡喜。

   依然以5000點牛市吹鼓手任澤平先生的觀點為本文作結(jié)：“為什么經(jīng)濟越來越差，股市越來越火，這輪牛市是風(fēng)險偏好提升所帶來的牛市，它的核心的未來在改革，這輪牛市就是一個對改革的期待。所以，我給它起了一個名字叫“改革?！?，其實1996-2000年經(jīng)濟往下走股市翻番，原因是無風(fēng)險利率下降，以及我們起動第二輪大規(guī)模的改革。最近經(jīng)濟往下走，股市很強，原因就是整個社會信心的恢復(fù)，股票市場的牛市就是社會信心的一個縮影.....我想強調(diào)的是我們深信市場經(jīng)濟的理念已經(jīng)在我們這個國家扎根，新一屆中央領(lǐng)導(dǎo)集體展現(xiàn)了推動改革的勇氣和決心，我們只會前進，不會倒退，改革是最大的紅利，改革造就牛市。因此，讓我們?yōu)楦母锱８杀?

   依然以5000點牛市吹鼓手任澤平先生的觀點為本文作結(jié)：“為什么經(jīng)濟越來越差，股市越來越火，這輪牛市是風(fēng)險偏好提升所帶來的牛市，它的核心的未來在改革，這輪牛市就是一個對改革的期待。所以，我給它起了一個名字叫“改革?！?，其實1996-2000年經(jīng)濟往下走股市翻番，原因是無風(fēng)險利率下降，以及我們起動第二輪大規(guī)模的改革。最近經(jīng)濟往下走，股市很強，原因就是整個社會信心的恢復(fù)，股票市場的牛市就是社會信心的一個縮影.....我想強調(diào)的是我們深信市場經(jīng)濟的理念已經(jīng)在我們這個國家扎根，新一屆中央領(lǐng)導(dǎo)集體展現(xiàn)了推動改革的勇氣和決心，我們只會前進，不會倒退，改革是最大的紅利，改革造就牛市。因此，讓我們?yōu)楦母锱８杀?

   利用資本市場、推進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級，這是政府現(xiàn)階段能出的好牌。所以我們在牛市中只能“賭國運”，并且相信能成，才能賺錢；

   至于這輪牛市的進程和最終的結(jié)果，都將是“被利用”。

   不要有幻想，就算轉(zhuǎn)型成功，股市超級泡沫最終一定會摧毀最后相信這個邏輯的投資者的財富，最終社會財富為經(jīng)濟轉(zhuǎn)型買單，就像2000年之后幾年的美國納斯達克市場。

   Whatever has happened before will happenagain.

   Whatever has been done before will be doneagain.

   There is nothing new under the sun.

   “已有的事后必再有；已行的事后必再行。日光之下并無新事。” (圣經(jīng)傳道書 1:9 )

   每次都相似。每次大泡沫，每次大眾的癲狂，都是人性的重演。最關(guān)鍵的是要看清楚大時代潮流的位置：特別是，潮流是剛剛開始？還是持續(xù)很久之后而可能接近結(jié)束？

   不要在時代潮流開始時罵娘，指責(zé)泡沫非理性，而在大時代結(jié)束時才夢想！！

   現(xiàn)在的股市和歷史上的各類資產(chǎn)泡沫似成相識：都是流行各種新經(jīng)濟、新故事、新題材、抱團取暖、并購重組，其實都是一個財富重新配置的大時代，以及產(chǎn)業(yè)大潮流下的人性的反映——亢奮、夢想、貪婪、狂躁，伴隨著投機、泡沫和震蕩。

   但是最重要的是認(rèn)清大時代潮流的位置！

   我仍然認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)、PE/VC、股權(quán)投資的時代大潮流剛剛開始。這個過程注定如滾滾黃河?xùn)|逝水，魚龍混雜、跌宕起伏，但是大方向不可阻止！相應(yīng)地，股市也會呈現(xiàn)大漲、大波動、大分化。

   而牛市大方向并不是輕易可以阻止的。

   申萬宏源：聽黨話，做紅孩子，是在A股生存的真諦，不要把自己逼上梁山。當(dāng)所有賣方在說12道金牌才會下跌，還會有銀行地產(chǎn)引發(fā)的沖高時，市場聰明地從4500點快速回調(diào)到4200點，很給管理層面子，你敢說市場沒有學(xué)習(xí)效應(yīng)？不要低估管理層的智慧，不要拿創(chuàng)業(yè)板來自圓其說，這樣只會讓自己不深刻反思并學(xué)習(xí)進步。當(dāng)然，正如我們說的，只是震蕩，不要看空。經(jīng)過震蕩，下周如果在國企改革頂層設(shè)計落地預(yù)期的催化下，市場震蕩走高直至5000點以上也并非不可能。但是周末對傘形信托的信息進一步確認(rèn)了啟動超大市值藍籌的概率相對較小，所以上行速度應(yīng)該在管理層的容忍范圍之內(nèi)。

   逆向思考了兩天，決定以不變應(yīng)萬變。與此同時，我們年初至今一路唱多的以創(chuàng)業(yè)板一路高歌。直至近期，我發(fā)現(xiàn)之前下車換藍籌或者“均衡”的賣方紛紛死多創(chuàng)業(yè)板、并認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板是牛市主線的時候，我有些莫名的緊張，投資注定反人性，注定寂寞孤獨，站在人群中反而讓我覺得不安。這個周末好好思考了一下，不過，最后的結(jié)論是沒有一針見血的邏輯能夠打破新經(jīng)濟上漲的趨勢，創(chuàng)業(yè)板牛市不言頂。

   這個思考的過程非常痛苦。

   首先，盡管泡沫并無客觀標(biāo)準(zhǔn)和明確定義，但是試圖尋找各種理論說這個市場沒有泡沫？于良心實在過不去，07年6000點的時候，我所在的另一策略團隊依舊看多，當(dāng)時也曾捫心自問：以后會不會永遠被釘上恥辱柱？現(xiàn)在大嘴一張，說創(chuàng)業(yè)板沒有泡沫，實在有點昧著良心。

   其次，客觀承認(rèn)泡沫，但也必須客觀承認(rèn)泡沫還可能吹得更大。如果改革降低風(fēng)險溢價的邏輯確實難以證偽，大類資產(chǎn)配置遷移的趨勢仍在，我們用總市值/M2來量化評估其程度，恐怕還在半山腰上。進一步，如果大類資產(chǎn)配置遷移是通過購買公募產(chǎn)品、券商資管產(chǎn)品來實現(xiàn)(這是普通老百姓的現(xiàn)實選擇)，那么主要受益的還是代表未來的新興行業(yè)，無非是有些東西估值和配置比例實在看不下去了，市場換個方向而已。

   接下來要思考有什么因素可能打斷現(xiàn)在的趨勢？我想最后能打破趨勢的一般來說是超預(yù)期的因素，比如最后讓07年瘋牛停下的是美國金融危機，在你分析框架之內(nèi)？但是我們還是要梳理一下目前我們能想到的調(diào)整因素，并評估其影響：

   更多類似43號文被修改的事件出現(xiàn)，令投資者更為清醒地認(rèn)識到深水區(qū)改革的艱難性，降低過于樂觀的預(yù)期。(改革降低風(fēng)險溢價總體還是難以證偽)

   一線城市房價上漲，引發(fā)基金經(jīng)理對身邊投資人大類資產(chǎn)配置邊際變化的懷疑；同時令部分投資者擔(dān)憂央行繼續(xù)寬松的可能性(其實，央行完全可以繼續(xù)寬松)

   經(jīng)濟好了，流動性寬松邊際下降？(我個人覺得經(jīng)濟好不了，最多觸底，否則轉(zhuǎn)啥型)

   監(jiān)管層態(tài)度明顯變化，比如真的來個印花稅或者資本利得稅(那不要利用牛市啦？)

   股票供給大幅增加，新股、國有股減持、大小非大幅減持、新三板再融資，直至注冊制(這一天遲早會來，但是似乎不是現(xiàn)在，不過最近新三板再融資上量很快)

   一線代表性龍頭公司成長邏輯被證偽，或者會計造假被抓，類似當(dāng)年納斯達克面臨的微軟反壟斷以及安然世通造假事件(13 年7月，我們提出這樣的邏輯，現(xiàn)在人人都在說，我都快吐了)

   找到其他替代風(fēng)險資產(chǎn)，比如美股中概股、港股、B股、新三板之類(我覺得不可能，這些風(fēng)險資產(chǎn)本質(zhì)上屬性相同)

   極端荒謬的估值，比如紛紛進入全球十大市值的券商、十幾倍PB的南北車(創(chuàng)業(yè)板用市值恐怕很難碰到這個天花板，大不了大家又去折騰次新股)

   新常態(tài)之下會產(chǎn)生新牛市,這個新牛市會有兩層含義,第一邏輯是新的,其實去年上漲過程當(dāng)中,市場的懷疑聲總是不斷,而我們從來沒有懷疑過這波大牛市。去年我回顧了美國、英國、德國、日本等國資本市場的歷史,發(fā)現(xiàn)牛市跟GDP沒有必然的關(guān)系。這就是新常態(tài)的特征。GDP在上升趨勢中是經(jīng)濟體長大的過程,它是一個長大的邏輯,所以可以產(chǎn)生牛市。但GDP下降,還可以從大變強,依然可以產(chǎn)生牛市;第二新牛市的載體不同。在長大的過程當(dāng)中,牛市中的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)是周期型產(chǎn)業(yè),如果是變強的,則要有新的行業(yè)出現(xiàn),就是我們討論的新興行業(yè)。主打產(chǎn)業(yè)是牛市的核心,我認(rèn)為新常態(tài)當(dāng)中會產(chǎn)生新的牛市,新的牛市由新的載體來完成來體現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)會比主板的更強。

   本輪牛市是A股有史以來最大的牛市。牛市啟動之前,有一個孕育期,我認(rèn)為2012年到2014年就是孕育期。因為中國新的增長模式開始孕育了。到這一輪牛市結(jié)束,一定會看到創(chuàng)業(yè)板里面出現(xiàn)一批公司的市值達到三五千億元。我認(rèn)為這波牛市的結(jié)束會在2018年甚至2021年,主導(dǎo)的漲幅應(yīng)該在15倍以上。放眼未來一年,根本不用擔(dān)心,我們還在牛市當(dāng)中,牛不停蹄。

   上一輪牛市是以投資為驅(qū)動的,投資的背后是你們每一個人把錢存進銀行,銀行把錢貸出去,債券融資。但這一輪一定是落在股權(quán)融資上。一年前一個月發(fā)20只股票的話,證監(jiān)會會被人罵死,現(xiàn)在證監(jiān)會一個月發(fā)60只,有人有意見嗎?大家最多的意見是,打新股為什么不讓我中簽率更高一點?所以我們換一個視角看問題,很有可能會有一些新的變化。

   大牛市分兩個階段,第一個階段,更多的體現(xiàn)企業(yè)盈利驅(qū)動,下半場無一例外都是一樣的,都是儲戶的資金大規(guī)模地流失了。下半場并不會迅速會結(jié)束,因為對于中國的老百姓來說,現(xiàn)在權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例比5%還差一點,上一輪的拐點是6%,歐美國家的比例更是達到兩位數(shù)。

   國企改革最頂峰應(yīng)該是2017年2018年,我相信那之前應(yīng)該至少呵護大類資產(chǎn)配置遷移這樣一個過程,政府會非常注意維持這個環(huán)境。至于創(chuàng)業(yè)板,我先看到5000點。