國(guó)泰君安：水泥股估值處于合理范圍下限

本周全國(guó)水泥價(jià)格繼續(xù)大幅上漲 1.84%。隨著江蘇、浙江兩省對(duì)水泥企業(yè)進(jìn)一步執(zhí)行限電措施，價(jià)格也因此新一輪走高。上海價(jià)格上調(diào)30 元/噸。江西南昌、撫州、九江、上饒等地區(qū)價(jià)格均上調(diào)30-40 元/噸。新疆烏魯木齊低標(biāo)價(jià)格上漲30 元/噸，企業(yè)出廠價(jià)格變化不大。海南水泥價(jià)格不同地區(qū)累計(jì)上漲80-100元/噸，與浙江、江蘇同樣為完成能耗指標(biāo)，對(duì)水泥行業(yè)進(jìn)行限電所致。

漲價(jià)區(qū)域大都因?yàn)橥瓿伞笆晃濉蹦芎哪繕?biāo)進(jìn)行限電所致。能耗目標(biāo)這導(dǎo)致兩種結(jié)果：一是限電水泥價(jià)格漲；二是限電導(dǎo)致煤炭?jī)r(jià)格跌，這都有助于提升“水泥煤炭?jī)r(jià)格差”，事實(shí)上如此。未來有兩種可能：一是大規(guī)模限電后部分高能耗地區(qū)繼續(xù)限電，水泥價(jià)格受益旺季需求增加維持高位；二是大規(guī)模限電后完成目標(biāo)增加供給水泥價(jià)格下降。9 月下旬之前第一種維持高位趨漲概率大。

4 季度水泥波段機(jī)會(huì)來自長(zhǎng)期供需關(guān)系利好變化提升短期估值(16-24 倍為合理水平，目前冀東、海螺、祁連山處于下限)：需求方面10 月CPI 見頂、9月進(jìn)入旺季、“十二五”規(guī)劃確認(rèn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景和加大新農(nóng)村建設(shè)、房?jī)r(jià)漲加速保障房建設(shè)；供給方面9 月淘汰落后產(chǎn)能、10 月后水泥新開工和水泥設(shè)備增速大幅下降。

房?jī)r(jià)上漲對(duì)水泥中性偏好：工業(yè)增加值和GDP 未來3 個(gè)季度回落，若房?jī)r(jià)上漲引致第二輪地產(chǎn)調(diào)控，為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期必然出臺(tái)針對(duì)性政策平滑房地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)影響，如保障房和新農(nóng)村建設(shè)等。GDP 下滑階段地產(chǎn)政策調(diào)控若越嚴(yán)厲則針對(duì)性政策越高調(diào)。10 月份房?jī)r(jià)以及地產(chǎn)政策見明朗，之后水泥股將迎來趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

并不否認(rèn)明年上半年業(yè)績(jī)壓力，但如我們印度報(bào)告所述短期因素木有必要長(zhǎng)期化，中國(guó)水泥依舊是朝陽行業(yè)、仍有集中度節(jié)能降耗等諸多潛力可挖。明年年中后水泥將進(jìn)入兩年景氣周期：2011-12 年新增產(chǎn)能大幅下降而淘汰1 億落后產(chǎn)能、結(jié)構(gòu)調(diào)整可理解為從東部向中西部、從鐵公路向水利水電和地鐵等需求轉(zhuǎn)移。

近期在深廣地區(qū)活動(dòng)和路演，對(duì)海螺的心態(tài)是：行業(yè)龍頭波段機(jī)會(huì)若錯(cuò)失后果嚴(yán)重；冀東K 線陡峭買海螺心里容易接受；華東漲價(jià)或潛在收購(gòu)題材驅(qū)動(dòng)波段機(jī)會(huì)。塔牌可轉(zhuǎn)債估計(jì)120 左右意味著相對(duì)于13.3 價(jià)格有30%漲幅屆時(shí)才可轉(zhuǎn)股。祁連山下半年價(jià)格漲的概率相對(duì)更大且看第二年P(guān)E 更低。新疆水泥受漲價(jià)和青松配股驅(qū)動(dòng)。冀東水泥仍為首配，堅(jiān)持一直明年30 后年50 元判斷。(國(guó)泰君安證券)

華泰聯(lián)合：并購(gòu)將成為水泥行業(yè)投資主線(薦股)

此次《國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》明確方向?qū)⑼苿?dòng)優(yōu)勢(shì)企業(yè)實(shí)施強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、跨地區(qū)兼并重組和提高產(chǎn)業(yè)集中度，以期形成規(guī)范有序的市場(chǎng)格局。

我們認(rèn)為，未來在全國(guó)水泥總產(chǎn)量難以高速增長(zhǎng)的背景下，并購(gòu)將成為行業(yè)投資主線，有實(shí)力進(jìn)行大舉并購(gòu)的企業(yè)有望獲得更高估值水平。而《意見》中點(diǎn)出將清理限制跨地區(qū)兼并重組的規(guī)定，理順財(cái)稅利益分成等過去一直阻礙水泥實(shí)現(xiàn)行業(yè)跨區(qū)域重組的痼疾；

解決資金瓶頸問題，《意見》提出將在中央國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算中設(shè)立專項(xiàng)資金支持央企兼并重組，并加大金融支持力度，比照文件同時(shí)提出的，有條件的地方可設(shè)立企業(yè)兼并重組專項(xiàng)資金，支持本地區(qū)企業(yè)兼并重組，那么，我們判斷，具有央企背景的上市公司或?qū)⑹潜据啿①?gòu)重組大戲的主角，或可獲得專項(xiàng)資金及銀團(tuán)貸款等形式的金融支持，而地方性企業(yè)的支持力度將視地方財(cái)力而定，因此，重點(diǎn)推薦標(biāo)的為具有中建材整合預(yù)期的海螺水泥，中材旗下的賽馬實(shí)業(yè)、祁連山、天山股份，以及北京市國(guó)資委下屬的金隅股份(即太行水泥)。

若海螺水泥能與中建材強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，將大舉提升市場(chǎng)重疊的華東、華中等區(qū)域的集中度，提高盈利能力，推動(dòng)估值上行。中材股份總裁兼執(zhí)行董事周育先在上周表示未來三年主攻西北地區(qū)，計(jì)劃斥資50 億至100 億元在該地區(qū)進(jìn)行并購(gòu)，那么旗下三家上市公司或?qū)⒊蔀檎掀脚_(tái)，可實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張。(華泰聯(lián)合證券研究所)

中金公司：水泥價(jià)格上漲蔓延(薦股)

上周，水泥價(jià)格延續(xù)之前漲勢(shì)，上漲范圍不斷擴(kuò)大。從宏觀政策面上，中期看不到負(fù)面的政策壓力，對(duì)板塊估值有利。短期來看，由于股價(jià)短期獲利頗豐，因此股價(jià)可能會(huì)有所調(diào)整。但我們認(rèn)為，無論是西北成長(zhǎng)股還是東部受益股，其良好的基本面將對(duì)股價(jià)形成支撐，調(diào)整深度不會(huì)很大。建議投資者逢低買入。我們?nèi)匀痪S持前期觀點(diǎn)，重點(diǎn)推薦水泥行業(yè)“西部成長(zhǎng)組合”：祁連山、天山股份、青松建化；“東部受益組合”：海螺水泥、冀東水泥。海螺水泥最為受益于此次全國(guó)性價(jià)格上漲，有望在之后領(lǐng)漲板塊，重申推薦。(中金公司研究部)

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