龍 華方 維

據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，中航工業(yè)集團(tuán)2009年已完成重組的資產(chǎn)為45億元，尚有165億元資產(chǎn)將在2010年完成重組。

中航工業(yè)集團(tuán)整體上市猜想——由于中航提出的是2012年前六大子公司板塊實(shí)現(xiàn)整體上市，因此我們根據(jù)運(yùn)輸機(jī)公司、直升機(jī)公司、防務(wù)公司、通用飛機(jī)公司、機(jī)載設(shè)備與系統(tǒng)公司、發(fā)動機(jī)公司旗下的待整合資產(chǎn)和上市公司情況對其分別進(jìn)行了分析，以判斷其上市路徑。

運(yùn)輸機(jī)

整體上市先行一步

運(yùn)輸機(jī)公司旗下只有西飛國際一家上市公司，而西飛國際在2008年通過定向增發(fā)注入了西飛集團(tuán)的“飛豹”、轟6以及沈飛民機(jī)、成飛民機(jī)的股權(quán)，但效果不佳，上市公司“增收不增利”。因此無論是路徑選擇方面考慮，還是從集團(tuán)做強(qiáng)上市公司業(yè)績以利于從資本市場融資的動機(jī)方面考慮，運(yùn)輸機(jī)公司借助西飛國際實(shí)現(xiàn)其資產(chǎn)的整體上市順理成章。西飛國際11月2日公告稱將通過定向增發(fā)購買西飛集團(tuán)、陜飛集團(tuán)、起落架公司、西航制動的資產(chǎn)，我們認(rèn)為這是運(yùn)輸機(jī)公司整體上市的最重要一步。注入的資產(chǎn)質(zhì)量方面，陜飛集團(tuán)主要產(chǎn)品為運(yùn)8、運(yùn)9(研制中)，受軍方采購影響，提價能力較弱，企業(yè)盈利能力不強(qiáng)，但起落架公司盈利能力不錯，且正在為航母艦載機(jī)作配套工作，具有“航母”概念。

直升機(jī)公司

可能借道哈飛股份

中航直升機(jī)公司以中國直升機(jī)設(shè)計(jì)研究所、哈爾濱飛機(jī)工業(yè)集團(tuán)、昌河飛機(jī)工業(yè)(集團(tuán))和保定惠陽航空螺旋槳制造廠等4家單位為主體。保定螺旋槳制造廠是中國最重要的螺旋槳、直升機(jī)旋翼轂制造商，同時它還擁有國內(nèi)最大的風(fēng)電葉片生產(chǎn)企業(yè)保定惠騰30%的股份。哈飛集團(tuán)已將其民用航空產(chǎn)品生產(chǎn)制造的資產(chǎn)全部投入上市公司哈飛股份，只保留了軍械加裝和試飛部分資產(chǎn)。昌飛集團(tuán)是我國最大的直升機(jī)科研生產(chǎn)基地，直8是我國自行生產(chǎn)的最大的軍民多用途運(yùn)輸直升機(jī)，武直10則是我軍第一種真正意義上的武裝直升機(jī)。就盈利能力而言，直升機(jī)研究所、昌飛集團(tuán)均強(qiáng)于哈飛集團(tuán)，且二者具有武直10概念，從上市途徑考慮，由于直升機(jī)公司與運(yùn)輸機(jī)公司相似，上市公司僅哈飛股份一家，且中航工業(yè)集團(tuán)在整體上市問題上多次提及原則上不做IPO，因此我們認(rèn)為哈飛股份成為直升機(jī)公司資產(chǎn)整體上市平臺的可能性極大。從另一個角度考慮，即便直升機(jī)公司存在單獨(dú)IPO的可能，從新股定價角度考慮也會對哈飛股份產(chǎn)生階段性利好。

防務(wù)公司

洪都航空首當(dāng)其沖

由于防務(wù)板塊下屬單位沈飛集團(tuán)、成飛集團(tuán)、洪都集團(tuán)、601所、空空導(dǎo)彈研究院等均為我國核心軍工企業(yè)，牽涉到包括保密等問題，其核心軍工資產(chǎn)短期內(nèi)難以上市。防務(wù)公司旗下有洪都航空和成飛集成兩家上市公司，這兩家公司分別作為防務(wù)公司軍工、非軍工資產(chǎn)上市平臺的可能性較大。目前來看，洪都航空已公布了向洪都集團(tuán)購買L15相關(guān)資產(chǎn)的預(yù)案，預(yù)計(jì)洪都集團(tuán)可能率先通過洪都航空實(shí)現(xiàn)整體上市，之后注入的可能是成飛集團(tuán)的FC1“梟龍”整機(jī)制造資產(chǎn)，而J10、J11B等核心軍工資產(chǎn)的上市需要一個較長的時間。

通用飛機(jī)公司

貴航集團(tuán)整體上市是關(guān)鍵

由于通用飛機(jī)公司旗下成員單位多達(dá)40余家，因此短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)整體上市的可能性不大，但其下屬的三家上市公司此前已經(jīng)開始了一系列資產(chǎn)重組動作。

中航重機(jī)作為通用飛機(jī)公司重機(jī)的業(yè)務(wù)重組平臺，2008年定向增發(fā)收購了中航工業(yè)燃機(jī)動力公司、江蘇金河鑄造公司等，2009年子公司又收購了金州包頭可再生能源有限公司100%的股權(quán)，進(jìn)入了風(fēng)力發(fā)電領(lǐng)域。

貴航股份作為通用飛機(jī)公司旗下的航空業(yè)務(wù)重組平臺，2009年擬增發(fā)注入中航標(biāo)、風(fēng)雷航空軍械、天義電器等航空制造業(yè)務(wù)資產(chǎn)。

中航三鑫作為通用飛機(jī)公司旗下的機(jī)電業(yè)務(wù)重組平臺，2009年通過預(yù)案擬向包括貴航集團(tuán)在內(nèi)的10家定向增發(fā)，募資收購福耀海南浮法玻璃公司節(jié)能玻璃生產(chǎn)線。

盡管三家上市公司定位各有側(cè)重，但我們認(rèn)為通用飛機(jī)公司旗下資產(chǎn)業(yè)務(wù)以貴航集團(tuán)為重中之重，因此借助中航重機(jī)、貴航股份實(shí)現(xiàn)貴航集團(tuán)的整體上市可能成為通用飛機(jī)公司重組的關(guān)鍵。

機(jī)載設(shè)備與系統(tǒng)公司

打造三大板塊上市平臺

中航集團(tuán)成立后，以中航航空電子、西安飛行自動控制研究所、金城集團(tuán)、航宇救生裝備等32家成員單位，以及中航光電等4家上市公司為主體，成立了中航系統(tǒng)公司。系統(tǒng)公司擁有資產(chǎn)400多億元，人員7萬余人，分別占集團(tuán)的15%和17%。

四家上市公司中，昌河股份、中航精機(jī)、中航光電和東安黑豹分別對應(yīng)航電系統(tǒng)、機(jī)電系統(tǒng)、元器件和特種車業(yè)務(wù)板塊。在這四個板塊中，我們認(rèn)為航空電子、航空機(jī)電和中航光電均具有廣闊的發(fā)展前景，而特種車業(yè)務(wù)板塊由于盈利能力不強(qiáng)，在中航工業(yè)集團(tuán)專注于航空設(shè)備制造相關(guān)業(yè)務(wù)的大前提下可能被剝離出去。昌河股份2009年擬出售資產(chǎn)增發(fā)置入上航電器、蘭航機(jī)電的機(jī)載照明與控制系統(tǒng)資產(chǎn)，成為航空電子資產(chǎn)平臺；中航光電和中航精機(jī)則分別定位為航空電子元器件和航空機(jī)電資產(chǎn)的上市平臺。

航空發(fā)動機(jī)公司

三上市公司終會一起

航空發(fā)動機(jī)板塊旗下三家上市公司：航空動力、南方宇航、成發(fā)科技。航空動力2008年通過增發(fā)置換入西航集團(tuán)航空發(fā)動機(jī)制造資產(chǎn)，南方宇航2009年擬通過增發(fā)注入長航液控、貴州紅林、西控公司、北京長空的航空發(fā)動機(jī)控制系統(tǒng)資產(chǎn)，成發(fā)科技雖尚無資產(chǎn)重組動作，但其大股東成發(fā)集團(tuán)在股改時有向上市公司注入集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)(我們認(rèn)為可能是集團(tuán)旗下的成發(fā)科能)的承諾。這三家公司目前分別作為航空發(fā)動機(jī)整機(jī)、控制系統(tǒng)和零部件資產(chǎn)的上市平臺，按照中航工業(yè)集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)的說法最終將會走到一起。從資產(chǎn)注入的迫切性看，航空動力和西飛國際類似，借殼上市后業(yè)績未達(dá)預(yù)期，因此航空發(fā)動機(jī)公司借助航空動力實(shí)現(xiàn)整機(jī)資產(chǎn)上市應(yīng)該最為迫切。

投資評級

首推哈飛股份。綜合前述分析，我們認(rèn)為哈飛股份將是下一個西飛國際，上調(diào)為“買入”評級；洪都航空L15預(yù)計(jì)將于2010年定型、2011年小批量生產(chǎn)，上調(diào)為“增持”評級；中航運(yùn)輸機(jī)將成為中航工業(yè)旗下首個完成整體上市的子板塊，西飛國際上調(diào)為“增持”評級。 (海通證券 龍 華方 維)

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