□東航金融 岳鵬

因?qū)_基金的套利操作，道瓊斯指數(shù)自2009年2月19日后陰跌不止，但同期紐約原油期貨走勢卻相對較強(qiáng)。

高拋低吸 眼光犀利

美國股指是美國乃至全球經(jīng)濟(jì)的晴雨表，而原油則是對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響的大宗商品，兩者長期走勢總體一致但又不完全同步。

例如，從1989年5月1日至2009年3月3日，兩者走勢呈正相關(guān)，相關(guān)性系數(shù)為0.62。但在細(xì)分后的多個(gè)時(shí)間段內(nèi)，原油和道指之間甚至出現(xiàn)反向走勢，且大部分時(shí)間都處于背離狀態(tài)。不過，若背離達(dá)到一定程度，則將吸引大型機(jī)構(gòu)的注意，尤其是“眼光犀利”的對沖基金。

對沖基金在操作上追求“高拋低吸”，一旦金融資產(chǎn)累計(jì)收益率過高，而商品累計(jì)收益率相對較低，則后者吸引力就會(huì)上升。具體到原油和股市，對沖基金就會(huì)買入紐約商業(yè)交易所(NYMEX)原油期貨而拋出道指成分股。2003全年，道瓊斯指數(shù)累計(jì)上漲21.5%，遠(yuǎn)高于同期NYMEX原油期價(jià)2.1%的漲幅；2006年下半年，道瓊斯指數(shù)累計(jì)上漲11%，而同期NYMEX油價(jià)卻出現(xiàn)下跌。金融資產(chǎn)累計(jì)收益率均遠(yuǎn)高于商品累計(jì)收益率，也是對沖基金于2004年年初以及2007年年初大舉建倉原油期貨多頭的重要原因。擁有大資金的對沖基金采取套利操作，難免造成兩個(gè)金融市場的波動(dòng)，如下圖所示，調(diào)倉套利舉措壓制道指的同時(shí)推高了油價(jià)。

原油道指一度如影相隨

2008年9月15日，雷曼兄弟申請破產(chǎn)保護(hù)、美林證券被美國銀行收購以及美國保險(xiǎn)業(yè)巨頭美國國際集團(tuán)也傳出不利消息，令市場強(qiáng)化了對美國經(jīng)濟(jì)走向衰退的預(yù)期，進(jìn)而終結(jié)商品牛市。當(dāng)晚，NYMEX原油期貨主力合約價(jià)格下破100美元/桶關(guān)口大跌5.4%，道瓊斯指數(shù)也大跌4.42%。在隨后的兩個(gè)多月時(shí)間內(nèi)，兩者均繼續(xù)下跌，相關(guān)程度也大幅提高，在2008年9月15日至2008年11月21日期間兩者的相關(guān)性系數(shù)達(dá)到了驚人的0.91。

套利操作身影頻現(xiàn)

新加坡對沖基金研究機(jī)構(gòu)EurekaHedge的最新報(bào)告顯示，受到金融危機(jī)沖擊，2008年全球?qū)_基金總資產(chǎn)蒸發(fā)3500億美元，較2007年縮水20%。盡管如此，仍有幸存者笑傲群雄。湯森路透理柏對沖基金的研究數(shù)據(jù)顯示，期貨管理型基金(Managed Futures)、環(huán)球宏觀型基金(Global Marco)以及選擇套利型基金(Options Arbitrage)是2008年大贏家。經(jīng)過市場洗禮的對沖基金經(jīng)理仍在敏銳追逐市場機(jī)會(huì)，尤其是各個(gè)市場間不合理的價(jià)格背離。 Future

2009年2月18日，由于投資人擔(dān)心“銀行國有化”會(huì)損害自身利益，銀行類股票如美國銀行、花旗銀行股價(jià)從19日后出現(xiàn)連續(xù)下跌。銀行股占道指的權(quán)重雖然不高，但下跌對投資者信心的打擊卻是致命的。2009年2月19日至今，道瓊斯指數(shù)陰跌不止，然而NYMEX原油卻企穩(wěn)，在2月24、25、26日連續(xù)走出三連陽形態(tài)。究其原因，筆者認(rèn)為是受到對沖基金的套利操作的影響。在2009年1月2日至2009年2月18日期間，NYMEX原油期貨主力合約價(jià)格下跌25%，而同期道瓊斯指數(shù)只有16%的跌幅，兩者背離程度已經(jīng)滿足對沖基金的套利要求，買進(jìn)原油同時(shí)拋出道指成分股的套利操作勢必會(huì)造成油價(jià)相對較強(qiáng)。

對沖基金雖在金融浩劫中受到?jīng)_擊，但截至2008年底仍保有1.53萬億美元的資金規(guī)模，且其中的期貨管理型以及選擇套利型基金規(guī)模還有所擴(kuò)大，它們的調(diào)倉套利操作難免會(huì)引起相關(guān)市場波動(dòng)，近期NYMEX原油期貨價(jià)格強(qiáng)于道瓊斯指數(shù)，不僅與原油作為商品接近成本有關(guān)，也與對沖基金套利操作密不可分。