李晶(Jing Ulrich)

摩根大通董事總經(jīng)理 兼中國證券和大宗商品主席

李晶 (Jing Ulrich) , 董事總經(jīng)理, 中國證券和大宗商品主席, 摩根大通

自2008年金融海嘯席卷全球以來，各大經(jīng)濟(jì)體紛紛推出刺激方案，并相互協(xié)調(diào)，動作十分一致，體現(xiàn)了有很強(qiáng)的協(xié)同性。時隔一年，隨著就業(yè)指標(biāo)與增長指標(biāo)逐步好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭日漸凸現(xiàn)。日前，澳大利亞及挪威先后上調(diào)利率，使經(jīng)濟(jì)刺激措施“退出”成了投資界關(guān)注的焦點。

我們認(rèn)為，盡管中國經(jīng)濟(jì)率先于其他經(jīng)濟(jì)體觸底反彈，但目前談經(jīng)濟(jì)刺激措施“退出”，還言之過早，實體經(jīng)濟(jì)的反彈后勁需要時間觀察。

全球范圍內(nèi)的退市不會一蹴而就

最近幾個星期內(nèi)，澳大利亞，挪威，印度及中國政府分別采取利率上調(diào)，提高準(zhǔn)備金率或收緊個人貸款政策，向市場發(fā)出收緊貨幣政策的信號。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐逐漸穩(wěn)定，市場預(yù)期短期內(nèi)部分國家會退出寬松貨幣政策，影響資產(chǎn)價格的上揚(yáng)趨勢。

由于各國自身情況不同，目標(biāo)不同，在治理金融危機(jī)時對本國的影響不同，因此在退出的時間與方式選擇上，我認(rèn)為會存在明顯差別。

如歐美國家，他們是本次金融危機(jī)的發(fā)源地，其救助手段主要針對金融機(jī)構(gòu)，因此救助及刺激方案的退出便可能根據(jù)拯救對象的現(xiàn)有情況的不同，分步驟、有針對撤出其支持性政策。

對于像澳大利亞這樣受金融危機(jī)牽連較輕的國家，其政府的強(qiáng)力刺激措施及中國大量的大眾商品進(jìn)口已有效解除經(jīng)濟(jì)危機(jī)。當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)復(fù)蘇，投資品價格開始飆升，刺激措施如果持續(xù)過久，有可能形成新的經(jīng)濟(jì)泡沫，造成新一輪的危機(jī)。針對這樣的情況，采取類似加息的舉措是不錯的一種選擇。目前著手退出寬松貨幣政策的國家，主要是在金融海嘯中受傷較輕或經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐較快的國家。如澳大利亞，過去一年多，國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)環(huán)比僅一個季度為負(fù)，基本可以說并未陷入嚴(yán)重衰退；后者如印度，政府預(yù)估，截至2010年3月的財政年度，印度經(jīng)濟(jì)增長幅度將達(dá)6.5%-6.75%。

對于中國這樣的發(fā)展中國家而言，雖然并未受到金融危機(jī)的直接沖擊，但在全球消費(fèi)需求大量縮減的背景下暴露了其經(jīng)濟(jì)對出口的過度依賴，促使政府進(jìn)行經(jīng)濟(jì)刺激和結(jié)構(gòu)性調(diào)整的政策安排。我們認(rèn)為，在私營企業(yè)投資和居民消費(fèi)成為主要的增長動力之前，國家還是需要保持一定程度上的經(jīng)濟(jì)刺激措施，確保經(jīng)濟(jì)增長的勢頭。

從目前的情況看，全球主要央行的跟進(jìn)加息還需要比較長的一段時間，當(dāng)前各國主要擔(dān)憂的仍是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可持續(xù)性，通脹壓力顯然也不迫切。關(guān)于寬松貨幣政策的退出時間，各國將根據(jù)自身的具體情況，采取不同的應(yīng)變。但這種退出不應(yīng)是一蹴而就的，而可以采取逐步微調(diào)的方式。

雖然當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于年初預(yù)期, 但不確定性仍然較多，因此在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的基礎(chǔ)還不穩(wěn)固的前提下，貨幣政策仍要堅持適度寬松的取向，保持銀行體系有較為充足的流動性，引導(dǎo)貨幣信貸合理增長。雖然市場有通脹跡象出現(xiàn)，但這在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時期是一種普遍現(xiàn)象，與經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展時期的通脹在本質(zhì)上不同，風(fēng)險也不能相提并論。因此中國今年內(nèi)上調(diào)利息的可能性非常低。

政府也明確表態(tài)，目前談退出措施，還言之過早，因為中國內(nèi)地的救市方案與美國及歐洲市場不同，內(nèi)地的救市資金并不像歐美那樣，花在金融體系之內(nèi)去挽救受到大批有毒資產(chǎn)侵襲的銀行體系，而是主要投放于基建以及加速行業(yè)整合的領(lǐng)域。內(nèi)地目前難言"退出"的另一層原因是，雖然房地產(chǎn)市場和股市已經(jīng)先行出現(xiàn)反彈，但是實體經(jīng)濟(jì)的反彈后勁如何尚需觀察。

中國市場面臨的機(jī)會

毫無疑問，全球金融危機(jī)沖擊了過去的金融市場秩序,也給各經(jīng)濟(jì)體金融市場的此消彼漲提供了機(jī)會。目前中國是最大也是最為亮眼的新興市場經(jīng)濟(jì)體，是全球發(fā)達(dá)國家所聚焦和期待的開放發(fā)展中的重要金融資本市場。

中國是金融危機(jī)一個潛在的受益者。金融危機(jī)沖擊較嚴(yán)重的地區(qū), 是金融市場最發(fā)達(dá)、信用擴(kuò)張工具運(yùn)用最多的市場。與歐美市場相比,中國受到金融危機(jī)的沖擊要小得多。中國政府和企業(yè)也充分利用這次機(jī)會加強(qiáng)外交合作，增加在受金融危機(jī)嚴(yán)重影響的國家和企業(yè)的援助與投資，為中國市場的國際化打下了重要的基礎(chǔ)。

即將成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體, 擁有強(qiáng)大財力和良好發(fā)展前景的中國，預(yù)計能加快對外投資，吸引更多外國直接投資和增加與其他國家合作的機(jī)會。

退市對經(jīng)濟(jì)和股市的影響

相對于“退市”，當(dāng)初各國央行“入市”的初衷是為了提供流動性，提升信心及穩(wěn)定市場。應(yīng)該說現(xiàn)在市場的流動性問題已經(jīng)初步解決，那各國央行逐步回收流動性應(yīng)該是一個大趨勢。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇應(yīng)該更多從“特殊時期”的流動性角度考慮，逐步向“一般時期”的企業(yè)盈利，就業(yè)率及進(jìn)出口等角度考慮。

盡管多國貨幣政策依然寬松，未來12個月內(nèi)，產(chǎn)能過剩和失業(yè)率的問題會使全球通脹率保持溫和 - 市場普遍預(yù)期G10和亞洲國家2009及2010年的通脹率會在0.5% - 0.8% 和1.4% - 2.6%之間。基于溫和的通脹預(yù)期，退市措施相信會是一個循序漸進(jìn)的過程。

市場普遍認(rèn)為，世界主要經(jīng)濟(jì)體如美國，歐洲，日本已開始走出谷底，但因為海嘯前較高的負(fù)債率，復(fù)蘇過程也相對緩慢。我們估計新興國家會快于發(fā)達(dá)國家退出寬松的貨幣政策，屆時會對資產(chǎn)市場有一定的短期負(fù)面影響。從今年三月以來，投資市場信心漸漸恢復(fù)，各國的低利率政策促使信貸增長和較高的資產(chǎn)估值。由于新興市場經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度較快，資金流入量也相對比發(fā)達(dá)國家多，使股市和樓市價格大長。貨幣政策收緊會對企業(yè)盈利前景有一定的影響，促使投資者從新調(diào)配資產(chǎn)。這過程有可能帶來一輪短暫的價格調(diào)整，但我們相信從長期而言，新興國家較高的經(jīng)濟(jì)增長前景會帶來比成熟市場更好的長遠(yuǎn)投資機(jī)會。

近期來看，中國市場會受到海外經(jīng)濟(jì)體不斷退出之聲的影響，股市可能出現(xiàn)振蕩波動。但是不斷改善的企業(yè)盈利基本面、逐漸明顯的宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇信號、依然充裕的市場流動性和日益活躍的民間投資奠定了此輪以維穩(wěn)為基調(diào)的A股長期上漲趨勢。另外，可能影響中國短期市場走勢的還包括近期創(chuàng)業(yè)板股票的集中上市。未來幾個月我們還是看多中國A股市場，我們認(rèn)為在2010年一季度A股值得期待。