股指期貨上市前，機構(gòu)為了取得指數(shù)的話語權(quán)，會將手中的持股調(diào)整到大盤藍籌股，進而推升指數(shù)。上市后，為了操作股指期貨，必須準備一筆保證金，所以會賣出一部分股票籌得現(xiàn)金，進而造成指數(shù)下跌。

作者：東方證券研究所

近期股指期貨即將推出的聲音不絕于耳，并成為了近期大盤上揚的主要推動力，如何備戰(zhàn)股指期貨無疑是投資者當前最主要的任務。

自從1982年美國堪薩斯期貨交易所(KCBT)推出價值線指數(shù)期貨，股指期貨已經(jīng)有24年的歷史。我們挑選東亞地區(qū)的五個股指期貨作為分析對象，因為他們的市場結(jié)構(gòu)與中國內(nèi)地股市較為接近。我們詳細總結(jié)分析了股指期貨推出前后對各國股市的影響，

五大市場的啟示

1.中國香港恒生指數(shù)期貨

依照上市時間，最早的是中國香港恒生指數(shù)期貨，上市時間是1986年5月6日。1986年1月8日恒生指數(shù)創(chuàng)下1826.8點的新高后，港股接著就是歷時2個月250點的回調(diào)。但是在股指期貨效應的帶動下，4月25日恒生指數(shù)就突破前高。股指期貨上市的隔一天，恒生指數(shù)創(chuàng)下1865.6點的歷史新高。不過，股指期貨的上漲行情也在上市后開始回檔。經(jīng)過兩個月的休整，恒生指數(shù)才恢復多頭行情。

2.新加坡日經(jīng)225指數(shù)期貨

亞洲的第二個股指期貨——日經(jīng)225期貨86年9月3日在新加坡交易所上市。此前日經(jīng)225指數(shù)一路上漲并于1986年8月20日創(chuàng)下18936點的新高。但在股指期貨上市后，指數(shù)開始回調(diào)，反而讓前波的高點成為中期頭部。

3.韓國KOSPI200指數(shù)期貨

1996年5月3日，韓國KOSPI200指數(shù)期貨上市。韓國股市從1995年下半年開始下滑，1996年全年更是大跌逾20%。但是，股指期貨的推出還是讓KOSPI200指數(shù)在期貨上市前反彈17.5%，4月29日創(chuàng)下波段新高110.7點，之后才在股指期貨上市后恢復熊市。

4.中國臺灣加權(quán)指數(shù)期貨

中國臺灣的股指期貨推出緊接在韓國之后，和韓國很類似。中國臺灣加權(quán)指數(shù)從股指期貨上市前1個月起漲，7月20日創(chuàng)下8047.7點的波段新高，漲幅13.5%。上市之后，加權(quán)指數(shù)又恢復熊市本色。

5.中國香港的H股指數(shù)期貨

最后一個被我們分析的海外股指期貨案例是中國香港的H股指數(shù)期貨，也是與中國內(nèi)地股市關(guān)聯(lián)度最高的海外股指期貨。H股期貨上市于2003年12月8日，從2003年6月開始，H股指數(shù)與內(nèi)地股市一同飆升。股指期貨于2003年年底推出，更是助漲指數(shù)一路上揚。2004年1月5日，H股指數(shù)創(chuàng)下5391點的5年新高。不過，創(chuàng)下新高的H股指數(shù)開始缺乏推升力，2004年4月9日溫家寶總理宣布宏觀調(diào)控，指數(shù)開始大幅回落。從H股指數(shù)期貨的上市來看，上市前上漲與其它海外股指期貨的經(jīng)驗相同。至于上市后下跌，在H股期貨并不明顯，上市后17天才下跌，真正的大跌出現(xiàn)在4個月以后的宏觀調(diào)控，反應有些滯后。長期趨勢從指數(shù)走勢來看好像改變了，但是主要原因是經(jīng)濟基本面改變，而不是股指期貨使然。

“前漲后跌”是大概率事件

綜合5個海外股指期貨上市的經(jīng)驗，我們可以得出一些結(jié)論：一、股指期貨上市前上漲，五個股期貨都符合。二、股指期貨上市后下跌，有四個股指期貨符合，不符合的H股期貨，跌勢也出現(xiàn)在17個交易日以后。三、股指期貨的上市形成中期頭部。日經(jīng)225指數(shù)、KOSPI200指數(shù)、臺灣加權(quán)指數(shù)，頭部出現(xiàn)在期貨上市前的10天、4天、1天。恒生指數(shù)、H股指數(shù)，頭部出現(xiàn)在期貨上市后的1天、17天。四個股市的長期趨勢不會因為股指期貨上市而改變，5個海外案例都符合。

金融學的理論告訴我們，股指期貨不會改變投資人買賣股票的意愿，這是一個很合理的推論。試想，如果股指期貨增加股票買氣，那么有股指期貨的國家股市表現(xiàn)會明顯優(yōu)于沒有股指期貨的國家，這與我們看到的不符。但是，股指期貨上市前股市漲，上市后股市跌，又以高比例出現(xiàn)我們研究的五個案例，這又該怎么解釋？合理的推論是，股指期貨上市前股機構(gòu)為了取得指數(shù)的話語權(quán)，會將手中的持股調(diào)整到大盤藍籌股，進而推升指數(shù)。上市后股為了操作股指期貨，必須準備一筆保證金，所以會賣出一部分股票籌得現(xiàn)金，進而造成指數(shù)下跌。而且，投資人也會先觀望股指期貨是否改變市場結(jié)構(gòu)，交易趨向觀望。要研究這種現(xiàn)象，需要研究機構(gòu)在上市前后持倉的變化，以及藍籌股是否超漲超跌。