申銀萬國*行業(yè)研究*三網融合政策出臺點評：三網融合政策符合市場預期，加快有線行業(yè)發(fā)展

事件：1月13日國務院常務會議決定，加快推進電信網、廣播電視網和互聯(lián)網三網融合，主要內容包括：第一，提出三網融合階段性目標。2010年至2012年重點開展廣電和電信業(yè)務雙向進入試點，2013年至2015年，全面實現三網融合發(fā)展。第二，明確5項重點工作。(1)選擇部分地區(qū)試點，符合條件的廣播電視企業(yè)可以經營增值電信業(yè)務和部分基礎電信業(yè)務；符合條件的電信企業(yè)可以從事部分廣播電視節(jié)目生產制作和傳輸。(2)全面推進有線電視網絡數字化和雙向化升級改造，整合有線電視網絡。加快電信寬帶網絡建設，推進城鎮(zhèn)光纖到戶，擴大農村地區(qū)寬帶網絡覆蓋范圍。(3)推動移動多媒體廣播電視、手機電視、數字電視寬帶上網等業(yè)務的應用和三網融合標準的建立。(4)強化網絡管理，保障網絡信息安全和文化安全。(5)加強政策扶持，給予金融、財政、稅收等支持，將三網融合相關產品和業(yè)務納入政府采購范圍。

投資建議：繼續(xù)推薦歌華有線。維持歌華有線“買入”評級，歌華有線10年PE(40倍)和10年PB(3.8倍)水平與歷史均值相當，相對市場整體PE(2.2倍)和PB水平(1.3倍)也在歷史均值附近，而公司未來發(fā)展預期顯然優(yōu)于過去2年市場預期，估值水平有望進一步提升，上調公司目標價至22元(相當于有線行業(yè)10年PE均值水平，而公司發(fā)展空間優(yōu)于其他兩家有線企業(yè))。而公司未來發(fā)天威視訊相對市場整體的PE和PB水平分別高于歷史均值水平40%和60%，廣電網絡相對市場整體PE和PB水平分別高于歷史均值10%和30%，不建議現價買入，考慮到后續(xù)行業(yè)可能有進一步的政策推動，維持歌增持”評級，

政策內容符合我們預期。我們1月13日報告判斷三網融合仍需時間，廣電體系尚有3-5年保護期，短期三網融合格局變化并不明顯。從公布的政策內容看，2013-15年才全面三網融合，與我們判斷基本一致。本次政策內容的新提法主要包括：(1)提出三網融合時間規(guī)劃；(2)允許試點廣電運營商和電信運營商(部分)相互進入。

盡管準備開始試點，但短期三網融合格局變化較小。廣電企業(yè)可以經營增值電信業(yè)務(如寬帶/短信業(yè)務等)在國辦發(fā)08年1號文件中已經提及，但可以經營部分基礎電信業(yè)務(語音業(yè)務)是首次提出；而電信企業(yè)可以從事部分廣播電視節(jié)目生產制作和傳輸提法也是首次提出；真正的關鍵在于，如何界定符合條件，由誰界定符合條件，如果依然是廣電總局界定電信企業(yè)是否符合條件從事廣電業(yè)務，工信部界定廣電企業(yè)是否符合條件從事電信業(yè)務，考慮到保護本體系企業(yè)利益，短期放松準入條件的概率較低，現有三網融合格局出現大變化可能性較小。

短期廣電向電信單向進入的概率較高。盡管如何界定的細則尚不得知，但我們認為廣電先向電信單向進入概率較高，理由在于：(1)廣電企業(yè)相比電信企業(yè)實力較弱(歌華有線收入不到中國移動收入的0.5%)，對等進入是廣電體系無法接受的；(2)廣電企業(yè)運營電信增值業(yè)務是即成事實。不論是否有寬帶業(yè)務牌照，各地有線運營商大多都經營寬帶業(yè)務；(3)電信運營商并不過多擔心有線運營商搶占寬帶業(yè)務市場份額；首先，電信運營商掌握出口帶寬，通過上調帶寬成本分享廣電寬帶用戶收入；其次，有線運營商市場競爭力總體較弱，寬帶用戶中有線寬帶用戶占比不到3%。

因此，我們認為短期廣電向電信單向進入概率較高。

加強網絡改造，加大廣電運營商和電信運營商資本開支壓力，但有利于設備提供商。為應對三網融合競爭壓力，廣電運營商將加快數字化和雙向化改造，預計完成改造需要資本開支約1000億，而對電信運營商來講，FTTH(光纖到戶)每戶成本約1500元，接近1億寬帶用戶FTTH需要資本開支約1500億。網絡改造加大運營商資本開支和折舊攤銷，壓低運營商短期盈利水平，以保證長期競爭優(yōu)勢。而加快網絡改造有利于設備提供商近期收入和利潤水平的提升，涉及企業(yè)包括機頂盒供應商、光纖廠商、通信設備廠商等。

政策更多的體現廣電總局的利益訴求。原因在于：(1)沒有立即全面雙向進入，給予廣電企業(yè)3-5年的緩沖期應對未來競爭；(2)強調推動的移動多媒體廣播電視(CMMB)、手機電視和數字電視寬帶業(yè)務均是廣電系企業(yè)主導的業(yè)務；(3)特別重申加強網絡管理，包括信息安全和文化安全，彰顯廣電總局近期打擊手機色情、互聯(lián)網盜版與色情的成果；(4)金融、財政和稅收支持主要面向廣電企業(yè)，電信企業(yè)已經具有良好的運營和盈利能力。總體來看，本次三網融合政策更多體現廣電總局的意志。

直接影響：競爭帶來有線行業(yè)積極變化。我們維持09年中期策略報告觀點，在三網融合壓力下，廣電運營商加快跨區(qū)域整合、網絡改造以及更加市場化經營，行業(yè)趨勢有望轉好。具體體現在：(1)合作加強業(yè)務推廣：中國移動與有線行業(yè)的合作，以應對中國電信/聯(lián)通捆綁銷售策略(手機/固定寬帶/IPTV/電話)，從而提升有線行業(yè)寬帶用戶等雙向業(yè)務發(fā)展；(2)有線運營商一省一網的整合進度提速；(3)網絡改造為雙向業(yè)務發(fā)展和ARPU提升提供基礎條件。

長期影響：(1)內容產業(yè)收入大幅提升；長期看，有線運營商和電信運營商的網絡條件/運營能力接近，關鍵在于誰能提供更具有吸引力的內容節(jié)目或服務應用；2009年美國最大有線運營商COMCAST收購美國最大廣播電視網絡公司NBC(內容提供商)恰是一個佐證。在運營商對優(yōu)質內容節(jié)目的爭奪中，內容產業(yè)的版權收入有望大幅提升。(2)三屏融合背景下，互聯(lián)網應用從電腦向電視轉移；比如網絡游戲變身電視游戲，網絡電話變身電視電話，現有平均年齡較大的電視觀眾通過電視享受互聯(lián)網應用，提升互聯(lián)網企業(yè)用戶受眾人群，拓展新的收入來源。(萬建軍)