高市盈率發(fā)行及由此導(dǎo)致的超募現(xiàn)象，歸根結(jié)底乃詢價(jià)對(duì)象的不合理報(bào)價(jià)所致

任亮

中國(guó)證監(jiān)會(huì)日前在上海西郊賓館舉行新股發(fā)行體制改革研討會(huì)。會(huì)上，如何破解發(fā)行市盈率過(guò)高的問(wèn)題，成為各方激辯的焦點(diǎn)。

發(fā)行市盈率逐步推高

在2009年6月29日，IPO制度市場(chǎng)化改革后第一只新股桂林三金(002275.SZ)開(kāi)始發(fā)行，這也是真正意義上沒(méi)有對(duì)其發(fā)行市盈率進(jìn)行窗口指導(dǎo)的第一只新股。

而近8個(gè)月以來(lái)，據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，已有146只新股以市場(chǎng)化定價(jià)的方式開(kāi)始或完成發(fā)行，包括14只主板新股、50只創(chuàng)業(yè)板新股，以及82只中小企業(yè)板新股。

所有的改革都不會(huì)一帆風(fēng)順，此次新股發(fā)行制度改革也是如此。盡管市場(chǎng)化改革方向已經(jīng)被市場(chǎng)認(rèn)同，但進(jìn)入后窗口指導(dǎo)時(shí)代后，一些問(wèn)題也隨之逐漸顯現(xiàn)出來(lái)。其中包括被市場(chǎng)各方高度關(guān)注的發(fā)行市盈率過(guò)高問(wèn)題，以及上市公司嚴(yán)重超募問(wèn)題。而這也反映出目前的詢價(jià)機(jī)制尚存在一定的不足。

在改革初期，桂林三金等發(fā)行市盈率僅30倍出頭，第一只主板新股四川成渝(601107.SH)也僅為20倍。但隨后中國(guó)建筑(601668.SH)便迅速將發(fā)行市盈率推高。作為唯一一只市場(chǎng)化定價(jià)發(fā)行的超級(jí)大盤股，中國(guó)建筑發(fā)行市盈率高達(dá)51.29倍。

而這僅僅是個(gè)開(kāi)始，隨后，多家公司開(kāi)始挑戰(zhàn)高發(fā)行市盈率。創(chuàng)業(yè)板的推出將這一趨勢(shì)推向極致。目前，已經(jīng)有5只創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行市盈率高達(dá)百倍以上。中小企業(yè)板最高也達(dá)86.54倍。

據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，新股發(fā)行機(jī)制改革后至今，主板公司的平均發(fā)行市盈率為45.86倍，中小企業(yè)板為51.06倍，創(chuàng)業(yè)板為68.62倍。

中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席助理朱從玖在此次研討會(huì)上指出，發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)發(fā)行新股，通常絕大部分由機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)，因此這對(duì)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)的約束力是比較強(qiáng)的。而A股市場(chǎng)的情況是中小投資者參與的程度和意愿強(qiáng)烈，80%的股份要分配給中小投資者，所以定價(jià)的約束力不太充分，這在客觀上出現(xiàn)推高新股價(jià)格的傾向。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家華生也認(rèn)為，發(fā)行市盈率高有其合理部分，但總體的市盈率都偏高，就反映了二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)存在問(wèn)題。而要解決這些問(wèn)題，華生認(rèn)為還要加快推行發(fā)行審批的改革，同時(shí)推進(jìn)再融資以及股本擴(kuò)張的市場(chǎng)化。

發(fā)行市盈率過(guò)高也導(dǎo)致了新股紛紛跌破發(fā)行價(jià)。多位專家均認(rèn)為這是對(duì)市場(chǎng)有利的。只有跌破發(fā)行價(jià)，尤其首日跌破發(fā)行價(jià)，才能夠倒逼詢價(jià)機(jī)構(gòu)進(jìn)行合理報(bào)價(jià)。

嚴(yán)重超募

高市盈率發(fā)行的一個(gè)直接后果是發(fā)行價(jià)高于發(fā)行者預(yù)期，并由此產(chǎn)生超募現(xiàn)象。而超募現(xiàn)象則隨著創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行而日趨嚴(yán)重。

有投行人士曾向《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》指出，對(duì)于投行來(lái)說(shuō)，發(fā)行公司超募得越多，那么其獲得的承銷費(fèi)率就越高，這也是超募的動(dòng)力所在。

對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士也紛紛建議，改變現(xiàn)行等級(jí)累計(jì)承銷費(fèi)用計(jì)費(fèi)方式，如超募資金部分不再計(jì)入承銷費(fèi)用；同時(shí)加強(qiáng)對(duì)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管和處罰力度，增加其違規(guī)成本等。

而據(jù)本報(bào)記者去年底時(shí)獲得的消息，證監(jiān)會(huì)相關(guān)部門也將在發(fā)行、定價(jià)、審批、承銷和配售等環(huán)節(jié)作出進(jìn)一步的改進(jìn)和完善，爭(zhēng)取在今年遏制或減緩這種非正常狀態(tài)。

深交所總經(jīng)理宋麗萍也在此次研討會(huì)上指出，承銷商內(nèi)部各部門要?dú)w位盡責(zé)，保持相對(duì)獨(dú)立性。

但華生在此次研討會(huì)上并不認(rèn)為超募是個(gè)很嚴(yán)重的問(wèn)題。在他看來(lái)，很多企業(yè)募集資金原來(lái)的額度就是根據(jù)能夠批的額度算出來(lái)的。企業(yè)面對(duì)的形勢(shì)瞬息萬(wàn)變，這個(gè)月跟下個(gè)月、再過(guò)幾個(gè)月又不一樣，所需要的募集資金都會(huì)有差異。

無(wú)論高市盈率發(fā)行，還是由此導(dǎo)致的超募現(xiàn)象，歸根結(jié)底是詢價(jià)對(duì)象的不合理報(bào)價(jià)導(dǎo)致的。

宋麗萍建議，建立對(duì)詢價(jià)對(duì)象信用狀況的評(píng)估機(jī)制，強(qiáng)化對(duì)詢價(jià)對(duì)象信用的約束。據(jù)她透露，在創(chuàng)業(yè)板50家企業(yè)的詢價(jià)過(guò)程中，有少數(shù)詢價(jià)對(duì)象多次出現(xiàn)非理性報(bào)價(jià)和其他不當(dāng)行為，承銷商既對(duì)此有看法，也向交易所進(jìn)行了反映，但是依然無(wú)法將它們排除在外。