□本報(bào)記者 申屠青南

貝爾斯登因高杠桿和過度投機(jī)衍生品交易而倒閉兩周年后，中國(guó)資本市場(chǎng)即將引入杠桿交易和衍生品交易。如何防止在中國(guó)出現(xiàn)貝爾斯登式的悲劇，考驗(yàn)著中國(guó)資本市場(chǎng)的方方面面。分析人士指出，通過采取穩(wěn)妥、謹(jǐn)慎的方式，在不斷積累經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上逐步探索，高杠桿悲劇不會(huì)在中國(guó)市場(chǎng)上演。

貝爾斯登的倒閉，說明杠桿是毒藥。美國(guó)投資銀行的經(jīng)營(yíng)模式在過去十年間發(fā)生了巨大變化，過度投機(jī)和過高的杠桿率使得投行走上了一條不歸之路。傳統(tǒng)上以賺取傭金收入為主、對(duì)資本金要求很低的投資銀行，在高利潤(rùn)的誘惑和激烈競(jìng)爭(zhēng)的壓力下，大量從事次貸市場(chǎng)和復(fù)雜產(chǎn)品的投資，投行悄然變成了追逐高風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖基金。例如，2008年3月，貝爾斯登的有形股權(quán)資本約為110億美元，卻支撐著3950億美元的總資產(chǎn)——杠桿比率達(dá)到36。高杠桿在帶來大量利潤(rùn)的同時(shí)，積累了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)逆轉(zhuǎn)時(shí)，看似強(qiáng)大的貝爾斯登轟然倒下。

前車之覆，后車之鑒。中國(guó)作為新興市場(chǎng)，在融資融券試點(diǎn)和股指期貨推出初期，采取更為穩(wěn)妥、謹(jǐn)慎的方式，適當(dāng)降低杠桿比例，循序漸進(jìn)，在不斷積累經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上逐步探索，正是對(duì)國(guó)際金融危機(jī)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的深刻反思——既不能畏懼創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，裹足不前，也不能脫離市場(chǎng)實(shí)際和監(jiān)管水平，急進(jìn)冒進(jìn)。

貝爾斯登倒閉表明市場(chǎng)并非總是有效的。市場(chǎng)化是改革的方向，但市場(chǎng)也有失靈的時(shí)候，美國(guó)金融市場(chǎng)過度自由化的發(fā)展模式走到了極端，衍生品過度泛濫，監(jiān)管長(zhǎng)期缺位，直至出現(xiàn)系統(tǒng)性的崩潰。過度的監(jiān)管和過度的市場(chǎng)化作為兩個(gè)極端，都不可取。沒有絕對(duì)的自由也沒有絕對(duì)的管制，金融市場(chǎng)的健康發(fā)展需要尋找兩者的平衡點(diǎn)。

伴隨著越來越多的金融創(chuàng)新，銀行、證券、保險(xiǎn)等不同金融機(jī)構(gòu)之間的界限越來越模糊，貝爾斯登們借入短期資金、貸出長(zhǎng)期資金，從事著類銀行的業(yè)務(wù)，卻不受資本充足率的限制，風(fēng)險(xiǎn)不斷積累以至倒閉。前些年我國(guó)處置的30多家高風(fēng)險(xiǎn)證券公司，大都涉及違規(guī)高息融入資金、挪用客戶保證金，最嚴(yán)重的一家公司違規(guī)委托理財(cái)金額超過90億元，是其當(dāng)時(shí)凈資產(chǎn)的9倍，最終形成巨額虧損。

當(dāng)融資融券業(yè)務(wù)從試點(diǎn)轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務(wù)后，證券公司將從目前的以自有資金和自有證券開展業(yè)務(wù)，擴(kuò)大為增加其他合規(guī)資金和證券的融通配置方式。從某種意義上來說，證券公司通過轉(zhuǎn)融通，從事的業(yè)務(wù)已經(jīng)類似銀行，因此需要實(shí)施更有效的監(jiān)管，以避免債權(quán)人擠兌導(dǎo)致流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

貝爾斯登以及其他金融機(jī)構(gòu)倒閉之后，政府拿出巨額納稅人資金來收拾殘局，不少人士建議針對(duì)金融機(jī)構(gòu)征收“污染稅”以彌補(bǔ)崩盤帶來的損失。在這方面，我國(guó)已經(jīng)走在前面。券商綜合治理之后，我國(guó)相繼成立證券投資者保護(hù)基金公司、期貨投資者保障基金，要求各證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)根據(jù)分類評(píng)價(jià)結(jié)果，按比例繳納，匯集資金未雨綢繆應(yīng)對(duì)可能的倒閉風(fēng)險(xiǎn)。

融資融券第一單即將產(chǎn)生，股指期貨也將在4月亮相，在這一時(shí)點(diǎn)，深刻反思貝爾斯登倒閉案例，有助于中國(guó)資本市場(chǎng)更理性、科學(xué)地探索市場(chǎng)化之路。