東證期貨研究所 楊衛(wèi)東

期現(xiàn)套利操作理論上要求在現(xiàn)貨和期貨市場上同時建倉和平倉，但考慮到市場流動性以及策略需求，我們并不需要完全按照理論操作，可以采取靈活的操作策略。針對期現(xiàn)套利操作，本文提出三種建倉策略和平倉策略。

建倉策略之一即時建倉策略，在瞬間完成套利頭寸的建立，即在發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會的時刻，根據(jù)當(dāng)前市場上的買賣盤的情況，以即時價格按照比例買賣整個股票投資組合或期貨，如果股票市場和期貨市場的流動性足夠，可以在瞬間實現(xiàn)套利頭寸的建立。在這種情況下，套利交易只有沖擊成本并沒有等待成本，但是會引起買賣標(biāo)的價格劇烈變化。

建倉策略之二延時建倉策略，不在套利機(jī)會出現(xiàn)的瞬間完成所有的頭寸，而是通過延長套利時間，在確定的時間區(qū)間內(nèi)，按比例同步交易，從而實現(xiàn)套利頭寸的建立。這種方法可以有效的減少沖擊成本，不會引起買賣標(biāo)的價格劇烈變化，但是等待成本成為了主要的變動成本，而且也引發(fā)了套利交易的不確定性。

建倉策略之三混合建倉策略，即時建倉策略需要買賣標(biāo)的具有足夠的流動性，而延時交易策略則會引發(fā)套利風(fēng)險。因此，可以采取兩種策略混合的方式，一部分交易頭寸通過即時交易策略交易，剩下的部分通過延時交易的方法完成。在這種情況下，變動成本將隨著兩種交易策略的交易量比例變動，即時交易完成的比例越高，沖擊成本越大，等待成本越小；延時交易完成的比例越高，等待成本越大，沖擊成本越小。因此可以采取優(yōu)化兩種交易策略完成的比例，采用最優(yōu)化算法使得變動成本最小。

對于流動性風(fēng)險的承受能力，平倉和建倉過程是不同的。平倉時，由于已經(jīng)有最低利潤的保證，在交割之前，只要價差運(yùn)動到最低利潤附近，都可以分期分批平倉。因時效性不是很強(qiáng)，對流動性要求較低。

平倉策略分之一持有到期策略，最為正常的策略，就是持有到合約交割日平倉。平倉策略分之二提前平倉策略，在套利期間如果遇到相反的套利機(jī)會，則提前平倉，甚至可適當(dāng)建立相反頭寸，可獲得兩筆套利利潤。平倉策略分之三展期換倉策略，當(dāng)結(jié)束套利時，遇到后期合約有更大利潤的同向套利機(jī)會，則保留股票組合頭寸，并對期貨頭寸展期繼續(xù)進(jìn)行套利操作，免除了構(gòu)建股票現(xiàn)貨組合的建倉成本。后兩種平倉策略都能夠有效提升套利操作效果。