《投資者報(bào)》分析員 楊秀紅

玉蘭花盛開的時(shí)節(jié)，股指期貨終于破繭而出，成功上市交易。

根據(jù)中登公司數(shù)據(jù)，2009年底A股賬戶市值在100萬元以上的有127.6萬戶。這部分投資者可能是未來股指期貨的主要參與群體，假設(shè)這個(gè)群體中有50%的投資者參與股指期貨，那么未來參與股指期貨的人數(shù)有望超過50萬。

雖然潛在投資者眾多，但不少人對這一新鮮事物依舊感到陌生。

綜合來看，股指期貨主要為投資者帶來三種交易模式：投機(jī)、套期保值和套利。這三種模式，主要參與群體不盡相同。一般而言，直接買賣股指期貨進(jìn)行投機(jī)交易者，主要是一些風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)、追求高風(fēng)險(xiǎn)高收益的個(gè)人投資者及部分私募基金，他們也是市場上最活躍的分子；而利用套保和套利交易的投資者，多為機(jī)構(gòu)投資者。

針對不同的交易模式，《投資者報(bào)》數(shù)據(jù)研究部綜合多家券商及期貨公司觀點(diǎn)，為投資者匯總了股指期貨的投資步驟。

利用市場漲跌進(jìn)行投機(jī)交易

所謂投機(jī)，是指根據(jù)對市場的判斷，把握機(jī)會(huì)，利用市場出現(xiàn)的價(jià)差進(jìn)行買賣從中獲得利潤的交易行為。股指期貨的投機(jī)交易則是指直接通過股指期貨價(jià)格的變動(dòng)進(jìn)行獲利。該交易是單邊持倉投機(jī)。

據(jù)銀河期貨此前統(tǒng)計(jì)，從國際市場股指期貨運(yùn)行狀況來看，單邊投機(jī)交易在各國股指期貨交易中占有50%~70%不等的份額，既是主要的投資方式，也是市場流動(dòng)性的重要來源。當(dāng)投資者對市場后市趨勢有明顯的上漲和下跌的判斷時(shí)，就可以利用股指期貨進(jìn)行單邊投機(jī)交易。

如果投資者預(yù)測后市將上漲時(shí)可買進(jìn)股指期貨合約；預(yù)測后市將下跌時(shí)可賣出股指期貨合約。前者稱為多頭投機(jī)，后者稱為空頭投機(jī)。

例如：某年1月，某投機(jī)者根據(jù)綜合判斷后市市場仍存在上行空間，于是開倉買入1手3月份的股指期貨合約。其買入滬深300價(jià)為2800點(diǎn)，每指數(shù)點(diǎn)位價(jià)值300元，則其買入合約價(jià)值為2800×300=840000元，按照15%的保證金計(jì)算，則其使用的保證金為840000×15%=126000元。到了2月1日，滬深300指數(shù)期貨合約上漲至3000點(diǎn)，投資者在該價(jià)位賣出合約平倉。其交易結(jié)果為(3000-2800)×300=60000元，其此次投機(jī)收益率為60000/126000=47.62%。同期滬深300漲幅僅為7.14%。

相反，投資者認(rèn)為股指未來會(huì)下跌，可以賣出某一月份的股指期貨合約，股指下跌后在低位買入平倉并獲得差價(jià)。

可見，利用股指期貨保證金、雙邊交易等制度，投資者可以以小博大，在短期內(nèi)獲得高額收益率。

需要提醒投資者：單邊投機(jī)交易是一把“雙刃劍”。雖然杠桿作用能顯著提高資金利用率和收益率，但如果投資者誤判市場，也會(huì)遭遇杠桿作用帶來的巨大風(fēng)險(xiǎn)。

利用套期保值對沖市場風(fēng)險(xiǎn)

股指期貨因高杠桿和T+0的交易規(guī)則，往往被市場認(rèn)為是投機(jī)工具。事實(shí)上，期貨產(chǎn)生的根源來自于套期保值，而套期保值交易也是股指期貨最根本的交易模式之一。

套期保值就是通過使用股指期貨交易與一定規(guī)模的股票現(xiàn)貨組合進(jìn)行對沖，從而規(guī)避現(xiàn)貨市場的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。如果期貨頭寸能夠較好地與現(xiàn)貨匹配，套期保值交易能夠消除現(xiàn)貨市場的大部分系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

套期保值可分為6個(gè)流程：套保目標(biāo)設(shè)定；擇時(shí)套保；建倉合約的選擇；動(dòng)態(tài)調(diào)整期貨頭寸；展期策略；結(jié)束套期保值。

以下是利用套期保值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的案例：某投資者股票賬戶上有4萬股股票A，每股50元，市值200萬元，此時(shí)滬深300指數(shù)漲到3300點(diǎn)，投資者非常擔(dān)心大盤漲得過高，但手上股票代表的上市公司A基本面良好，估值較為合理，且未來有重組預(yù)期，賣出可能會(huì)失去重大機(jī)會(huì)。

此時(shí)，投資者可以利用股指期貨來對沖大盤下跌的風(fēng)險(xiǎn)。投資者用30.60萬元的保證金(按15%計(jì)算)，在3400點(diǎn)價(jià)位開倉兩手滬深300股指期貨合約，如果一個(gè)月后，大盤出現(xiàn)調(diào)整，滬深300指數(shù)跌到2800點(diǎn)，股票A也受大盤拖累，下跌到40元，此時(shí)股票賬戶上虧損(50-40)×4=40萬元，而股指期貨上盈利(3400-2800)×300×2=36萬元，合計(jì)只虧4萬元，如果沒進(jìn)行股指期貨套期貨保值，虧損將達(dá)到40萬元。

如果一個(gè)月后，大盤繼續(xù)盤升到3500點(diǎn)，上市公司A重組實(shí)現(xiàn)漲到70元，股票賬戶上將盈利(70-50)×4=80萬元，股指期貨虧損(3500-3400)×300×2=6萬元，合計(jì)盈利74萬元。這樣，投資者短期不用賣出股票，就規(guī)避了大盤可能下跌帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

為了更精確的套期保值，投資者需要根據(jù)組合的β值來調(diào)整套期保值買入合約的數(shù)量。

利用期現(xiàn)套利實(shí)現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)套利

所謂套利，就是利用股指期貨定價(jià)偏差，通過買入股指期貨標(biāo)的指數(shù)成份股并同時(shí)賣出股指期貨，或者賣空股指期貨標(biāo)的指數(shù)成份股并同時(shí)買入股指期貨，來獲得無風(fēng)險(xiǎn)收益。

就目前中國資本市場現(xiàn)狀而言，股指期貨上市后可行的套利策略包括：期現(xiàn)套利、跨期套利和結(jié)算套利。其中，期現(xiàn)套利將是股指期貨推出初期最受歡迎的策略。

簡單來說，股指期貨期現(xiàn)套利的流程可以分為如下幾步：第一，確定期貨定價(jià)模型，根據(jù)自身資金規(guī)模、成本確定套利上下邊界；第二，根據(jù)指數(shù)歷史走勢和自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力確定業(yè)務(wù)的最大倉位；第三，確定現(xiàn)貨部分的構(gòu)造方法與交易模式；第四，確定期間止盈止損條件；第五，隨時(shí)關(guān)注期現(xiàn)組合風(fēng)險(xiǎn)敞口，對現(xiàn)貨異常情況進(jìn)行調(diào)整。其中，最基本的是要計(jì)算套利區(qū)間上下邊界，以確定能否套利。

例如：某年1月12日滬深300指數(shù)的點(diǎn)位為3535.4點(diǎn)，3月合約收盤價(jià)4140點(diǎn)，假設(shè)年利率r=5%，年紅利q=3%，那么套利區(qū)間是多少？是否存在套利機(jī)會(huì)？

首先計(jì)算1003合約的理論價(jià)格：F=Se(r-q)(T-t) =3547.2。

然后計(jì)算套利成本Tc(包括期貨買賣雙邊手續(xù)費(fèi)、股票買賣手續(xù)費(fèi)及印花稅、借貸理查成本等)，計(jì)算結(jié)果為50.2，則無套利區(qū)間為[3497,3597.4]。

1月12日3月份遠(yuǎn)期合約4140點(diǎn)完全大于無套利區(qū)間上限，存在巨大的套利空間，操作上可以買入成份股同時(shí)賣出3月份遠(yuǎn)期合約實(shí)現(xiàn)套利。