安信期貨 姜德增 李佩穎

市場(chǎng)瞬息萬(wàn)變，這令股市投資成為一把雙刃劍：投資者既可能在變化莫測(cè)的市場(chǎng)中獲得豐厚收益，也可能遭受巨大損失。特別是對(duì)股市產(chǎn)生全局性影響的突發(fā)事件出現(xiàn)時(shí)，常常會(huì)造成市場(chǎng)整體波動(dòng)，這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)使得遵循長(zhǎng)期投資理念的價(jià)值投資者往往束手無策。而隨著HS300股指期貨的推出，通過對(duì)手中股票進(jìn)行套期保值，將一改此類投資者的被動(dòng)局面。

時(shí)點(diǎn)、合約與頭寸選擇是關(guān)鍵

近年來，國(guó)有企業(yè)參與套保導(dǎo)致大量虧損的案例屢見不鮮，究其原因，套保方案設(shè)計(jì)與策略實(shí)施嚴(yán)重扭曲是導(dǎo)致國(guó)企套保失敗的根源。

時(shí)點(diǎn)、合約與頭寸的選擇無疑是套保策略實(shí)施中的關(guān)鍵，即“選擇合適的時(shí)點(diǎn)、合適的期貨合約運(yùn)用恰當(dāng)?shù)念^寸進(jìn)行規(guī)范化的操作”

“合適的時(shí)點(diǎn)”指的是套保策略的實(shí)施時(shí)點(diǎn)應(yīng)建立在對(duì)股票走勢(shì)判斷的基礎(chǔ)之上。只有當(dāng)投資者對(duì)現(xiàn)貨走勢(shì)把握不大，或認(rèn)為現(xiàn)貨面臨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，建立套保頭寸才是合適的時(shí)機(jī)；如果在現(xiàn)貨市場(chǎng)處于上漲趨勢(shì)時(shí)建立套保頭寸，自然會(huì)錯(cuò)過盈利機(jī)會(huì)。

“合適的期貨合約”包括兩個(gè)層面涵義：一是選擇什么合約；二是所需的合約數(shù)量。我國(guó)未來開設(shè)的股指期貨合約共有四個(gè)合約同時(shí)交易，分別為近月、次近月及隨后兩個(gè)近月。根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，近月合約一般為主力合約，具有成交量大、流動(dòng)性好的特點(diǎn)，往往成為套期保值的合約首選。

套保所需合約數(shù)量即頭寸的設(shè)計(jì)，主要是為了防范超套與套保不足的問題。由于套期保值股票與HS300指數(shù)期貨合約波動(dòng)幅度并非完全一致，因此投資者不能簡(jiǎn)單以1：1作為套期保值比例。

假設(shè)投資者需套保的股票組合與HS300指數(shù)期貨收益率變動(dòng)關(guān)系為1.2：1，即HS300指數(shù)期貨漲跌10％，該股票組合漲跌12％。投資者擔(dān)心后市下跌，需對(duì)價(jià)值100萬(wàn)元的股票組合進(jìn)行套保，則可選擇在期貨市場(chǎng)上賣出價(jià)值為100萬(wàn)×1.2＝120萬(wàn)的HS300指數(shù)期貨合約。具體所需股指期貨合約數(shù)為：套保所需合約總價(jià)值/（所選合約的指數(shù)點(diǎn)×合約乘數(shù)）。合約乘數(shù)為每點(diǎn)300元，假設(shè)所選合約指數(shù)點(diǎn)為4000點(diǎn)，則所需合約數(shù)=120萬(wàn)/（4000點(diǎn)×300元/點(diǎn)）=1張。

　　套保實(shí)施中的風(fēng)險(xiǎn)值得考量

套期保值實(shí)施也可能帶來一定風(fēng)險(xiǎn)：首先是可能存在的交叉套保風(fēng)險(xiǎn)，即投資者所需套保的現(xiàn)貨與股指期貨之間的關(guān)系并不穩(wěn)定，可能帶來的套保偏差。

如果股票現(xiàn)貨組合中包括股票數(shù)量較多，股票組合與股指期貨間的關(guān)系相對(duì)穩(wěn)定，選擇科學(xué)方法測(cè)算的最優(yōu)套保頭寸實(shí)施套保的效果一般會(huì)較好；但對(duì)于中小投資者而言，其所持股票種類少，現(xiàn)貨與股指期貨間的關(guān)系不穩(wěn)定，存在交叉套保風(fēng)險(xiǎn)的可能較大。一方面，投資者通過動(dòng)態(tài)調(diào)整套保頭寸的方式可部分應(yīng)對(duì)交叉套保風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，可以通過選股策略來規(guī)避不利的套保風(fēng)險(xiǎn)，即如果所選股票強(qiáng)于大盤，在大盤下跌時(shí)，股指期貨空頭頭寸可有效規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而強(qiáng)于大盤的個(gè)股還可能帶給投資者正收益。

其次，由于股指期貨交易采用“保證金”和“逐日盯市”交易制度，盡管套保交易整體上盈虧相抵，但期貨頭寸的損失在所難免并將直接沖減投資者期貨賬戶的結(jié)算準(zhǔn)備金。如果保證金不足，套保頭寸必然面臨平倉(cāng)或減倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)，因此投資者應(yīng)考慮預(yù)留一定量的資金應(yīng)對(duì)期貨保證金不足的風(fēng)險(xiǎn)。