從長(zhǎng)期看股指期貨不會(huì)改變市場(chǎng)的運(yùn)行方向，但會(huì)收斂市場(chǎng)波動(dòng)，多元化的盈利模式使A股市場(chǎng)的長(zhǎng)期波動(dòng)率可能收窄。

研究支持

馮志遠(yuǎn) 東北證券機(jī)構(gòu)策略分析師

蔣健蓉 申銀萬國(guó)資深高級(jí)分析師

曹鳳岐 北京大學(xué)金融與證券研究中心主任

文|本刊記者 王瀛

股指期貨會(huì)怎樣影響A股市場(chǎng)未來的走勢(shì)與格局？

2010年1月8日下午，國(guó)務(wù)院原則上通過推出股指期貨，并有望在4月正式亮相。千呼萬喚了16年的股指期貨終于在這一刻破冰。同天股市，低開震蕩，午后強(qiáng)勁反彈近50點(diǎn)，最后收?qǐng)?bào)3196點(diǎn)。有分析人士把這一天股指走勢(shì)的午后反彈歸結(jié)為股指期貨與融資融券政策的獲批，這將對(duì)大盤2010年的走勢(shì)產(chǎn)生深刻的影響。股指期貨獲批，短期除了期貨股本身會(huì)大肆借力炒作外，還直接將影響大盤藍(lán)籌股的表現(xiàn)，這些權(quán)重股將成為爭(zhēng)奪控制股指變化的籌碼。

3月4日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席尚福林表示，股指期貨正在積極籌備當(dāng)中，有望4月中旬推出。隨著股指期貨推出的預(yù)期來臨，市場(chǎng)也對(duì)其表現(xiàn)出前所未有的關(guān)注。

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，股指期貨推出后，短期內(nèi)對(duì)指數(shù)有推波助瀾的作用，將加大股市的震蕩，如果股指正處于上升趨勢(shì)，股指期貨的推出將推動(dòng)股指進(jìn)一步上揚(yáng)，如果股指正處于下跌趨勢(shì)，股指的推出將加速股指下跌；但從中長(zhǎng)期來看，股指期貨對(duì)股票市場(chǎng)起到一個(gè)穩(wěn)定作用。

股指期貨蓋不住牛市

在現(xiàn)今內(nèi)地市場(chǎng)，股指期貨推出的目的主要是解決股票市場(chǎng)一直以來存在的單邊市的缺陷問題。

1982年2月，美國(guó)股市受第二次石油危機(jī)的影響，在股市走出低谷前6個(gè)月，世界首個(gè)股票指數(shù)期貨價(jià)值線指數(shù)合約在美國(guó)堪薩斯市交易所(KCBT)正式推出。此后，股指期貨的受歡迎程度也隨著美國(guó)股市的牛市一同增長(zhǎng)。從美國(guó)市場(chǎng)來看，股指期貨的推出明顯帶動(dòng)了股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易量增加。

目前，美國(guó)股市交易最為活躍的是在芝加哥商業(yè)交易所上市的標(biāo)普500指數(shù)期貨合約。該合約1982年4月推出，現(xiàn)在與相應(yīng)的迷你合約(E-mini標(biāo)普500指數(shù)期貨合約)一同成為美國(guó)交易量最大的指數(shù)期貨合約品種。

美國(guó)市場(chǎng)推出股指期貨交易的主要功能是運(yùn)用對(duì)沖功能回避或者降低股市投資人的風(fēng)險(xiǎn)。投資者運(yùn)用期貨和期權(quán)工具，可組合出近30種策略以控制風(fēng)險(xiǎn)。

在股指期貨推出的時(shí)間來看，中國(guó)與美國(guó)都是經(jīng)濟(jì)環(huán)境受到?jīng)_擊后走出低谷的時(shí)段，申銀萬國(guó)資深高級(jí)分析師蔣健蓉告訴《英才》記者，2010年宏觀經(jīng)濟(jì)政策性的風(fēng)險(xiǎn)與不確定因素是影響今年股市的主要因素，此時(shí)推出股指期貨主要是為了發(fā)揮股指期貨對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的彈簧作用平緩市場(chǎng)，給投資者提供了一個(gè)套期保值的工具。

與美國(guó)不同，日本的股指期貨誕生于海外。

1986年9月3日，日經(jīng)225指數(shù)期貨在新加坡金融期貨交易所(SIMEX)交易。推出前無征兆，但推出指數(shù)后的一個(gè)多月內(nèi)，日經(jīng)225指數(shù)從18695點(diǎn)暴跌至15820點(diǎn)，跌幅為15.38%。從長(zhǎng)期趨勢(shì)來看，廣場(chǎng)協(xié)議簽訂后，日本股市就形成了一個(gè)明顯的長(zhǎng)期上漲趨勢(shì)，這種趨勢(shì)并沒有因?yàn)楣芍钙谪浀耐瞥龆淖?。根?jù)日經(jīng)225指數(shù)從1984—1989年的月收盤可以看出，股指期貨推出造成的指數(shù)下跌在這6年日本股市的長(zhǎng)期趨勢(shì)中的幅度甚微。

日美市場(chǎng)在推出股指期貨后，雖然短期內(nèi)出現(xiàn)了較小幅度的調(diào)整，但中長(zhǎng)期并沒有影響到后來牛市的發(fā)展。對(duì)于國(guó)內(nèi)推出股指期貨是否會(huì)引發(fā)短期調(diào)整，蔣健蓉則認(rèn)為各國(guó)推出股指期貨的背景與經(jīng)濟(jì)環(huán)境大不相同，股票市場(chǎng)的漲跌并不一定由股指期貨決定，要綜合其他多方面因素。

與日美市場(chǎng)在低谷期推出股指期貨不同的是，股指期貨在香港誕生于牛市途中。1986年1月8日創(chuàng)下1826.8點(diǎn)的新高之后，經(jīng)歷了2個(gè)月的調(diào)整。股指期貨推出的預(yù)期帶領(lǐng)港股走出這波調(diào)整。1986年4月，中國(guó)香港恒生指數(shù)期貨推出前一個(gè)月，恒生指數(shù)上漲14.34%。并在4月25日突破前期高點(diǎn)。香港的恒生指數(shù)期貨于1986年5月6日上市，受當(dāng)時(shí)香港經(jīng)濟(jì)到內(nèi)地的支持，恒生指數(shù)處于長(zhǎng)期上漲階段。在期貨上市時(shí)，恒生指數(shù)創(chuàng)下了1865.6點(diǎn)的歷史性高點(diǎn)，接下來就開始了兩個(gè)月的回調(diào)。在這之后，恒生指數(shù)又恢復(fù)了上漲趨勢(shì)。

在1998年香港金融保衛(wèi)戰(zhàn)中，為了對(duì)抗國(guó)際游資對(duì)股市的沖擊，股指期貨充分發(fā)揮了投資組合核心作用干預(yù)市場(chǎng)的功能。香港政府在設(shè)定以股指期貨為獲利設(shè)計(jì)方向的組合干預(yù)策略，最終化解了所面臨的巨大的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

股指期貨對(duì)香港的救市作用明顯，蔣健蓉告訴《英才》記者，在現(xiàn)今內(nèi)地市場(chǎng)，股指期貨推出的目的主要是解決股票市場(chǎng)一直以來存在的單邊市的缺陷問題，是制度上的突破與完備。

A股將現(xiàn)多元化盈利模式

股指期貨的推出徹底改變了股票的盈利模式，把小盤股的股價(jià)做高，再通過反復(fù)出貨的盈利手法將成為過去。

從上述市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，股指期貨在推出前后，都或多或少的引起股市的震蕩。

東北證券機(jī)構(gòu)策略分析師馮志遠(yuǎn)認(rèn)為，實(shí)際上，管理層對(duì)股指期貨的推出一直都抱有非常謹(jǐn)慎的態(tài)度，相對(duì)而言由于中國(guó)沒有賣空機(jī)制，在市場(chǎng)相對(duì)低位，做空期指產(chǎn)生的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)還比較小。

從短期看，目前滬深300市盈率大概20幾倍，處于歷史估值低端，股指期貨推出后有可能有利于市場(chǎng)風(fēng)格切換成功。同時(shí)大盤藍(lán)籌股也有望走出一小波上升行情。從長(zhǎng)期看股指期貨不會(huì)改變市場(chǎng)的運(yùn)行方向，但會(huì)收斂市場(chǎng)波動(dòng)，多元化的盈利模式使A股市場(chǎng)的長(zhǎng)期波動(dòng)率可能收窄。

馮志遠(yuǎn)預(yù)計(jì)股指期貨在市場(chǎng)上推出時(shí)，由于股指期貨設(shè)計(jì)時(shí)風(fēng)控做的比較好，會(huì)保持平穩(wěn)運(yùn)行，不會(huì)出現(xiàn)

特別大的波動(dòng)?？赡芏唐趦?nèi)交易量會(huì)比較小，只有當(dāng)套期保值盤到一定規(guī)模，市場(chǎng)才會(huì)出現(xiàn)對(duì)手盤，交易才會(huì)持續(xù)放大。

“這個(gè)可以從新加坡的例子借鑒，新加坡A50股指期貨上市時(shí)，交易量也比較小?？梢钥隙ǖ氖?，由于股指期貨先于A股開盤，對(duì)于現(xiàn)貨定價(jià)具有指導(dǎo)作用，因此A股的跳空缺口將會(huì)增加。一般認(rèn)為股指期貨推出時(shí)，A股指數(shù)依然在3000點(diǎn)左右，那么向上的概率比較大一點(diǎn)?！瘪T志遠(yuǎn)說。

對(duì)此，蔣健蓉也認(rèn)為，股指期貨的推出，在短期內(nèi)可能會(huì)造成心理因素的影響，但是長(zhǎng)期來看，由于現(xiàn)貨決定期貨，所以不會(huì)改變股市運(yùn)行的趨勢(shì)。并且這些市場(chǎng)上心理影響已經(jīng)在1月8日與1月11日的股市上釋放完畢?！皬哪壳伴_戶遇冷的情況來看，考慮到期貨本身參與的成分很小，所以與宏觀經(jīng)濟(jì)相比，更多的還是取決于基本面的情況。包括貨幣政策，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)是不是會(huì)超預(yù)期，政策調(diào)整，這些是更重要的。

“目前股指期貨開戶數(shù)量暫時(shí)較少，這只是一個(gè)短期現(xiàn)象。由于股指期貨開戶門檻較高，每手金額較高也是重要原因?！瘪T志遠(yuǎn)告訴《英才》記者，股指期貨與A股現(xiàn)貨有較大不同，是兩種截然不同的投資方式，風(fēng)險(xiǎn)程度遠(yuǎn)高于A股現(xiàn)貨。因此采用較高的資金開戶門檻，較高的風(fēng)險(xiǎn)控制制度都是為了保護(hù)投資者，讓合格的投資者，具有較強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的客戶參與其中。

從國(guó)際股指期貨市場(chǎng)看，未來股指期貨的交易金額將占到期貨市場(chǎng)的85%左右；對(duì)于中國(guó)這樣的新興市場(chǎng)，更有助于吸引新的投資者進(jìn)入期貨市場(chǎng)，對(duì)投資者來說，也同樣帶來更多的投資機(jī)會(huì)。

北京大學(xué)金融與證券研究中心主任曹鳳岐認(rèn)為，股指期貨的推出徹底改變了股票的盈利模式，把小盤股的股價(jià)做高，再通過反復(fù)出貨的盈利手法將成為過去。股指期貨實(shí)行雙向交易制度，可以提高交易量，還有交易成本低、杠桿高、指令執(zhí)行速度快的優(yōu)點(diǎn)。這些都有利于投資者進(jìn)行投資。最重要的就是，買空賣空的機(jī)制對(duì)投資者有更多盈利、賺錢的渠道。