研習(xí)證監(jiān)會(huì)幾次內(nèi)部會(huì)議的精神，可看出監(jiān)管層對(duì)突擊入股及其隱存PE式腐敗等問(wèn)題的高度重視，相關(guān)審核態(tài)度及要求也已由寬松轉(zhuǎn)為嚴(yán)謹(jǐn)進(jìn)而變?yōu)閲?yán)控。同時(shí)，發(fā)改委相關(guān)官員也建言政府出臺(tái)稅收優(yōu)惠，鼓勵(lì)VC/PE投向高風(fēng)險(xiǎn)早期型、符合國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略、有助于改善國(guó)計(jì)民生的項(xiàng)目。然而，逐利是資本的天然屬性，強(qiáng)勢(shì)政策的壓與拉在一定程度上雖可引導(dǎo)資本流向，但長(zhǎng)期來(lái)看，以政策左右市場(chǎng)容易引發(fā)新的資源錯(cuò)配。只有加速建立多層次資本市場(chǎng)、推進(jìn)IPO制度的市場(chǎng)化改革、縮短一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)“斷崖式”的暴利現(xiàn)狀，才是標(biāo)本兼治之策。

⊙記者 郭成林 ○編輯 全澤源

自創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板伊始，各式各樣的突擊入股就成為眾所矚目之行為。從最早媒體追蹤20歲女大學(xué)生閃電入股寶德股份，到今日市場(chǎng)驚嘆券商直投異軍突起一夜暴富，相關(guān)的探討、評(píng)論、甚至口誅筆伐不絕于耳。

暴富神話：創(chuàng)業(yè)板突擊入股受詬病

截至目前，創(chuàng)業(yè)板已有86家上市公司，客觀上成就了近十年來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)最大的一次集體創(chuàng)富。然而，這批創(chuàng)富群體中，有一部分或神出鬼沒(méi)或華麗登場(chǎng)的VC/PE因能以極低價(jià)格突擊入股擬上市的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)，而成為市場(chǎng)鎂光燈下的焦點(diǎn)。PRE-IPO遂成為國(guó)內(nèi)投資人心中最佳的盈利模式。

以券商直投為例，根據(jù)投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)，自證監(jiān)會(huì)放開(kāi)試點(diǎn)兩年半來(lái)，已有20家券商獲得直投業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格，籌集資金179億元；8家券商直投公司啟動(dòng)投資，完成55筆交易；9家被投資企業(yè)上市，平均賬面回報(bào)率超過(guò)3倍。

從投資周期看，在IPO適行保薦制、券商貼近資本市場(chǎng)等先天優(yōu)勢(shì)下，直投參股企業(yè)從融資到上市的時(shí)間周期普遍偏短，已上市企業(yè)的平均周期僅9個(gè)月。最短者為神州泰岳，周期5個(gè)月；最長(zhǎng)者為昊華能源，周期27個(gè)月。

從投資成本看，券商直投突擊入股時(shí)的PE一般在10倍左右，9家已上市企業(yè)的投資PE算術(shù)平均值為10.9倍。由此，以目前創(chuàng)業(yè)板平均70倍IPO發(fā)行市盈率計(jì)算，即使考慮國(guó)有股劃轉(zhuǎn)、1至3年鎖定期影響，投資回報(bào)仍將非常樂(lè)觀。

值得注意的是，券商直投是目前將突擊入股式暴富演繹得最為淋漓盡致的PE群體，但因其陽(yáng)光化運(yùn)作和國(guó)資屬性，受市場(chǎng)詬病較小。在轟轟烈烈的突擊入股潮中，大量成立時(shí)間極短、不知身份來(lái)歷的民資PE，甚至個(gè)人參與其中，其背后隱含的腐敗空間令監(jiān)管層尤為關(guān)注。

政策風(fēng)向：從“鼓勵(lì)”到“嚴(yán)控”

有統(tǒng)計(jì)顯示，首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司中，有2/3存在突擊入股的情況，其中最有“名”者當(dāng)屬20歲女大學(xué)生以1元單價(jià)受讓180萬(wàn)寶德股份。但若長(zhǎng)期觀察創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的股權(quán)沿革，可見(jiàn)突擊入股現(xiàn)象正在迅猛減少，其政策背景是監(jiān)管層對(duì)相關(guān)現(xiàn)象的關(guān)注度大增，審核態(tài)度亦由最早的鼓勵(lì)轉(zhuǎn)至目前的嚴(yán)控。

“在以往的主板審核中，現(xiàn)有規(guī)則對(duì)突擊入股已有較多限制，如規(guī)定前一年增資擴(kuò)股的要鎖定36個(gè)月，體現(xiàn)證監(jiān)會(huì)對(duì)突擊入股的審核態(tài)度一直較為嚴(yán)格?！庇匈Y深保薦人向記者表示。

“在創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板前，基于鼓勵(lì)和培育本土PE的初衷，證監(jiān)會(huì)在審核突擊入股時(shí)放寬了有關(guān)限制。如申報(bào)前增資擴(kuò)股的，鎖定期由36個(gè)月縮減12個(gè)月(但自上市之日24個(gè)月內(nèi)減持量不得超過(guò)50%)，同時(shí)追溯期由前一年縮減為前半年。且當(dāng)時(shí)，對(duì)于申報(bào)前6個(gè)月內(nèi)發(fā)生的股權(quán)轉(zhuǎn)讓如何鎖定并未做出規(guī)定?！鄙鲜鋈耸窟M(jìn)一步表示。

而至去年10月，證監(jiān)會(huì)舉行第五次保薦人培訓(xùn)，會(huì)上創(chuàng)業(yè)板相關(guān)負(fù)責(zé)人明確要求，中介機(jī)構(gòu)嚴(yán)格核查突擊入股的股東情況，尤其要關(guān)注突擊進(jìn)來(lái)的股東是否與控股股東/實(shí)際控制人、公司董監(jiān)高、保薦機(jī)構(gòu)和保代等存在利益輸送關(guān)系。同時(shí)，監(jiān)管層也首次要求企業(yè)補(bǔ)充披露突擊進(jìn)來(lái)的股東詳細(xì)情況，如自然人需披露五年履歷等，而突擊入股的鎖定期限又由12個(gè)月增回36個(gè)月。

當(dāng)時(shí)恰逢創(chuàng)業(yè)板初啟，“寶德門(mén)”事件的發(fā)生、市場(chǎng)質(zhì)疑突擊入股隱藏PE式腐敗等聲音愈演愈烈，監(jiān)管層的審核態(tài)度發(fā)生根本性轉(zhuǎn)折或與此微妙相關(guān)。

此后至今年3月底，證監(jiān)會(huì)召開(kāi)規(guī)格極高的創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管業(yè)務(wù)情況溝通會(huì)，會(huì)上明確將突擊入股的時(shí)限延回1年，其中前六個(gè)月入股還需發(fā)行人作出有關(guān)增資或轉(zhuǎn)讓原因、定價(jià)依據(jù)、資金來(lái)源等專(zhuān)項(xiàng)說(shuō)明，同時(shí)要求從控股股東或?qū)嶋H控制人處受讓?zhuān)残桄i定36個(gè)月。

再至最近于5月12日廈門(mén)召開(kāi)的保薦人培訓(xùn)，會(huì)上相關(guān)負(fù)責(zé)人坦言，申報(bào)期前1年內(nèi)的突擊入股，從去年實(shí)際情況運(yùn)行來(lái)看，問(wèn)題和舉報(bào)都很多。同時(shí)，該負(fù)責(zé)人還要求保薦人高度質(zhì)疑6個(gè)月內(nèi)的突擊入股，并稱(chēng)“舉報(bào)到了，證據(jù)充足，即轉(zhuǎn)給紀(jì)檢部門(mén)，證監(jiān)會(huì)解決不了腐敗。

同時(shí)，該次會(huì)議又新增了相關(guān)審核要求，即若存在VC/PE突擊增資情況，要發(fā)行人論證IPO必要性，同時(shí)披露私募資金的使用情況。

值得注意的是，上述審核要求的趨緊顯然是意在嚴(yán)控PE腐敗，因此券商直投受影響較小。但目前來(lái)看，這片最后“凈土”或也將受到波及，兩周前有市場(chǎng)傳聞稱(chēng)證監(jiān)會(huì)正在擬定新規(guī)限制券商“直投+保薦”齊入。