招商證券:農(nóng)行上市合理價(jià)格區(qū)間2.53-2.84元
招商證券 王倩
農(nóng)業(yè)銀行是總資產(chǎn)規(guī)模第三的大型國(guó)有商業(yè)銀行,僅次于工行和建行,擁有最廣泛的分支機(jī)構(gòu)和銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。由于歷史定位,農(nóng)行是農(nóng)村金融市場(chǎng)的主導(dǎo)者,也是未來(lái)農(nóng)村金融深化的最大參與銀行,在縣域金融業(yè)務(wù)上具備絕對(duì)優(yōu)勢(shì),中短期內(nèi)難以被同業(yè)取代。
農(nóng)業(yè)銀行的主要投資亮點(diǎn):(1)縣域業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型趨勢(shì)契合;(2)個(gè)人客戶(hù)基礎(chǔ)帶來(lái)資金成本優(yōu)勢(shì);(3)流動(dòng)性?xún)?yōu)勢(shì)助推緊縮環(huán)境下持續(xù)擴(kuò)張;(4)將是縣域金融優(yōu)惠政策的最大受益者;(5)渠道完善,成本收入比未來(lái)下降空間較大。
經(jīng)過(guò)一系列準(zhǔn)備,農(nóng)業(yè)銀行基本面發(fā)生了較大改善:資產(chǎn)質(zhì)量整體明顯優(yōu)化。09 年底不良率為2.91%,較08 年剝離后下降1.4 個(gè)百分點(diǎn),撥備覆蓋率達(dá)到105%,預(yù)計(jì)今底將達(dá)到150%。
盈利能力快速改善。09 年農(nóng)業(yè)銀行ROAA 和ROAE 分別為0.82%和20.5%,相對(duì)低于其他國(guó)有大行,但與08 年相比ROAE 提升了2.8 個(gè)百分點(diǎn),為國(guó)有大行最大幅度。
上市補(bǔ)足資本金。預(yù)計(jì)本次IPO 募集資金規(guī)模在1300 億元人民幣左右,上市后年底核心資本充足率將超過(guò)10.5%。
上市合理價(jià)格區(qū)間(2.53,2.84)。參照可比銀行估值,我們認(rèn)為農(nóng)業(yè)銀行上市合理價(jià)格中樞為2.69,合理價(jià)格區(qū)間在(2.53,2.84)。對(duì)應(yīng)發(fā)行后10年動(dòng)態(tài)PB 區(qū)間為(1.69108),對(duì)應(yīng)發(fā)行后10 年P(guān)E 區(qū)間為(9.7,10年9),動(dòng)態(tài)PB 估值中樞相對(duì)工行和建行約有5%的折價(jià)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:受緊縮調(diào)控影響較大、業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)未必能順利轉(zhuǎn)為財(cái)務(wù)優(yōu)勢(shì)。
相關(guān)專(zhuān)題:農(nóng)行正式上市
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