作者：靖建強(qiáng)

臨上市前，企業(yè)控制人發(fā)生變化，這會(huì)讓人懷疑這家企業(yè)的穩(wěn)定性和上市動(dòng)機(jī)。 IPO企業(yè)上市前，企業(yè)如何分析自主創(chuàng)新能力及成長(zhǎng)性，其實(shí)是有40多個(gè)指標(biāo)需要分析的。漢鼎咨詢總裁王叁壽告訴記者說：建議企業(yè)不要太關(guān)注市場(chǎng)占有率這單一指標(biāo).

這家已經(jīng)完成260多家企業(yè)的IPO咨詢工作的咨詢機(jī)構(gòu)，對(duì)中小板企業(yè)上市有著豐富的經(jīng)驗(yàn)，他們每年都定期向投資界、證券界發(fā)布的中國(guó)中小板、創(chuàng)業(yè)板IPO企業(yè)未過會(huì)原因深度分析報(bào)告。

《2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)板PO企業(yè)未過會(huì)原因深度分析報(bào)告》顯示：創(chuàng)業(yè)板企業(yè)首次公開發(fā)行股票被否原因主要包括主體資格、獨(dú)立性、規(guī)范運(yùn)作、持續(xù)贏利能力(業(yè)務(wù)與技術(shù))、財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)、募集資金使用等。

74家企業(yè)的創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)，其中通過59家，未通過15家，未通過率為20.27%。未通過的企業(yè)中，獨(dú)立性、主體資格可以統(tǒng)稱為治理結(jié)構(gòu)問題占七家，持續(xù)盈利能力問題占八家。

我們認(rèn)為，這兩大問題是企業(yè)進(jìn)行IPO前，必須引起高度關(guān)注的。王叁壽說。

治理結(jié)構(gòu)必須立足于長(zhǎng)遠(yuǎn)

創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)多是成長(zhǎng)性好的中小企業(yè)，快速發(fā)展中往往回忽略一些問題，臨到上市前，許多工作會(huì)變成一個(gè)陣前磨刀糙活，尤其是治理結(jié)構(gòu)方面，天津一家公司控制人發(fā)生重大變化，深圳一家科技企業(yè)涉及出資問題，上海一家企業(yè)是財(cái)務(wù)條件問題，這些很敏感的變化都會(huì)引起IPO過會(huì)時(shí)的疑問。

王叁壽以他的經(jīng)驗(yàn)告訴記者說：發(fā)行人的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)完整，生產(chǎn)型企業(yè)應(yīng)當(dāng)具有與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有關(guān)的生產(chǎn)系統(tǒng)、配套設(shè)施，土地、廠房、機(jī)器設(shè)備以及商標(biāo)、專利、非專利技術(shù)的所有權(quán)或者使用權(quán)，具有獨(dú)立的原料采購(gòu)和產(chǎn)品銷售系統(tǒng);非生產(chǎn)型企業(yè)應(yīng)當(dāng)具備與經(jīng)營(yíng)有關(guān)的業(yè)務(wù)體系及相關(guān)資產(chǎn)。關(guān)于他們的描述應(yīng)該很清楚，這是基礎(chǔ)條件。

在未能通過的企業(yè)中，股東問題和關(guān)聯(lián)交易也是一個(gè)重點(diǎn)。

中小企業(yè)在規(guī)范性方面往往存在缺陷，但對(duì)準(zhǔn)備在中小板上市的企業(yè)，這方面反而應(yīng)該更加重視，應(yīng)該立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，在確定企業(yè)上市戰(zhàn)略后，就應(yīng)該首先解決這些問題。如某科技企業(yè)實(shí)際控制人及其家族關(guān)聯(lián)自然人合計(jì)持有公司發(fā)行前100%的股份，控制權(quán)集中，但在公司治理的具體措施上，?]有提出有效可行的辦法。這次未過會(huì)的企業(yè)，如某科技企南京磐能電力、北京東方紅、武漢銀泰科技、武漢銀泰科技、蕪湖安得物流都是因?yàn)檫@些原因被刷下的。

創(chuàng)業(yè)板很多企業(yè)都依賴于某些細(xì)分市場(chǎng)、某些重點(diǎn)客戶、甚至是某些關(guān)聯(lián)股東。王叁壽說：所以我們建議，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)一定要建立起獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)主體。發(fā)行人的業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)與控股股東、實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)或顯示失公平的關(guān)聯(lián)交易。這些工作，是上市戰(zhàn)略的一部分，他應(yīng)該提前解決，而不是在上市前。

現(xiàn)在，中小板上市為許多成長(zhǎng)性的中小企業(yè)提供了進(jìn)入資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，很多企業(yè)都把登陸中小板作為自己企業(yè)下一步發(fā)展的助推器，這也是創(chuàng)板設(shè)立的目的，對(duì)企業(yè)來說，關(guān)鍵點(diǎn)是提前做好準(zhǔn)備。從公司的改制設(shè)立、歷次公司股權(quán)變化、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、資金管理、資產(chǎn)收購(gòu)等方面自覺做到規(guī)范運(yùn)作，還要認(rèn)真遵守工商、稅收、土地、環(huán)保、海關(guān)等相關(guān)法律、行政法規(guī)。

要上市的企業(yè)，首先是一種提升，要有這種意識(shí)。王叁壽說。

可評(píng)估的持續(xù)盈利能力

創(chuàng)業(yè)板IPO企業(yè)未過會(huì)原因深度分析報(bào)告顯示，這次未過會(huì)企業(yè)，按行業(yè)劃分，15家未通過企業(yè)中電子信息技術(shù)業(yè)5家，新材料制造業(yè)4家，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)2家，其他制造業(yè)2家，生物醫(yī)藥和新能源行業(yè)各1家，按所在地域劃分，上海和深圳各3家，北京和安徽各2家，江蘇、天津、江西、湖北、青島各1家。

從行業(yè)角度，很多行業(yè)都有，區(qū)域上，發(fā)達(dá)地區(qū)稍占優(yōu)勢(shì)，可見，從事什么行業(yè)，在什么區(qū)域并不重要，IPO過會(huì)更多考究的是企業(yè)的盈利能力。

創(chuàng)板更注重未來的成長(zhǎng)空間。王叁壽說：從過會(huì)情況看，行業(yè)成長(zhǎng)空間有限的，2009年市場(chǎng)規(guī)模低于20億元的發(fā)行人在過會(huì)的時(shí)候都會(huì)受到相關(guān)的質(zhì)詢。

這次過會(huì)，持續(xù)盈利能力受到質(zhì)疑、經(jīng)營(yíng)模式將發(fā)生重大變化的上海同濟(jì)同捷、賽輪股份、蕪湖安得物流、深圳佳訊視訊、安徽桑樂金等八家企業(yè)均受到了影響。經(jīng)營(yíng)模式將所處行業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境已經(jīng)發(fā)生重大變化;對(duì)關(guān)聯(lián)方或有重大不確定性的客戶存在重大依賴;核心技術(shù)實(shí)現(xiàn)的銷售收入占比不高，核心競(jìng)爭(zhēng)力不突出;這些，是未過會(huì)的重要原因之一。

如一家公司09年上半年盈利不到08年的一半，不能體現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的高成長(zhǎng)性成為被質(zhì)疑的原因之一。

另有一家公司，盡管公司2006和2007年業(yè)績(jī)出現(xiàn)較大幅度的增長(zhǎng)，但是很明顯2008年的增長(zhǎng)速度就已經(jīng)放緩了，到了2010年增長(zhǎng)速度可能就只有個(gè)位數(shù)的水平，這些都有違創(chuàng)板發(fā)行的原則。

有關(guān)專家認(rèn)為，高速成長(zhǎng)的中小企業(yè)往往得益于行業(yè)的快速增長(zhǎng)，當(dāng)一個(gè)新興行業(yè)盈利能凸顯后，會(huì)引來大批新進(jìn)入者，競(jìng)爭(zhēng)的出現(xiàn)以及競(jìng)爭(zhēng)的同質(zhì)化會(huì)消弱行業(yè)整體利潤(rùn)水平，如果申請(qǐng)過會(huì)的企業(yè)沒有在之前建立競(jìng)爭(zhēng)力，這時(shí)高成長(zhǎng)性就會(huì)受到考驗(yàn)，想通過融資做大的企圖在過會(huì)時(shí)反而也成為重要的問題。

市場(chǎng)環(huán)境的的變化也是要上市企業(yè)必須前瞻考慮的問題，必須要戰(zhàn)略性的應(yīng)對(duì)措施，否則也會(huì)引起對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)型的質(zhì)疑。王叁壽說：并不是說市場(chǎng)環(huán)境變化的IPO企業(yè)都不能過會(huì)，關(guān)鍵是盈利模式的設(shè)計(jì)和對(duì)商業(yè)模式的解讀。

這次過會(huì)的三英焊業(yè)主營(yíng)產(chǎn)品為藥芯焊絲，報(bào)告期內(nèi)，鋼帶的成本占原材料成本比重約為60%。對(duì)藥芯焊絲產(chǎn)品而言，原材料價(jià)格每上漲5%，若銷售價(jià)格不變，相當(dāng)于利潤(rùn)減少10%以上。最近3年及一期，由于鋼材價(jià)格的波動(dòng)，直接導(dǎo)致該公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率在18.45%-27.34%之間大幅波動(dòng)。原材料的價(jià)格即鋼材價(jià)格對(duì)公司的影響太大，如何規(guī)避及提高議價(jià)能力等措施沒有在招股書中體現(xiàn)。

王叁壽說：我們發(fā)布IPO未過會(huì)研究報(bào)告，目的就是給擬上市的企業(yè)提供借鑒。就目前看，主體治理結(jié)構(gòu)和盈利仍是焦點(diǎn)。