侯書鋒

為了資產(chǎn)并購或增加流動資金，上市公司經(jīng)常通過定向增發(fā)來募集資金，且定向增發(fā)價格往往低于市場價格，以此來吸引機構(gòu)投資者。對于機構(gòu)而言，較高的折價意味著相對穩(wěn)定的收益，只是1年的鎖定期會給投資者帶來系統(tǒng)性的風險，一旦市場出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，投資者參與定向增發(fā)風險就會增加。

為了規(guī)避鎖定期股價下跌風險，定向增發(fā)的投資者可以運用股指期貨來進行主動性套期保值。所謂主動性套保是根據(jù)股指的趨勢性走勢來尋找套保機會，當股指出現(xiàn)趨勢性下跌時，投資者可以做空股指期貨，用股指期貨的盈利來彌補股價下跌的損失，由此可規(guī)避鎖定期股票下跌風險。運用股指期貨套期保值，除了套保時機的選擇之外，重要的是要算出相應期指套期保值選擇的合約和套保的手數(shù)。

這里筆者用南方航空作為案例來解釋如何進行期指套保操作。南方航空擬于近期向包括南航集團在內(nèi)的不超過10名特定投資者，非公開發(fā)行A股17.7億股，募集資金總額合計不超過100億元。

南航定向增發(fā)鎖定期在2010年12月至2011年12月，從時間上看，選擇遠月合約作為套保合約較為合適。盡管遠月合約流動性較差，對沖成本相對較高，但由于1000萬客戶頭寸所需要的期指套保數(shù)量并不多，而且遠月較高基差將逐步收窄完全可以抵消2-3點的沖擊成本，因此建議選擇1103合約進行套保交易。

計算套保手數(shù)，要先計算南航相對于滬深300指數(shù)的貝塔值，通常運用GARCH模型來計算貝塔值，對比從2009年4月至今的南航和滬深300指數(shù)日收益率，推算出南航相對于滬深300指數(shù)的貝塔值等于1.13。截至9月16日，滬深300指數(shù)2857.79點，同期，期指1103合約價格2940點，1103合約套保的數(shù)量=(1000萬/(2940*300))*1.13=12.8手，折合13手。由此需要保證金為=2940*300*13*20%=230萬元。過去1年中，滬深300指數(shù)最大的漲跌幅最大絕對值為5.6%，按照5倍的杠桿計算，就是28%的期指波幅，由此建議扣除頭寸保證金之外，至少保留30%比例的可用資金，以防范期指劇烈波動引發(fā)的強制平倉風險。結(jié)合持倉保證金和可用資金比例，最終建議股指期貨賬戶投入資金約為298萬元。

以上只是介紹如何計算南航的套保頭寸和賬戶資金規(guī)模的方法，實際計算數(shù)量要根據(jù)套保當日的數(shù)據(jù)來具體計算。總之，通過運用股指期貨套期保值策略，定向增發(fā)投資者可以盡可能降低股市的系統(tǒng)性風險。 (招商期貨 侯書鋒)