徐佳蓉/文

中國經(jīng)濟增速三季度繼續(xù)回落，降幅已經(jīng)收窄。但由于基數(shù)效應(yīng)，四季度仍將保持高位回落態(tài)勢，估計在9%左右。基礎(chǔ)貨幣增速與貨幣乘數(shù)基本穩(wěn)定，貨幣供應(yīng)量平穩(wěn)，流通速度繼續(xù)下降。

預(yù)計受全球市場經(jīng)濟增速放緩帶來的大宗商品價格的回落、政府干預(yù)下的農(nóng)產(chǎn)品價格與農(nóng)資產(chǎn)品價格環(huán)比回落、翹尾因素的逐步下降以及貨幣增速放緩等多重因素影響，預(yù)計四季度CPI將回落在2.7%左右。

宏觀經(jīng)濟高位回落

工業(yè)增加值增速經(jīng)歷了年中沖高回落的過程。與年初相比，名義增速與實際增速基本處于下行態(tài)勢。與去年增速相比，前八個月增速均值提高了5個百分點，實際增速下降了6個百分點，工業(yè)品價格恢復(fù)上漲帶來兩者背離。

消費增速高位穩(wěn)定。較年初，八月名義與實際增速基本穩(wěn)定，較2009年均值前八月均值名義值有提高，實際值略有下降。城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資當(dāng)月值持續(xù)下降，較年初八月名義與實際增速小于增速5個百分點左右，較去年均值，前八個月下降了5個百分點與20個百分點。出口增速從去年開始恢復(fù)正增長之后，在二月出現(xiàn)大幅回調(diào)，之后有所上升，從六月開始，再次回落。與二月相比，八月增速下降了10個百分點。

與此同時，進口增速也在逐步放緩。進出口增速回落主要受國內(nèi)外經(jīng)濟增速放緩、相關(guān)國家財政緊縮導(dǎo)致需求下降的影響。

總體上看，降幅已收窄。工業(yè)增加值增速在五月下降了3個百分點之后，降幅逐步收窄。固定資產(chǎn)投資增速在七月下降2個百分點后，回調(diào)3個百分點。出口交貨值從八月有回升之勢。PMI中存貨繼續(xù)下降，新訂單也有所恢復(fù)。

預(yù)計四季度消費將高位放緩，增長在18%左右。主要由于受財政收入增長制約，政府轉(zhuǎn)移收入增長有限。而這部分在居民收入中增長最快。

消費者信心指數(shù)在放緩，中長期新增貸款出現(xiàn)下降。去年開始支持消費增長的汽車與家電銷售均出現(xiàn)增速下降。

固投增速繼續(xù)下降，累計增速在22%左右。一方面，受房地產(chǎn)與地方政府投融資平臺調(diào)控影響。雖然八月中央項目增速有所回調(diào)，但總體新增貸款增速繼續(xù)下降。

另一方面，資金來源中銀行貸款增速下降，自有資金增長受到企業(yè)利潤增速放緩限制。雖然，隨著保障性住宅的推進以及新區(qū)域與產(chǎn)業(yè)規(guī)劃的出臺對增速下降有所緩沖，但真正發(fā)揮作用還有待于明年。

預(yù)計四季度出口在35%左右。下降確定，但程度有限。一方面，全球經(jīng)濟放緩。同時，歐盟債務(wù)危機之后，主要國家縮減財政支出，影響經(jīng)濟增長與對外部需求。另一方面，經(jīng)濟放緩程度有限。PMI指數(shù)中出口訂單指數(shù)在連續(xù)4個月下降之后，本月又出現(xiàn)回升。

受食品價格的影響，CPI繼續(xù)上行，最近連續(xù)兩個月超過3%。與此同時，PPI在5月達到峰值之后連續(xù)下落?？紤]到，一是全球市場經(jīng)濟增速放緩，帶來對大宗商品需求與價格的回落。二是，政府加強對農(nóng)產(chǎn)品市場供應(yīng)力度，農(nóng)產(chǎn)品價格與農(nóng)資產(chǎn)品價格環(huán)比漲幅回落。三是，今年推動物價上漲的翹尾因素在逐步下降，也緩解了通脹的壓力。四是，貨幣增速繼續(xù)放緩，貨幣流通速度下降，相應(yīng)也降低了通脹的壓力。預(yù)計四季度CPI將回落在2.7%左右。

信貸運行與貨幣政策

貨幣供應(yīng)量增速放緩，年初開始M2增速持續(xù)下降，年初為40個百分點，到八月為20個百分點，兩者相差20個百分點。M1與M2的增速差在逐漸縮小。年初M1高于M2增速12個百分點，到八月為前者高于后者僅2個百分點。顯示，貨幣的活躍度在降低。

基礎(chǔ)貨幣增速今年基本穩(wěn)定，二季度增速為24%，高于一季度4個百分點。高于去年同期16個百分點。

基礎(chǔ)貨幣主要影響因素包括，外匯占款、對金融公司與非金融公司的債權(quán)、政府存款與債券發(fā)行，2010年6月對貨幣供應(yīng)量增長的拉動率分別為24%、102%、-0.2%、6%與5%。

其中，較年初債券發(fā)行對貨幣供應(yīng)的影響有顯著提高，對其他存款機構(gòu)債權(quán)的影響較去年年底由負轉(zhuǎn)正，外匯占款的影響略有增加。央行對基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的控制在提高，而債券發(fā)行又是主要的手段。

貨幣乘數(shù)基本穩(wěn)定，略有下降，在4.3%左右。一方面是存款準備金比重的提高，另一方面是超額存款準備金率的提高，前者的幅度略大于后者。其中，大型與中型銀行超額存款準備金率下降0.2個百分點，農(nóng)村信用社下降0.4個百分點。貨幣流通速度在持續(xù)放緩，八月為1.14，較年初下降0.4個點位。

預(yù)計4季度貨幣供應(yīng)量平穩(wěn)，貨幣流通速度繼續(xù)下降，貨幣方面的通脹壓力在緩解。

一方面，超額存款準備金在年末上行到一個峰值，另一方面，基礎(chǔ)貨幣受外匯占款、公開市場操作的影響，或有一定程度的回升。

在外匯占款增量中，熱錢是重要的影響因素，前七個月均值，熱錢與貿(mào)易順差基本持平，較外國直接投資高出20%左右。

前七個月的熱錢流動從2010年年初到七月，熱錢經(jīng)歷了大規(guī)模流入再流出的過程，前四個月屬于凈流入，之后到七月，屬于凈流出。流入總額達到1051 億美元，月均流入262 億美元。

之后到七月，持續(xù)的流出，流出總額達到300 億美元，月均流出100億美元。五月到七月熱錢流出主要受到歐債危機所導(dǎo)致的投資者避險意識增強與去杠桿化進程影響，也受到房地產(chǎn)調(diào)控影響。

因此，隨著歐債危機的階段性解決、升值預(yù)期的穩(wěn)定性以及中國資本市場在調(diào)整后出現(xiàn)反彈的可能，熱錢將會重新流入。由此帶來了基礎(chǔ)貨幣被動投放的增加。