本刊記者 張學(xué)慶

提要：此次加息表明央行對通脹預(yù)期和通脹風(fēng)險的管理更為擔(dān)憂，央行已經(jīng)在向“穩(wěn)健的貨幣政策”靠攏。

就在市場的加息預(yù)期漸趨減弱之際，時隔33個月，央行出其不意重新?lián)]起了加息的大旗。

央行的突然加息令分析師大跌眼鏡，不少分析師認為目前的通脹在10月份后就會見頂，此時央行不會加息。而從央行的慣例看，過去幾輪經(jīng)濟周期中，央行往往先采取數(shù)量型收緊的政策，然后才用利率性的手段加息來應(yīng)對通脹，尤其是往往會在加息之前先提高央票利率。而在本次加息之前，央行不但從6月份以來已經(jīng)維持1年期央票的發(fā)行利率不變4個月之久，而且近期央行還在一直執(zhí)行貨幣的凈投放政策，因此分析師認為央行此時不會使用加息手段。

為何加息

那么，央行為什么會突然加息呢？分析人士認為，中國已經(jīng)持續(xù)8個月負利率, 雖然不是史上持續(xù)負利率時間最長的一次，但是今年以來國內(nèi)居民儲蓄意愿正在顯著下降，存款活期化明顯抬頭。

與此同時，通脹預(yù)期也在顯著增強，在此情況下，改善存款負利率狀況非常必要。

此外，從國際形勢看，不少國家已經(jīng)加息甚至多次加息，而最早加息的澳大利亞甚至距離首次加息已超過一年，因此可以說中國本次加息是發(fā)展中國家中最晚的一個。而且在目前的環(huán)境，小幅加息對中國經(jīng)濟的風(fēng)險完全可控，因此這也是推動政府決定加息的重要理由。

加息表明央行對通脹預(yù)期和通脹風(fēng)險的管理更加擔(dān)憂，特別是期限較長的存款利率上調(diào)幅度較大意味著央行主要針對中長期通脹預(yù)期，這可能是經(jīng)濟增長出現(xiàn)觸底跡象以及近幾周食品價格持續(xù)上漲導(dǎo)致的。10月21日公布的最新宏觀數(shù)據(jù)顯示，前三季度GDP同比增10.6%，9月份居民消費價格同比上漲3.6%，環(huán)比上漲0.6%，漲幅創(chuàng)23個月以來新高。

加息周期來臨

“這次加息應(yīng)該是下一輪加息周期的啟動點。”?砸庵疽寫籩謝紫醚Ъ衣砜ケ硎盡?/p>

馬駿認為，明后兩年，CPI的增長率都可能在3%左右，如果一年期的利率不再上調(diào)，負利率仍將成為宏觀經(jīng)濟的長期困擾。如果明年的CPI目標(biāo)定在3%，就意味著決策層應(yīng)該接受明年繼續(xù)加息50個基點的現(xiàn)實要求，否則CPI目標(biāo)與利率政策和地產(chǎn)調(diào)控目標(biāo)之間就會出現(xiàn)自相矛盾。換句話說，加息應(yīng)該也很可能繼續(xù)。

馬駿認為，貨幣政策的基調(diào)應(yīng)該從現(xiàn)在的“寬松”走向明年的“穩(wěn)健”或“中性”。從增長來看，明年GDP增長率估計在8.5%~9%之間，屬于正常區(qū)間；從通脹來看，美國的數(shù)量寬松政策正在推高大宗商品的價格，中國的勞動力成本的加速上升和資源價格改革也將導(dǎo)致更多的物價上行壓力。這個增長和通脹前景的組合不再繼續(xù)支持擴張性的貨幣政策。如果繼續(xù)擴張則可能重新導(dǎo)致難以控制的通脹和資產(chǎn)泡沫的壓力。此次加息表明決策層已經(jīng)事實上向“穩(wěn)健的貨幣政策”靠攏，下一步應(yīng)該將這個基調(diào)正式寫入年底的中央經(jīng)濟工作的文件。

東方證券認為，此次加息并非一次性事件，而是加息周期的大幕已經(jīng)開啟。因為從國內(nèi)貨幣政策調(diào)控的歷史來看，無論加息或者降息，一旦價格型貨幣調(diào)控工具啟用，很少是一次性的，一般情況下都是周期性的。因此，此次意味著貨幣政策正式從“適度寬松”轉(zhuǎn)至“適度從緊”

此外，結(jié)合未來通脹情況以及消除負利率狀況，可以判斷本輪加息周期存款利率終點至少會在3.5%至4%以上。

具有政策信號

不過，也有觀點認為，這次加息不代表新一輪加息周期已經(jīng)開始。中金公司認為，CPI可能在短期內(nèi)見頂，并將有所緩和；而全球極度寬松的貨幣條件限制了利用加息來收緊貨幣政策的空間。加息后，3年期以上的實際存款利率(相對于過去12個月的通脹率)為正；相對于預(yù)測2011年3%的通脹率，2年期的實際存款利率也是正的；2年期以下的實際存款利率仍為負，但擴大趨勢得到緩解。因此，央行可能將繼續(xù)采用數(shù)量型調(diào)控，包括公開市場操作、上調(diào)存款準備金、銀行信貸窗口指導(dǎo)，來使銀行信貸與政策目標(biāo)保持一致，數(shù)量型調(diào)控也將繼續(xù)成為貨幣調(diào)控的主要工具。

值得注意的是，本次加息啟動正值十七屆五中全會落幕之際，“十二五”規(guī)劃即將最終敲定之時。而政府在“十二五”規(guī)劃中，著重強調(diào)了改善居民收入及分配狀況，力求居民收入與GDP 增速同步的“包容性增長”的政策訴求。而長期負利率與政策力求改善居民收入及財富狀況的精神顯然是有矛盾的。因此，加息具有更為重要的政策信號的意義，值得投資者更加關(guān)注。

同時，本輪加息短期貸款存款利率增加幅度一致，長期貸款利率漲幅略低于存款利率，這顯示了政府在力圖改善居民財富收入狀況的同時，也兼顧到了對于經(jīng)濟發(fā)展和中長期貸款需求增長的保護。

利多還是利空

由于對央行加息是否開啟加息周期的判斷不同，導(dǎo)致對加息影響市場方向的判斷也不同。

中金公司認為，加息對整體的流動性緊縮效果有限。人民幣與美元之間利差擴大可能增加資本流入，這將部分抵消加息的緊縮效應(yīng)?？傮w上加息將成為推動大盤繼續(xù)上漲的因素。

首先，從經(jīng)濟面上講，加息向市場傳遞的第一個信號就是“政府對于未來經(jīng)濟增長的信心很強”。而同時，未來一段時期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)也很可能繼續(xù)指向經(jīng)濟持續(xù)轉(zhuǎn)好。

其次，從中國股市過去的規(guī)律看，加息，尤其是最初幾次加息，不但不會改變市場原有的運行趨勢，反而可能推動加速原有的運行趨勢。從市場的博弈邏輯，加息消息的宣布，意味另一個“利空政策”的落下，因而反而可能進一步推動市場繼續(xù)看漲的預(yù)期。

再次，從資金面上講，本次小幅加息并未徹底改變負利率狀況，資金的投資和流動性意愿實際上不可能立即受到加息的沖擊。在加息周期初期，資金配置股票的意愿反而可能進一步上升，而配置固定收益類產(chǎn)品的意愿則大幅下降，因此助推資金流入股市。

此外，加息還會增加市場對于境外資金加速流入國內(nèi)市場的預(yù)期，進一步增加國內(nèi)資金投資的信心。

從股市板塊狀況看，對于銀行利差非常重要的短期貸款利率同樣上調(diào)，同時，活期存款利率維持不變。這與市場此前普遍預(yù)期的“非對稱加息”存在著很大的不同。因而，對于銀行而言，其利差水平影響反而中性偏多，從而對于銀行利潤及股價構(gòu)成利好。這一“好于預(yù)期”的加息狀況也適用于保險類個股。

對于房地產(chǎn)，加息對其從基本面上看為利空，但是相對此前的嚴厲調(diào)控政策，小幅加息的影響要遠為遜色，而長期貸款利率上調(diào)幅度較小也降低由于加息導(dǎo)致的貸款壓力。因此，總體上看，這一政策對于大盤金融股構(gòu)成利好。

從加息時間上看，加息的時點選在了大多數(shù)銀行完成了再融資之后，表現(xiàn)了國家對銀行進行了適當(dāng)保護。

對于房地產(chǎn)業(yè)以外的其它杠桿較高、銀行借款比例較高的行業(yè)，如交通機場設(shè)施、建筑工程、電力等企業(yè)而言會增加財務(wù)費用，給盈利帶來一定的壓力。

另外，對其它行業(yè)無直接影響，但由于這次政策變動可能向市場傳遞的信號是政府保證經(jīng)濟平穩(wěn)快速發(fā)展、促轉(zhuǎn)型、防止經(jīng)濟過熱和通脹快速上升的決心，固定資產(chǎn)投資等受政策影響較大的行業(yè)是否會受到影響取決于政策未來變化的力度。

對于加息對市場的影響，東方證券則看法悲觀。分析師認為，加息的主要目的在于抑制通脹、調(diào)控房價以及回收超常規(guī)流動性。推動A股市場中期趨勢性上漲的關(guān)鍵驅(qū)動因素依然缺失，未來宏觀經(jīng)濟走勢仍不容樂觀，加之加息周期已經(jīng)來臨，企業(yè)權(quán)益乘數(shù)將會不斷下降，其盈利能力將會遭受較大考驗。分析師繼續(xù)維持對A股中期投資前景極其謹慎的看法。

市場對加息迅速作出反應(yīng)。10月20日早盤開盤時商品期貨市場全幅低開，上證綜指大幅低開近2%，但全日收盤前在農(nóng)業(yè)、消費和醫(yī)療股的一波行情帶動下再次站上3000點，收盤時報收于3003.95，漲幅0.07%。

“由于市場情緒仍相對高漲，市場在加息當(dāng)天出現(xiàn)后先抑后揚的局面。在這種情況下，即便指數(shù)在短期內(nèi)繼續(xù)上漲，但會對中期市場造成悲觀的影響?！睎|方證券表示。

而樂觀者認為，這波行情和2006年的大牛市頗為相似，一方面是人民幣迫于壓力開始升值、民營經(jīng)濟和實體工業(yè)不振；另一方面是通脹居高不下，資金為了逐利而紛紛流向股市。在通漲和人民幣升值的大背景下，愈是加息行情反而愈是上漲。