海立股份(600619)：受益于空調(diào)行業(yè)增長 涉足新能源及節(jié)能領(lǐng)域

行業(yè)需求向好。公司主要業(yè)務(wù)為研發(fā)、生產(chǎn)和銷售家用空調(diào)壓縮機(jī)，是國內(nèi)三大主要的空調(diào)壓縮機(jī)生產(chǎn)商之一，受益于空調(diào)行業(yè)的需求上升，2009 年下半年以來空調(diào)壓縮機(jī)行業(yè)恢復(fù)明顯，目前公司銷售情況良好。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動毛利率提高。受益于銅價(jià)下跌、產(chǎn)品需求轉(zhuǎn)暖和高端產(chǎn)品占比擴(kuò)大，公司2009 年下半年毛利率回升明顯，新的空調(diào)能效標(biāo)準(zhǔn)將于2010 年6 月開始實(shí)施，高能效產(chǎn)品占公司產(chǎn)品比例將大幅提升，同時(shí)變頻空調(diào)的熱銷也帶動了公司變頻壓縮機(jī)的需求，公司具備規(guī)模和技術(shù)優(yōu)勢，高端產(chǎn)品占比擴(kuò)大，有利于公司維持較高的毛利率。公司涉足熱泵熱水器、新能源汽車空調(diào)等新領(lǐng)域，前景看好。空氣源熱泵熱水器是一種節(jié)能環(huán)保的新型生活用水加熱設(shè)備。加熱同樣多的水，空氣能熱水器的使用成本只是電熱水器的1/4，但目前售價(jià)偏高，我們估計(jì)一旦政府采取一些扶持政策，熱泵熱水器有望在國內(nèi)實(shí)現(xiàn)快速增長。公司于2009 年11 月5 日正式推出熱泵專用壓縮機(jī)產(chǎn)品，現(xiàn)在已有阿里斯頓、杭寧、A.O.史密斯、格力、同益、歐特等多家企業(yè)訂貨或有樣機(jī)需求。目前公司的熱泵熱水器尚未量產(chǎn)，長期來看，公司的熱泵熱水器壓縮機(jī)將成為利潤增長點(diǎn)。

公司董事會已同意上海日立投資實(shí)施新能源車用電動空調(diào)壓縮機(jī)及其系統(tǒng)項(xiàng)目，總投資1.5 億元，計(jì)劃至2012 年12 月建成年產(chǎn)5 萬臺電動渦旋壓縮機(jī)生產(chǎn)能力，該項(xiàng)目已被列入“2009 年度上海市新能源高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化重點(diǎn)項(xiàng)目”，將獲得政府補(bǔ)貼。公司的產(chǎn)品將裝配在世博會電動環(huán)保汽車上。我們對新能源汽車的長期發(fā)展前景看好，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目將為公司帶來長期發(fā)展機(jī)遇。

盈利預(yù)測與估值。我們對公司2010 年到2012 年的盈利預(yù)測為每股收益0.29 元、0133 元、0138 元，公司目前股價(jià)是10.65元，相對2010 年和2011 年的動態(tài)市盈率為36.72 倍和32.27 倍，考慮該公司新產(chǎn)品的發(fā)展前景，相比可比上市公司估值情況，我們認(rèn)為公司2010 年合理的市盈率為40 倍，公司目標(biāo)價(jià)為11.60 元。給予公司“增持”的投資評級。10公司是國內(nèi)主要家用空調(diào)壓縮機(jī)生產(chǎn)商之一公司主要業(yè)務(wù)為研發(fā)、生產(chǎn)和銷售家用空調(diào)壓縮機(jī)，是國內(nèi)三大主要的空調(diào)壓縮機(jī)生產(chǎn)商之一，2009 年公司生產(chǎn)空調(diào)壓縮機(jī)1130.18 萬臺，銷售空調(diào)壓縮機(jī)1136.58 萬臺，占全國市場份額的21.14%。2009 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入45.13 億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤6298 萬元。

上海電氣(集團(tuán))總公司是公司最大的股東和實(shí)際控制人，直接持有公司1670.47 萬股，占公司總股本的30.49%。公司控股參股的公司共14 個(gè)，涉及制冷、汽車等多方面業(yè)務(wù)，公司的空調(diào)壓縮機(jī)業(yè)務(wù)全部由控股公司上海日立電器經(jīng)營，是公司主要的收入和利潤來源。

可見除2007 年，公司其他業(yè)務(wù)對凈利潤的貢獻(xiàn)整體為負(fù)，主要是冰箱壓縮機(jī)業(yè)務(wù)，我們估計(jì)隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境好轉(zhuǎn)，及公司冰箱壓縮機(jī)業(yè)務(wù)整合的進(jìn)行，冰箱壓縮機(jī)業(yè)務(wù)的技術(shù)和規(guī)模優(yōu)勢將有所體現(xiàn)，2010 年有望扭虧為盈。20 空調(diào)行業(yè)需求回升帶動公司業(yè)績向好2008 年下半年以來，受金融危機(jī)影響，空調(diào)銷量出現(xiàn)較大下滑，2009 年，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境逐漸好轉(zhuǎn)，家電下鄉(xiāng)等一系列扶植政策的實(shí)施，空調(diào)產(chǎn)銷量快速回升，出口也呈現(xiàn)逐漸好轉(zhuǎn)趨勢。從年度產(chǎn)量來看，2009 年累計(jì)產(chǎn)量增幅8.5%，從單月來看，2009 年6 月以來增速持續(xù)好轉(zhuǎn)，2010 年前2 個(gè)月產(chǎn)量1262 萬臺，同比增幅已達(dá)59.5%，我國空調(diào)產(chǎn)量近一半用于出口，由于國外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相比國內(nèi)緩慢，空調(diào)出口復(fù)蘇也相對較慢，但回暖趨勢依然很明顯，2010 年前兩個(gè)月，空調(diào)出口數(shù)量638 萬臺，同比增幅19.7%，總體來看，我們認(rèn)為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖趨勢仍未結(jié)束，政府對空調(diào)行業(yè)的扶持政策仍將繼續(xù)發(fā)揮作用，因此2010 年空調(diào)行業(yè)增長的勢頭仍將延續(xù)，預(yù)計(jì)今年空調(diào)產(chǎn)量整體增幅在15%左右。空調(diào)壓縮機(jī)作為空調(diào)的核心零部件。行業(yè)景氣周期與空調(diào)保持一致，2009 年6 月以來增空調(diào)壓縮機(jī)行業(yè)隨空調(diào)行業(yè)迅速復(fù)蘇，2009 年空調(diào)壓縮機(jī)銷量達(dá)7310 萬臺，同比增長-0.5%，但12 月的單月同比增幅達(dá)到95%。

2010 年壓縮機(jī)還將隨空調(diào)行業(yè)保持較快增速，我們預(yù)計(jì)今年空調(diào)壓縮機(jī)銷量增速也將達(dá)到15%左右。3.行業(yè)競爭較激烈，能效等級標(biāo)準(zhǔn)提高帶動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化公司產(chǎn)品成本構(gòu)成中，銅等原材料占70%左右，銅價(jià)對公司毛利率影響較大，空調(diào)壓縮機(jī)行業(yè)內(nèi)三家主要的生產(chǎn)商占據(jù)了國內(nèi)超過半數(shù)的市場份額，但由于壓縮機(jī)產(chǎn)能相對過剩，行業(yè)競爭仍較為激烈，公司相對下游空調(diào)生產(chǎn)企業(yè)的議價(jià)能力相對較弱，從歷年情況來看，在銅價(jià)上漲較快時(shí)，公司產(chǎn)品并不能大幅提高單價(jià)以轉(zhuǎn)嫁銅價(jià)對利潤的影響，同時(shí)需求也對行業(yè)毛利率構(gòu)成一定影響，當(dāng)空調(diào)行業(yè)比較景氣、行業(yè)需求增加時(shí)，公司議價(jià)能力會相對增強(qiáng)，毛利率水平也會有所提高。

空調(diào)產(chǎn)業(yè)升級有利于公司毛利率提升：新的空調(diào)能效標(biāo)準(zhǔn)將于2010 年6 月開始實(shí)施，新能效標(biāo)準(zhǔn)只有3 個(gè)等級，其中，新能效標(biāo)準(zhǔn)中入門級相當(dāng)于舊能效標(biāo)準(zhǔn)的2 級，現(xiàn)行能效標(biāo)準(zhǔn)的一級產(chǎn)品將作為新能效等級中的二級產(chǎn)品。6 月1 日后，未能達(dá)到市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的空調(diào)產(chǎn)品將被強(qiáng)制淘汰。空調(diào)能效等級的提高，導(dǎo)致對高能效壓縮機(jī)的需求增加。同時(shí)高能效定頻空調(diào)與變頻空調(diào)的價(jià)格差距大大縮小，以前阻礙變頻空調(diào)在國內(nèi)推廣的價(jià)格因素已不再明顯，同時(shí)各大空調(diào)廠商也在積極推廣變頻空調(diào)，價(jià)格不斷下降。變頻空調(diào)的普及帶動了變頻壓縮機(jī)的需求，作為國內(nèi)主要的空調(diào)壓縮機(jī)生產(chǎn)商，海立股份的高能效壓縮機(jī)和變頻壓縮機(jī)占比不斷提高，對提高公司毛利率有積極作用。(海通證券 龍華)

萬家樂(000533)：新能源家電值得期待

新曜光電公司介紹。新曜光電是一家以第三代高聚光型(HCPV)太陽能發(fā)電模組和發(fā)電系統(tǒng)的開發(fā)、設(shè)計(jì)和產(chǎn)業(yè)化為主要業(yè)務(wù)方向的公司。萬家樂持有25%的股權(quán)，三新控股持有50%的股權(quán)，新曜光電公司總經(jīng)理容雷持有25%的股權(quán)。

公司CPV 產(chǎn)品及性能。公司目前的CPV 樣品使用了開放式的設(shè)計(jì)、一次聚焦光學(xué)系統(tǒng)和被動散熱。由1300X 或者2000X 菲涅爾透鏡的聚集產(chǎn)生光斑，光斑通過一塊棱鏡照射在底部的光伏電池上產(chǎn)生電量。光伏晶片進(jìn)口自臺灣，由公司加工為電池，目前產(chǎn)能在200 片/小時(shí)，年產(chǎn)能約在8MW。在實(shí)驗(yàn)室內(nèi)的轉(zhuǎn)換效率可達(dá)33%，主要原因是僅使用一次聚焦，降低了光學(xué)損失。

目前的研發(fā)進(jìn)度。產(chǎn)品目前的主要問題在于追蹤方面，天氣陰晴不定時(shí)，光學(xué)傳感器無法準(zhǔn)確定日而喪失追蹤功能，已委托軟件公司解決。另一方面，由于系統(tǒng)開放，透鏡和棱鏡表面的污物也極易影響接收到的光強(qiáng)，公司認(rèn)為只需簡單的清洗維護(hù)，問題不大。目前產(chǎn)品的設(shè)計(jì)剛剛確定，我們認(rèn)為還需要進(jìn)一步的優(yōu)化和改進(jìn)。

目前的產(chǎn)業(yè)化規(guī)劃。由于公司的CPV 系統(tǒng)構(gòu)架簡單，估算發(fā)電成本為0.6 元/度。公司計(jì)劃再新增三條電池生產(chǎn)線，將年產(chǎn)能擴(kuò)大到32MW 左右，屆時(shí)發(fā)電成本可下降至0.5元/度以下。擴(kuò)建廠房已經(jīng)裝修完畢，正在等待加工設(shè)備的到貨，公司希望能盡快實(shí)現(xiàn)大規(guī)模的生產(chǎn)和銷售。實(shí)驗(yàn)電站最快也可在下月開始建設(shè)。

我們認(rèn)為公司的CPV產(chǎn)品尚需獲得進(jìn)一步認(rèn)可。公司提供的數(shù)據(jù)都是基于實(shí)驗(yàn)室及本地的檢測，產(chǎn)品目前還僅具雛形，沒有經(jīng)過系統(tǒng)的檢驗(yàn)。我們認(rèn)為未來獲得技術(shù)上的認(rèn)可尚需幾個(gè)步驟：一是設(shè)計(jì)上的認(rèn)可，需要獲得業(yè)內(nèi)專家的評審肯定；二是產(chǎn)品上的認(rèn)可，需要獲得國內(nèi)外設(shè)備標(biāo)準(zhǔn)方面的認(rèn)證(公司擬申請IEC 認(rèn)證)；三是應(yīng)用上的認(rèn)可，需要通過示范電站對產(chǎn)品的實(shí)際發(fā)電指標(biāo)進(jìn)行實(shí)測，核算真實(shí)發(fā)電成本。

新曜光電股權(quán)未來將整體裝入萬家樂。根據(jù)公司實(shí)際控制人介紹，新曜光電未來實(shí)現(xiàn)盈利后，三新控股持有的50%股權(quán)將注入萬家樂，而自然人持有的25%股權(quán)也將通過置換的方式注入，未來新曜光電將成為上市公司的全資子公司。

看好CPV行業(yè)的發(fā)展，建議繼續(xù)關(guān)注。CPV由于降低了昂貴的半導(dǎo)體材料用量，其成本下降潛力巨大。目前CPV概念及產(chǎn)品均處于推廣階段，我們持續(xù)看好行業(yè)的成長性，認(rèn)為市場需求可實(shí)現(xiàn)快速的擴(kuò)張。新曜光電對萬家樂的業(yè)績貢獻(xiàn)仍需等待，目前還停留于主題階段，建議繼續(xù)關(guān)注。(湘財(cái)證券 侯文濤)