浙商期貨研究中心 潘一誠

近期市場(chǎng)波動(dòng)較為劇烈，受加息預(yù)期及緊縮政策的壓制，市場(chǎng)出現(xiàn)急漲急跌行情的概率加大。期指交易雖然在順勢(shì)時(shí)具有很高的收益，但是在出現(xiàn)逆市行情時(shí)便會(huì)面臨巨大的虧損風(fēng)險(xiǎn)。因此，不需要現(xiàn)貨構(gòu)建的跨期套利成為不少投資者的首選，而蝶式套利作為一種更為穩(wěn)健的操作手段，有著獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。

蝶式套利，是指利用期權(quán)組合而成的套利組合。由于期權(quán)的權(quán)利金收入特點(diǎn)，以及買賣方向不同帶來的不同風(fēng)險(xiǎn)敞口，稍加組合便可形成風(fēng)險(xiǎn)有限、收益穩(wěn)定的套利組合。整個(gè)套利過程涉及三個(gè)合約，分別稱為近端、中間、遠(yuǎn)端。蝶式套利在凈頭寸上沒有開口，它在頭寸的布置上采取1：2：1的配比，其中近端、遠(yuǎn)端合約的方向一致，中間合約的方向相反，根據(jù)三個(gè)合約買賣方向的不同，可分為中間收益型和兩端收益型，代表著不同的市場(chǎng)預(yù)期。

由于期貨與期權(quán)在本質(zhì)上的共性，投資者可以將蝶式套利的思想應(yīng)用到期指套利上。不同交割月份的期貨合約存在著價(jià)格水平的差異，而且隨著市場(chǎng)環(huán)境的變動(dòng)，中間交割月份的合約與兩旁交割月份的合約價(jià)格還可能會(huì)出現(xiàn)更大的波動(dòng)，因此，利用蝶式套利可以較好地規(guī)避價(jià)差逆向變化的風(fēng)險(xiǎn)。

在進(jìn)行股指期貨蝶式套利操作時(shí)，根據(jù)對(duì)各合約價(jià)格走勢(shì)的判斷，筆者建議采取近端價(jià)差擴(kuò)大、遠(yuǎn)端價(jià)差縮小的思路，在套利合約選擇上采用成交量最大的三個(gè)合約，即當(dāng)月合約IF1012①、下月合約IF1101②與隔季合約IF1103③。在實(shí)際操作中，買入一份IF1012合約，賣出2份IF1103合約，同時(shí)買入一份IF1106合約，組成一個(gè)中期看空，近端遠(yuǎn)期看漲的蝶式套利組合。在實(shí)際運(yùn)行中，當(dāng)①、②之間價(jià)差縮小，②與③之間價(jià)差擴(kuò)大，或者其中一個(gè)價(jià)差按預(yù)期變化幅度大于另一價(jià)差逆向變化幅度，該蝶式套利就可獲利。

以昨日的期貨價(jià)格來看，IF1101與IF1012合約的價(jià)差從最大31點(diǎn)縮小到19.3點(diǎn)，IF1103合約與IF1101合約的價(jià)差從35.3點(diǎn)擴(kuò)大到42點(diǎn)，四個(gè)合約在昨日下午2點(diǎn)10分同時(shí)平倉，獲利為：(11.7+6.7)*300=5520元，日內(nèi)收益率為0.723%。

可見，在進(jìn)行股指期貨套利時(shí)，除了常規(guī)的兩個(gè)合約互套外，還可對(duì)3個(gè)或更多合約加以組合，進(jìn)行對(duì)價(jià)差的套利。蝶式套利便是在掌握各合約強(qiáng)弱關(guān)系和價(jià)差變化規(guī)律的前提下，顯著增加套利收益穩(wěn)定性的方法之一。