國泰君安股指期貨研究中心 胡江來

穩(wěn)健套利活動(dòng)的目標(biāo)是獲取無風(fēng)險(xiǎn)收益，市場(chǎng)參與者無力承受等量分批出清現(xiàn)貨的，應(yīng)極力避免持套利倉進(jìn)入均價(jià)交割涉及的時(shí)間范疇。在追逐收益的同時(shí)，套利者也要謹(jǐn)慎把握頭寸在股指合約所處的階段。

交割日當(dāng)周套利策略受制于環(huán)境變動(dòng)，合約所處的時(shí)段不同，方案的執(zhí)行細(xì)節(jié)上也是有區(qū)別的。臨近交割日及早趁平水甚至位置更佳的貼水位置實(shí)現(xiàn)存續(xù)期限第一次平倉或許是較好的策略。隨后在各合約剩余期限內(nèi)反復(fù)套利，能夠獲取的利潤較謀求高較深貼水的策略要好。

因此，鑒于IF1012合約本周五將要交割，以恰當(dāng)方式把握交割日前的基差機(jī)會(huì)，能夠帶來較一般套利更好的收益。

平倉時(shí)機(jī)

均價(jià)結(jié)算制度下，套利可分三個(gè)階段。第一階段是主力合約形成至其切換完成前。此時(shí)，市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)完備，流動(dòng)性充裕，借助ETF頭寸日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易或常規(guī)套利建平倉都可順暢進(jìn)行。此階段末尾，面對(duì)基差有收斂機(jī)會(huì)下，大部分套利者棄用流動(dòng)性漸現(xiàn)弱勢(shì)的合約，轉(zhuǎn)向下一個(gè)主力合約。

第二階段是主力合約切換后到均價(jià)結(jié)算涉及時(shí)段前。此時(shí)，市場(chǎng)流動(dòng)性欠缺，套保者、風(fēng)險(xiǎn)容忍度低的單邊交易者已移倉到下一合約，套利者在此時(shí)間需尋找機(jī)會(huì)迅速出清頭寸，避免到下一階段以較高的交易成本出清。

第三階段是均價(jià)結(jié)算涉及時(shí)段。具體到滬深300指數(shù)，就是交割日最后兩小時(shí)。此時(shí)，市場(chǎng)占主流的是風(fēng)險(xiǎn)容忍能力高的單邊交易者和期望以交割價(jià)結(jié)算的套利者。套利者如若不以與收斂機(jī)制相匹配的平倉方式，轉(zhuǎn)而用單一時(shí)點(diǎn)平倉了結(jié)，將可能面臨無法獲利甚至虧損的境況。

穩(wěn)健套利活動(dòng)的目標(biāo)是獲取無風(fēng)險(xiǎn)收益，市場(chǎng)參與者無力承受等量分批出清現(xiàn)貨的，應(yīng)極力避免持套利倉進(jìn)入均價(jià)交割涉及的時(shí)間范疇。在追逐收益的同時(shí)，套利者也要謹(jǐn)慎把握頭寸在股指合約所處的階段。最佳的選擇是套利持倉始終維持在主力合約上。當(dāng)確實(shí)沒有機(jī)會(huì)解除頭寸之下，最終持有頭寸到均價(jià)結(jié)算涉及時(shí)段前，盡量不持倉進(jìn)入最后兩小時(shí)。如果持套利倉到交割日最后兩小時(shí)前還沒有平水或更好的平倉機(jī)會(huì)，為達(dá)到期現(xiàn)收斂的目的，需要將現(xiàn)貨頭寸以等量分批的形式退出，期貨則進(jìn)入交割環(huán)節(jié)。

擇機(jī)進(jìn)行倉位展期

當(dāng)月合約交割前往往流動(dòng)性漸弱，但考慮到前期已經(jīng)交割完畢的合約到期前貼水深度較大，因而可預(yù)留一定量的倉位以求貼水帶來的額外收益。套利過程中，頭寸可適量放到當(dāng)月、下月、當(dāng)季合約上。在當(dāng)月、下月、當(dāng)季合約上各持有適合各合約流動(dòng)性的套利頭寸，獲取收益的機(jī)會(huì)可能更大，每日開倉、平倉的機(jī)會(huì)也更多，比較而言，多合約上不時(shí)展開套利頭寸，也為套利策略施展提供了相對(duì)較寬廣的空間。

在持倉當(dāng)月合約過程中，當(dāng)月與其他合約之間出現(xiàn)較高的價(jià)差時(shí)，市場(chǎng)參與者可能將留倉等待平倉的行為轉(zhuǎn)換為展期，繼續(xù)持倉的這部分當(dāng)月合約收益狀況頗佳。在有等量分批出清的保障后，市場(chǎng)參與者等待貼水到-20點(diǎn)以下機(jī)會(huì)平倉并非不無可能，即使無法等到，也能按照分批出清策略實(shí)現(xiàn)收益。不過，在多個(gè)合約上布局，需要謹(jǐn)慎關(guān)注成交額、持倉量等流動(dòng)性指標(biāo)，有的放矢，方可擊中標(biāo)靶；而不愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的參與者需盡量遠(yuǎn)離當(dāng)月合約。

增加套利頭寸回轉(zhuǎn)次數(shù)

日內(nèi)回轉(zhuǎn)反復(fù)套利操作的模式存在于交割日前、不確定因素較多等環(huán)境中，需借助ETF申購、賣出的機(jī)制，捕捉資產(chǎn)價(jià)格起伏帶來的收益機(jī)會(huì)。上周周五午盤前，市場(chǎng)行情相對(duì)變化較多，受上周六數(shù)據(jù)發(fā)布影響，可能存在較大的在市場(chǎng)面臨沖擊。期指出現(xiàn)較大幅度震蕩，日內(nèi)基差大幅起伏的機(jī)會(huì)增多情形，套利者通過把握市場(chǎng)參與者對(duì)后市躊躇不前的思路，在一定升水位置構(gòu)建正向套利，并在隨后運(yùn)用ETF賣出的形式進(jìn)行平倉操作，然后再行建倉，如此反復(fù)，收益狀況頗佳。