中國金融40人論壇成員,華夏銀行副行長 黃金老

關(guān)于利率市場化，《金融業(yè)發(fā)展和改革“十一五”規(guī)劃》中決定：“穩(wěn)步推進(jìn)利率市場化改革。逐步將上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)和國債收益率培育為我國短期和中長期金融市場的基準(zhǔn)利率，疏通貨幣市場、債券市場與信貸市場的利率傳導(dǎo)渠道，構(gòu)建完整的金融市場收益率曲線。穩(wěn)步推進(jìn)存貸款利率市場化”。五年下來，央票利率近似短期金融市場的基準(zhǔn)利率，一年期存貸款利率近似中長期金融市場的基準(zhǔn)利率，貨幣市場、債券市場與信貸市場的利率仍然分割，貸款下浮下限除個人住房貸款外沒有擴充，存款利率上浮也未啟動。單就十一五規(guī)劃的“目標(biāo)”而言，利率市場化似乎談不上“推進(jìn)利率但利率市場化的扛鼎之作已快速啟動于“十一五”規(guī)劃期間——非金融企業(yè)債務(wù)工具的大規(guī)模發(fā)行及其利率的市場化。

非金融企業(yè)債務(wù)融資的發(fā)展

早在1993年，我國即開始了企業(yè)債券的發(fā)行，2004年底企業(yè)債券累計發(fā)行327億元，余額1232.5億元。2005年5月，人民銀行推出企業(yè)短期融資券，當(dāng)年發(fā)行1393億元；2008年4月，人民銀行推出中期票據(jù)，6月暫停，10月恢復(fù)其注冊工作，當(dāng)年發(fā)行1672億元。中期票據(jù)，以及后來的資產(chǎn)支持票據(jù)等等，其實就是中長期債券，冠以“票據(jù)，之名，便于人民銀行管理有據(jù)。短融、中票能夠大行其道，一是監(jiān)管者采取開放的態(tài)度，真正的實行“注冊制”，且可以“一次注冊，多次發(fā)行”；二是最有資金最有信譽的銀行業(yè)的參與；三是實行完全的市場化利率，一般低于同期限貸款利率100個基本點以上。人民銀行系企業(yè)債務(wù)融資工具的創(chuàng)設(shè)，促進(jìn)了監(jiān)管主體的競爭，2006年企業(yè)債券發(fā)行提速，當(dāng)年發(fā)行1194億元，2009年企業(yè)債券發(fā)行5383億元，比其前16年發(fā)行的總和還要多。企業(yè)債券利率也不再受“不高于同期銀行存款利率的40%”的限制。非金融企業(yè)債務(wù)工具的大規(guī)模發(fā)行迅速改變了企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。2006年企我國企業(yè)債務(wù)工具融資占比僅為5.38%，到2009年，這一比例已經(jīng)上升至13.24%，2010年上半年達(dá)到14.27%。

凈出口狀態(tài)、強勁的實體經(jīng)濟貸款需求、有限的銀行風(fēng)險識別能力以及低利率傾向等四個因素會較長期存在，至少再持續(xù)五年，這就意味著整個“十二五”期間我國都將實行貸款限額控制。但企業(yè)債務(wù)工具融資是沒有限額控制的。這樣，假如銀行貸款17%的增速不變，債務(wù)工具融資增速為60%，則債務(wù)工具融資占比將在2012年達(dá)到30%；債務(wù)工具融資增速為35%，則債務(wù)工具融資占比將在2016年達(dá)到30%。2006-2009年債務(wù)工具融資年均增速為101.49%。債務(wù)工具融資占比達(dá)到30%，將是企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變遷的一個顯著標(biāo)志。30%的融資利率實現(xiàn)市場化，整體融資利率市場化也就自然形成了。目前，銀行貸款融資占比80%左右，貸款利率市場化帶來的震動太大，市場各方對利率市場化不會達(dá)成一致意見，占比下降為60%，環(huán)境會大不一樣。回首“十一五”，短融、中票大概是最重要的發(fā)自監(jiān)管層面的金融創(chuàng)新，來自市場層面的最重要的金融創(chuàng)新則是信托理財融資。信托理財融資。將銀行的信譽增信于口碑參差的信托公司，實現(xiàn)了富裕群體(個人和企業(yè))與籌資群體(企業(yè)和政府)的直接對接，債務(wù)融資與股權(quán)融資齊上陣，兩年就做了三萬億元。

利率市場化的路徑選擇

我國間接融資份額太高、商業(yè)銀行主體羸弱，決定了利率市場化的路徑不能從存貸款利率開始。我國的利率市場化之路極有可能與日本近似，即銀行間接融資市場利率市場化從緩，同時快速發(fā)展實行市場利率的債券市場，與銀行間接融資市場相競爭，逐漸實現(xiàn)完全的利率市場化。日本利率市場化自1979年始，到1983年時，日本間接融資占比降至72%，各方意識到利率市場化的必然性，態(tài)度遂由反對變?yōu)橹С帧?985年，開始試點存款利率市場化，完全市場化至1994年才告成功。

利率是最基本的市場化貨幣政策工具。一切貨幣控制工具最終都是通過利率手段起作用的。展望“十二五”，利率市場化的目標(biāo)要堅定不移，利率市場化的路徑仍然要一心一意堅持以債務(wù)工具大發(fā)展及債務(wù)工具利率市場化促進(jìn)存貸款利率市場化之路。試圖讓合格的金融機構(gòu)和企業(yè)在存貸款利率市場化方面先行先試，沒有可行性。在債務(wù)工具融資占比不到30%之前，不要對存貸款利率輕動。債務(wù)工具融資和股權(quán)融資的地位提升，貸款融資和股權(quán)工具(股票)融資的地位下降，大概是未來五年企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變遷的主旋律。

利率市場化對銀行體系的沖擊最大。經(jīng)濟史上各國利率市場化加速實現(xiàn)時幾乎都伴隨有或大或小的銀行危機。如何把持續(xù)十余年的銀行豐厚利潤好時光利用好，強身健體，造就銀行的核心競爭力，擺在全體銀行同業(yè)面前。銀行產(chǎn)權(quán)改革不能停，治理機制、管理質(zhì)量、人力資本也是很重要方面。提高資本金要求、提高撥備覆蓋率，提高流動性比例要求，這些財務(wù)性的措施也重要，其作用主要在于輔助宏觀調(diào)控。

談利率不能不談當(dāng)前是否應(yīng)該加息的問題。利率工具通過資金成本起作用，過程間接，動一點點沒效果，大幅度的調(diào)整才見成效。我國企業(yè)和政府以及部分居民高負(fù)債，難以承受大幅度的加息。小幅度的加息，對控制投資和壓抑通脹的作用又不大。不加息，對存款人損害太大，上世紀(jì)90年代中期的儲蓄保值貼補是一個好辦法，但現(xiàn)在貼補的錢又從何來？紛繁復(fù)雜，我們也不得不贊同對加息采取“拖”的態(tài)度。