政策支持和IPO預(yù)期，是資金蜂擁新三板的最大動(dòng)力。但過(guò)熱之下，泡沫已隱隱顯現(xiàn)

文/《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》 記者 曲瑞雪

北京凱英信業(yè)科技股份公司(430032)成為2011年新三板第一家增資擴(kuò)股的公司。公開(kāi)信息顯示，凱英信業(yè)計(jì)劃增發(fā)1650萬(wàn)股，募集資金總額為2450萬(wàn)元。

而在2010年，盡占天時(shí)的新三板已成為中國(guó)資本市場(chǎng)的“新寵”：有10家公司完成增資擴(kuò)股和引進(jìn)新的投資者。強(qiáng)烈的政策利好預(yù)期，以及新三板公司打通了創(chuàng)業(yè)板IPO上市之后引發(fā)的巨大財(cái)富效應(yīng)，開(kāi)始持續(xù)發(fā)酵，并大幅推升新三板股票價(jià)格，部分上市預(yù)期明確的公司股價(jià)出現(xiàn)數(shù)十倍上漲。

1月14日，全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議在北京閉幕。在證監(jiān)會(huì)主席尚福林提出的2011年八大工作重點(diǎn)中，擴(kuò)大中關(guān)村試點(diǎn)范圍、建設(shè)統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)，即業(yè)內(nèi)慣稱的“新三板擴(kuò)容”，被作為年內(nèi)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)工作之首。

政策支持和IPO預(yù)期，是資金蜂擁新三板的最大動(dòng)力，但過(guò)熱之下，泡沫已隱隱顯現(xiàn)。

資金競(jìng)逐

凱英信業(yè)2011年的快速增發(fā)，是2010年新三板“繁榮”景象的延續(xù)。

據(jù)深交所信息顯示，2010年新三板掛牌公司披露或完成的定增預(yù)案多達(dá)10宗，接近2006年新三板開(kāi)板之后的總和。2009年，新三板的增資也只發(fā)生過(guò)4宗。

《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者了解到，新三板市場(chǎng)雖然是掛牌的非上市股份公司股份轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，但由于板塊內(nèi)多數(shù)公司還未進(jìn)入高速成長(zhǎng)期，老股東們普遍不愿“割青苗”，對(duì)手中的股份嚴(yán)重“惜售”，因此場(chǎng)內(nèi)的轉(zhuǎn)讓交易一直非常清淡。

在轉(zhuǎn)讓平臺(tái)上拿不到股份，參與定向增發(fā)便成為投資人擠進(jìn)新三板大門(mén)的唯一通道。有限的增發(fā)量吊足了守在門(mén)外的投資人的胃口，因此每遇增發(fā)，機(jī)構(gòu)之間的拼搶都甚為激烈。

以諾思蘭德為例，公司不僅規(guī)模甚小，至今沒(méi)有穩(wěn)定的銷(xiāo)售收入，業(yè)績(jī)也處于虧損狀態(tài)。但2010年11月24日，諾思蘭德的定增方案卻出人意料地將增發(fā)價(jià)格定在了21元/股的高位。根據(jù)方案，公司擬定向發(fā)行189.2萬(wàn)股，籌資3973.2萬(wàn)元。

最后的結(jié)果是，如此高價(jià)增發(fā)的股份，卻很快被搶購(gòu)一空。增發(fā)結(jié)束后，還不斷地有機(jī)構(gòu)找上門(mén)來(lái)要求入股。

諾思蘭德副總經(jīng)理聶李亞告訴《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者，公司在10月份作出融資決定，當(dāng)時(shí)他只給兩家一直跟蹤公司發(fā)展的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)打了電話。但接下來(lái)不到一個(gè)月的時(shí)間里，有15家機(jī)構(gòu)來(lái)談投資，提供的意向資金高達(dá)8000萬(wàn)元。

“我們是一家甚至談不上所謂‘市盈率’的研發(fā)型小企業(yè)，2010年上半年還虧損110多萬(wàn)元，卻能這么順利融到數(shù)千萬(wàn)資金，確實(shí)很滿意?！甭櫪顏喺f(shuō)。

另一家新三板公司彩訊科技也在2010年完成了一輪融資。公司董秘戴萬(wàn)方向《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者透露，因?yàn)楣纠瞎蓶|普遍惜售，管理層為做增發(fā)還多次對(duì)股東們“做工作”，最終才定下來(lái)定向發(fā)行520萬(wàn)股。

“因?yàn)樵霭l(fā)股份少，我們只引進(jìn)了兩個(gè)投資人。其中一家要了100萬(wàn)股，另一家則把新老股東認(rèn)購(gòu)剩余的400多萬(wàn)股‘包圓’了。增發(fā)結(jié)束后，至今還不斷有投資人前來(lái)咨詢?！贝魅f(wàn)方告訴記者。

“2008年也有機(jī)構(gòu)愿意給我們投資，但只能按5倍市盈率出價(jià)，最高給到7倍，算下來(lái)每股才兩塊多錢(qián)。但這次我們是按照定向增發(fā)后攤薄的2009年每股收益的14.56倍定價(jià)的，價(jià)格為5元/股，比08年機(jī)構(gòu)出價(jià)翻了一倍多?！贝魅f(wàn)方說(shuō)。

事實(shí)上，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)對(duì)于新三板定增股份的拼搶由來(lái)已久。

目前已經(jīng)暫停掛牌轉(zhuǎn)讓、等候創(chuàng)業(yè)板發(fā)審的合縱科技，在2008年就成功做過(guò)增發(fā)。董秘馮崢回憶說(shuō)，當(dāng)年公司的增發(fā)就非常容易，投資機(jī)構(gòu)只問(wèn)了兩個(gè)問(wèn)題，一是“你能給我多少股”，二是“再多給一些行不行”

資金的追逐，新三板股票的價(jià)格在不斷抬高。中海陽(yáng)于2010年11月推出的定增計(jì)劃，其21.2元/股的價(jià)格，對(duì)應(yīng)2009年的攤薄后市盈率竟然高達(dá)85倍——這甚至超越了許多中小板、創(chuàng)業(yè)板新股的發(fā)行市盈率。

押寶IPO

目前，新三板呈現(xiàn)兩極分化，價(jià)格越高、漲價(jià)越快的公司越受投資人追捧，而價(jià)格越低的則越無(wú)人問(wèn)津。其中邏輯在于，價(jià)格的高下直接反映了公司的IPO預(yù)期的強(qiáng)弱。投資人進(jìn)入新三板，幾乎都為押寶IPO。

事實(shí)上，自2009年下半年起，出身新三板的久其軟件、北陸藥業(yè)先后進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板，巨大的財(cái)富效應(yīng)已經(jīng)為新三板吸引了眾多投資人。至2010年底，世紀(jì)瑞爾成功登上創(chuàng)業(yè)板，更為機(jī)構(gòu)入股新三板添了把火。

世紀(jì)瑞爾在2010年初啟動(dòng)了上市前的最后一輪定向增發(fā)。向國(guó)投高科、啟迪中海創(chuàng)投等6家機(jī)構(gòu)及公司原股東增發(fā)2000萬(wàn)股股份，增資價(jià)僅4.35元/股。至2010年底登陸創(chuàng)業(yè)板，其開(kāi)盤(pán)價(jià)格高達(dá)56.99元/股。這意味著，突擊增資世紀(jì)瑞爾的股東們不足1年的投資，賬面回報(bào)已逾10倍。

巨大的“快錢(qián)效應(yīng)”，加劇投資人對(duì)新三板股份的爭(zhēng)奪，“尤其明顯的pre-IPO項(xiàng)目，大家搶得非常兇?！眴⒌蟿?chuàng)投投資經(jīng)理陳壘告訴《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者。

以中海陽(yáng)為例，該公司以85倍市盈率的增發(fā)，仍能博得機(jī)構(gòu)力捧，關(guān)鍵就在于這家公司有著明確的上市預(yù)期。資料顯示，中海陽(yáng)是一家經(jīng)營(yíng)太陽(yáng)能光伏發(fā)電和LED綠色照明的公司，受益于新能源的爆發(fā)性增長(zhǎng)，公司規(guī)模迅速增大，業(yè)績(jī)表現(xiàn)也十分搶眼，不僅達(dá)到創(chuàng)業(yè)板IPO財(cái)務(wù)指標(biāo)，公司2009年的凈利潤(rùn)增幅更高達(dá)829%。另外，公司董事長(zhǎng)薛黎明不久前也曾明確表示，公司擬2011年登陸創(chuàng)業(yè)板。

這樣的公司，自然是眾獵手爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)。

最先進(jìn)入中海陽(yáng)的是昌瑞投資。通過(guò)首輪增發(fā)，昌瑞投資斥資2700萬(wàn)元購(gòu)得300萬(wàn)股中海陽(yáng)。但其顯然沒(méi)有就此滿足。隨著第二輪增發(fā)的到來(lái)，雖然股價(jià)已經(jīng)大幅飆升，但昌瑞投資的關(guān)聯(lián)方——其控股股東昌瑞鋼鐵及其全資子公司昌華寶瑞投資同時(shí)出手，分別認(rèn)購(gòu)了50萬(wàn)股和250萬(wàn)股。由此，“上海昌瑞系”合計(jì)將600萬(wàn)股的中海陽(yáng)攬入懷中，占總股本的8.57%。

至于諾思蘭德雖身陷虧損卻仍受熱捧，也是因?yàn)樵跈C(jī)構(gòu)眼中，這是一只不折不扣的“潛力股”。據(jù)相關(guān)資料，諾思蘭德此次增發(fā)的募投項(xiàng)目“重組人肝細(xì)胞生長(zhǎng)因子裸質(zhì)粒注射液”在國(guó)際上尚無(wú)同類產(chǎn)品，未來(lái)一旦達(dá)產(chǎn)將價(jià)值不菲。

相關(guān)投資人也透露，諾思蘭德在2009年已經(jīng)啟動(dòng)了一輪并購(gòu)，亦是劍指創(chuàng)業(yè)板IPO。

“只買(mǎi)對(duì)的，不怕貴的?！边@顯然已經(jīng)成了新三板投資人心態(tài)的寫(xiě)照。

“我們的投資人幾乎從沒(méi)問(wèn)起過(guò)公司的發(fā)展情況。”一家新三板公司負(fù)責(zé)人告訴《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者，機(jī)構(gòu)每次打電話到公司來(lái)只有一個(gè)問(wèn)題：“(IPO)進(jìn)展怎么樣了？”

“大牌投資人”缺位

記者注意到，“弄潮”新三板的幾乎大部分是資本市場(chǎng)中名不見(jiàn)經(jīng)傳的小機(jī)構(gòu)，這個(gè)市場(chǎng)中鮮有“大牌投資人”參與。

啟迪創(chuàng)投是清華科技園啟迪控股及清華大學(xué)教育基金會(huì)的下屬子公司，主要從事早期項(xiàng)目投資。據(jù)陳壘介紹，自新三板市場(chǎng)籌建起，啟迪創(chuàng)投就深度參與，并攜旗下啟迪中海和啟迪明德兩只創(chuàng)投基金參與了聯(lián)飛翔、諾思蘭德等5個(gè)新三板項(xiàng)目。

2010年啟迪創(chuàng)投碩果累累。他們?cè)缙谕度氲捻?xiàng)目在這一年間就有海蘭信、數(shù)碼視訊和世紀(jì)瑞爾3個(gè)開(kāi)花結(jié)果，先后登陸創(chuàng)業(yè)板。其中僅是數(shù)碼視訊一單，啟迪創(chuàng)投的賬面回報(bào)就超過(guò)了150倍。

然而，就是這樣一家在2010年清科“創(chuàng)業(yè)板VC/PE機(jī)構(gòu)平均賬面回報(bào)倍數(shù)”排行榜上排名第二的公司，從體量上來(lái)講也還是個(gè)小機(jī)構(gòu)，目前只有不足8億元的資金在運(yùn)轉(zhuǎn)。

其余絕大多數(shù)的新三板投資機(jī)構(gòu)，除了在參與定增時(shí)留下注冊(cè)信息之外，便再也無(wú)跡可尋。他們甚至沒(méi)有自己的網(wǎng)站，沒(méi)有在查號(hào)臺(tái)留下任何信息，在主板市場(chǎng)也鮮有動(dòng)作。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，很多所謂的“機(jī)構(gòu)”，也就是在個(gè)人投資者不被允許進(jìn)入新三板的情況下，為投資新三板而由個(gè)人或幾個(gè)合伙人注冊(cè)的小公司。

記者查閱參與定增的法人資料，也發(fā)現(xiàn)2010年新三板新增認(rèn)購(gòu)人中，有至少三分之一的機(jī)構(gòu)都是2010年年中才注冊(cè)成立的。

對(duì)于這種大牌投資人缺位新三板的情況，聶李亞分析，一方面原因是新三板公司融資規(guī)模太小，跟大型投資機(jī)構(gòu)的項(xiàng)目要求不匹配。據(jù)其透露，諾思蘭德做定向增發(fā)時(shí)，某國(guó)有金融機(jī)構(gòu)曾跟公司洽談過(guò)入股事宜。但因?yàn)楣驹霭l(fā)量對(duì)其而言太小，最終沒(méi)有談攏，但其最終還是表達(dá)了后續(xù)的投資意愿。

申銀萬(wàn)國(guó)證券代辦股份轉(zhuǎn)讓總部總經(jīng)理張?jiān)品逶诮邮堋敦?cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者采訪時(shí)表示，他所接觸過(guò)的不少大型創(chuàng)投機(jī)構(gòu)面對(duì)新三板項(xiàng)目時(shí)都比較謹(jǐn)慎，而這與此類機(jī)構(gòu)的投資理念密切相關(guān)。

據(jù)張?jiān)品宸治觯氯鍜炫频钠髽I(yè)普遍處于發(fā)展早期，絕大多數(shù)還沒(méi)有進(jìn)入業(yè)績(jī)快速釋放階段，很多公司雖然成長(zhǎng)性很好，但企業(yè)規(guī)?；蛴椒矫鏁?huì)有不同程度的欠缺。當(dāng)然，此時(shí)也正是公司資金需求最旺盛、投資入股成本最低的時(shí)候。

“多數(shù)的大型投資機(jī)構(gòu)面對(duì)這樣的項(xiàng)目態(tài)度比較保守，他們更傾向于按照傳統(tǒng)PE理念做評(píng)估。雖然他們也強(qiáng)調(diào)企業(yè)成長(zhǎng)性，但最終投資依據(jù)卻還是落在盈利能力上，這樣新三板就顯得不那么合大創(chuàng)投公司的胃口?！睆?jiān)品宸治觥?/p>

在他看來(lái)，如果不改變這種傳統(tǒng)投資理念，這些投資機(jī)構(gòu)很難在新三板有所作為。

“現(xiàn)在我們的核心合作伙伴的投資理念都已經(jīng)發(fā)生了轉(zhuǎn)變，他們開(kāi)始更加看中成長(zhǎng)性。目前看，按照這種理念投資的人都受益了。”張?jiān)品甯嬖V記者。

“泡沫化”隱現(xiàn)?

隨著新三板定向增發(fā)價(jià)格的快速上漲，有市場(chǎng)人士提出，投資過(guò)熱可能導(dǎo)致新三板快速“泡沫化”

對(duì)此，馮崢表示，在前幾年持續(xù)寬松的貨幣政策下，社會(huì)上沉淀了大量的閑散資金。但由于大眾化的投資品種太少，投資渠道有限，資金大量流入了資本市場(chǎng)。因此如果說(shuō)到過(guò)熱，也是整個(gè)資本市場(chǎng)都過(guò)熱了。而新三板的價(jià)格上漲其實(shí)是“水漲船高”的結(jié)果。

“相比中小板和創(chuàng)業(yè)板，新三板還算不上‘過(guò)熱’。因?yàn)橛小D(zhuǎn)板’預(yù)期、與創(chuàng)業(yè)板存在比價(jià)效應(yīng)，我們認(rèn)為未來(lái)新三板對(duì)社會(huì)資金的吸引力會(huì)更強(qiáng)。”馮崢表示。

北京時(shí)代董秘皮檢君分析指出、對(duì)于成長(zhǎng)性很好、有上市預(yù)期的企業(yè)，目前三五十倍的市盈率都不算高。以中海陽(yáng)為例，該公司正處于高速成長(zhǎng)期，如果接下來(lái)幾年公司每年還能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)翻番，那么就算80倍市盈率降回到20倍也只需要兩年時(shí)間。

在本刊截稿前，中海陽(yáng)發(fā)布了2010年年報(bào)。報(bào)告稱公司實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)為5898萬(wàn)元，比上年高出4147萬(wàn)余元，增幅高達(dá)236%。也就是說(shuō)，以第二輪定向增發(fā)后總股本7000萬(wàn)股計(jì)算，則中海陽(yáng)2010年攤薄后每股收益約0.84元。以此推算，中海陽(yáng)第二輪增資中21.2元/股的價(jià)格，對(duì)應(yīng)的靜態(tài)市盈率將從85倍驟降至25.2倍。

相對(duì)于中小板54倍和創(chuàng)業(yè)板74倍平均市盈率而言，中海陽(yáng)這樣一家市場(chǎng)公認(rèn)的上市在望的公司，25.2倍市盈率的增發(fā)價(jià)格還是具有相當(dāng)吸引力的。

對(duì)于新三板即將向個(gè)人投資者放開(kāi)的政策預(yù)期，多位業(yè)內(nèi)人士表示歡迎的同時(shí)，也提示投資者應(yīng)當(dāng)多加研究。

皮檢君告訴記者，新三板股價(jià)普遍不高，但事實(shí)上在這個(gè)板塊投資的難度甚至高過(guò)投資已上市公司。

“這個(gè)市場(chǎng)沒(méi)有‘平均數(shù)’，掛牌公司質(zhì)量總體分三個(gè)層次：一是鳳毛麟角的好公司，二是極個(gè)別業(yè)績(jī)不佳的公司，剩下的絕大多數(shù)都屬于中間段?！逼z君表示，現(xiàn)在好公司價(jià)格已經(jīng)抬高了，而且股東們的惜售心理很重，想進(jìn)去已經(jīng)很困難。這時(shí)候想要買(mǎi)到價(jià)格合適質(zhì)量又好的公司只能在中間段尋找，這需要水平，同時(shí)也隱藏著風(fēng)險(xiǎn)。