編者按：2011年第一個(gè)交易日，安居寶成為首只破發(fā)的新股；18日，5只上市新股聯(lián)袂破發(fā)；昨日掛牌的5只新股，又有4只加入破發(fā)大軍。撲面而來(lái)的新股破發(fā)，成為街談巷議的話題。而與“三高”現(xiàn)象緊密相關(guān)的上市公司、券商投行、詢價(jià)機(jī)構(gòu)，自然成為被問責(zé)的對(duì)象。本期《券商周刊》試圖從多個(gè)角度探尋新股破發(fā)背后的原因。

新股大面積破發(fā) 戳破保薦機(jī)構(gòu)“皇帝新衣”

-本報(bào)記者 潘 俠

新年伊始，新股上市首日慘遭破發(fā)，令過(guò)去以為“逢新必打”、“打新必賺”的投資者大跌眼鏡。

分析人士認(rèn)為，破發(fā)是市場(chǎng)各參與主體博弈的結(jié)果，其中固然有市場(chǎng)的原因，但發(fā)行價(jià)格、市盈率居高不下，機(jī)構(gòu)過(guò)度做多應(yīng)是主要根源。

打新包賺時(shí)代一去不復(fù)返

A股市場(chǎng)正在發(fā)生一些奇妙的變化。以前，打新讓人羨慕，一些熱門公司、創(chuàng)新型的公司不用投行怎么打招呼，各類機(jī)構(gòu)(基金、券商、保險(xiǎn)、社保、財(cái)務(wù)公司、信托等)都捧場(chǎng)。而現(xiàn)在，打新卻讓它們謹(jǐn)慎起來(lái)。

據(jù)WIND資訊統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，共有26新股上市，18只跌破發(fā)行價(jià)。其中，18日上市的5只新股全部跌破發(fā)行價(jià)創(chuàng)了A股市場(chǎng)的破發(fā)記錄。

今年1月18日，當(dāng)日上市的五只新股，首日便全軍覆沒，集體跌破發(fā)行價(jià)，A股歷史上罕見。

當(dāng)日5只新股中，風(fēng)范股份收盤29.96億元，較每股發(fā)行價(jià)35元跌14.4%；亞太科技收盤價(jià)較發(fā)行價(jià)跌13.75%；新都化工收盤價(jià)較發(fā)行價(jià)跌12.63%；司爾特收盤價(jià)較發(fā)行價(jià)跌7.92%；鴻路鋼構(gòu)收盤價(jià)較發(fā)行價(jià)跌6.56%。

根據(jù)5只新股發(fā)行數(shù)量計(jì)算，中簽的投資者在上市首日開盤便大幅虧損近8.46億元，其中，風(fēng)范股份新股申購(gòu)者當(dāng)日虧損2.77億元。

此外，華銳風(fēng)電開盤即破發(fā)，且連跌4天，股價(jià)甚至跌破此前承銷商給出的詢價(jià)下限；先鋒新材上市首日因盤中大跌20%而被臨時(shí)停牌。破發(fā)令諸多機(jī)構(gòu)深套其中，如中簽華銳風(fēng)電的49家機(jī)構(gòu)“打新”首日便浮虧達(dá)1.8億元。

據(jù)市場(chǎng)人士介紹，目前申購(gòu)機(jī)構(gòu)力度最大的主要是六大類申購(gòu)機(jī)構(gòu)中的基金公司、再有就是券商，保險(xiǎn)，社保，信托等，至于去年11月新晉的第七類機(jī)構(gòu)私募、創(chuàng)投、民企表現(xiàn)并不活躍。而之所以私募近段時(shí)間參與很少，一是因?yàn)槿〉蒙曩?gòu)資格的私募有限，而新股申購(gòu)會(huì)限制流動(dòng)性，報(bào)價(jià)低則拿不到手，高則會(huì)賠錢。二是，最近新股行情不好，頻頻破發(fā)，甚至跌停。

發(fā)行價(jià)過(guò)高

主承銷商難辭其咎

對(duì)于新股頻頻破發(fā)的原因，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，市場(chǎng)低迷并不是主因，發(fā)行價(jià)格和市盈率偏高才是禍?zhǔn)住?/p>

在新股的發(fā)行中，投行可以同時(shí)兼任多重角色，既可以是企業(yè)上市的保薦人、承銷商，財(cái)務(wù)顧問，同時(shí)也可能是股東，這種直投、保薦人承銷的多重角色意味著利益的直接相關(guān)。募集資金額越高，意味著可以獲得的承銷費(fèi)更高，而如果有直投的話，其所獲得的回報(bào)更為豐厚。

現(xiàn)實(shí)情況確實(shí)如此。據(jù)了解，一些券商對(duì)IPO項(xiàng)目超募資金部分收取5%至8%的承銷費(fèi)，這明顯要高于正常的標(biāo)準(zhǔn)。在投行與企業(yè)利益趨同的情況下，投行無(wú)疑更有動(dòng)力將發(fā)行價(jià)定高。

深交所總經(jīng)理宋麗萍在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)曾直言，“三高”現(xiàn)象頻現(xiàn)的主要癥結(jié)在投行。在她看來(lái)，投行對(duì)于估值判斷并不準(zhǔn)確，其原因主要出在兩方面：一是專業(yè)能力，二是缺乏自律。

其實(shí)自新股發(fā)行頻現(xiàn)“三高”以來(lái)，投行在其中擔(dān)任的角色就一直備受質(zhì)疑。很多人認(rèn)為，保薦機(jī)構(gòu)或主承銷商與發(fā)行人同屬利益共同體。所以保薦機(jī)構(gòu)與承銷商可能會(huì)失去客觀公正性。

一般來(lái)講，新股定價(jià)通?？煞譃樗膫€(gè)步驟：主承銷商給出估值范圍——研究員根據(jù)主承銷報(bào)告出具定價(jià)報(bào)告——機(jī)構(gòu)根據(jù)研究員報(bào)告向主承銷商出具報(bào)價(jià)范圍和申購(gòu)數(shù)量——主承銷商和企業(yè)確定新股發(fā)行價(jià)。而機(jī)構(gòu)研究員主要就是根據(jù)主承銷商出具的這份公司投資價(jià)值報(bào)告來(lái)了解公司。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士表示，一般情況下主承銷商給出的估值會(huì)高于行業(yè)平均估值，而有些企業(yè)為了提高融資額度還會(huì)刻意提高估值范圍，以此來(lái)提高在路演時(shí)研究員心中的目標(biāo)價(jià)。此外，對(duì)機(jī)構(gòu)研究員來(lái)說(shuō)，如果給公司的報(bào)價(jià)過(guò)低，那么以后去上市公司調(diào)研或許就不會(huì)被接待，因此給出的估值范圍都會(huì)和主承銷商給出的范圍相差無(wú)幾。

在研究員把公司的投資報(bào)告提交后，機(jī)構(gòu)投資部門將會(huì)依據(jù)研究員給出的估值來(lái)確定提交報(bào)價(jià)的范圍和申購(gòu)與否的決定。

這樣一來(lái)，發(fā)行價(jià)往往會(huì)偏高。如已經(jīng)破發(fā)的華銳風(fēng)電，其主承銷商安信證券認(rèn)為公司合理價(jià)值區(qū)間為95.25元～106.68元/股，如果按照100元/股計(jì)算，則公司2009年P(guān)E為50倍，而與其在同個(gè)行業(yè)中地位接近的金鳳科技2009年P(guān)E只有30倍。

一些分析師認(rèn)為，應(yīng)該杜絕中介機(jī)構(gòu)職責(zé)缺失問題，把中介機(jī)構(gòu)等相關(guān)利益方公司上市過(guò)程中的所做所為全部詳細(xì)記錄在案，出現(xiàn)失誤將被追究，以此規(guī)范中介機(jī)構(gòu)的行為。