東北證券 唐亞韞

央行2月8日再度宣布上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，從此次利率調(diào)整的結(jié)構(gòu)上看，此次利率調(diào)整的動(dòng)因也該主要是央行所稱的管理通貨膨脹預(yù)期，所以我們可以看到整體存款利率增加的幅度比較大，央行回收市場(chǎng)上過多的流動(dòng)性并且希望將流動(dòng)性延后以緩解目前過于嚴(yán)重的通貨膨脹壓力。

歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，進(jìn)入加息周期后，整體上，銀行業(yè)的凈息差應(yīng)該是不斷擴(kuò)大的過程，銀行板塊的市場(chǎng)表現(xiàn)也應(yīng)該好于降息周期。而且特別是在通貨膨脹如此高漲的背景下，央行還是選擇輕微增加活期存款的利息，央行保護(hù)銀行凈息差的態(tài)度非常明顯，可以在一定時(shí)期內(nèi)消除市場(chǎng)對(duì)于銀行會(huì)受到非對(duì)稱加息縮小息差的擔(dān)心，有助于銀行板塊的估值恢復(fù)。

從貸款角度上說，正如我們?cè)谥皥?bào)告中一直提及的那樣，由于在經(jīng)過兩年的信貸超額投放之后，大部分企業(yè)的利息負(fù)擔(dān)都比較沉重，此外，整體宏觀經(jīng)濟(jì)依舊處于小周期回落的階段，因此央行在貸款利率增加的幅度上較為謹(jǐn)慎，而且這次加息中長(zhǎng)期貸款的加息幅度又略微小于存款和短期貸款，但是活期存款利率雖然加入上調(diào)行列，但是僅僅增加了4個(gè)基本點(diǎn)，央行保護(hù)商業(yè)銀行息差的動(dòng)機(jī)非常明顯。

此次加息可以說是在市場(chǎng)的預(yù)期之內(nèi)，從貨幣供應(yīng)量的增速看，9月份，M2的同比增速為19%，10月份在19.3%左右，11月份為19.5%；全年M2 同比增速19.7%；離年初制定的17%的管控目標(biāo)也有一定的差距。再次，10月份在CPI首次超過4%，達(dá)到4.4%；11月份CPI 5.1%，12 月份CPI4.6%，繼續(xù)走高，控制通貨膨脹的壓力也非常巨大。整體CPI已經(jīng)連續(xù)5個(gè)月環(huán)比上漲，加上雨雪天氣頻發(fā)和節(jié)日因素，2011年第一季度乃至上半年控制通貨膨脹的壓力非常大，央行此時(shí)出手加息也是市場(chǎng)預(yù)期的事情。

從此次加息對(duì)銀行業(yè)的影響來看，由于各上市銀行具體的貸款期限結(jié)構(gòu)不可得，所以我們只能做粗略計(jì)算，本次加息之后銀行存貸利差大約擴(kuò)大0.0303個(gè)百分點(diǎn)；不過由于此次加息后3個(gè)月的定期存款的利率已經(jīng)擴(kuò)大到了2.60%，而活期存款的利率只有0.40%，未來可能會(huì)出現(xiàn)一定的活期存款轉(zhuǎn)定期的情況，實(shí)際存貸利差擴(kuò)大的情況如果從動(dòng)態(tài)角度看，可能要比靜態(tài)計(jì)算的結(jié)果略小。

此外，與降息周期相反的是，在加息的情況下，如果不考慮增量而考慮存量的資產(chǎn)負(fù)債的調(diào)整周期的話，由于資產(chǎn)的調(diào)整周期比較短，而越是時(shí)間長(zhǎng)的負(fù)債的調(diào)整周期就越長(zhǎng)，在2011年年內(nèi)對(duì)于銀行的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)具有一定的利好，因?yàn)殚L(zhǎng)期存量存款在年內(nèi)都不調(diào)整利息，而除了住房按揭等貸款年內(nèi)不調(diào)之外，很多短期貸款和中長(zhǎng)期貸款都是立即調(diào)整利息的，因此對(duì)于銀行年內(nèi)的凈息差擴(kuò)大具有一定的正面作用。

加息另一方面的不利因素是會(huì)造成存量債券投資的公允價(jià)值損失，其中，債券投資久期越長(zhǎng)的銀行受到的損失越大，但是對(duì)于銀行新投資債券而言，又會(huì)提高銀行新投資債券的收益率水平。

此外，可以確認(rèn)的是中國(guó)真的已經(jīng)進(jìn)入了加息周期，我們還要觀察加息對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，對(duì)于微觀經(jīng)濟(jì)主體的貸款需求的影響，和對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的潛在影響。

整體上，我們的初步結(jié)論是2011年年內(nèi)的首次加息對(duì)于銀行的整體存貸息差的影響是繼續(xù)靜態(tài)擴(kuò)大，同時(shí)整體銀行業(yè)的盈利短期內(nèi)由于資產(chǎn)的調(diào)整周期小于負(fù)債的調(diào)整周期因而具有更加大的利好影響，但是由于此次加息是短期存款增加的比前兩次多，而銀行90%以內(nèi)的存款都是短期存款，因此存貸利差靜態(tài)擴(kuò)張的幅度要比前兩次小，長(zhǎng)期則要取決于后續(xù)是否持續(xù)加息以及如何加息，并且我們還要觀察宏觀經(jīng)濟(jì)、貸款需求和企業(yè)盈利變化對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量的影響等多重因素。

具體到對(duì)于各個(gè)上市銀行的影響來說，活期存款比重越高、債券久期越短的銀行越容易在此次加息中受益，招商銀行、中信銀行、南京銀行、北京銀行等銀行相對(duì)來說更容易受益。整體我們維持前期在銀行系列報(bào)告中對(duì)于銀行業(yè)優(yōu)于大市的評(píng)級(jí)，銀行目前整體的估值水平應(yīng)該有進(jìn)一步提高的空間。