根據(jù)證監(jiān)會(huì)安排和部署，今年有望推出中國的OTC市場，即人們俗稱的“新三板”。關(guān)于未來新三板的構(gòu)建，筆者認(rèn)為，大致可作出如下九大細(xì)節(jié)猜想。

新三板準(zhǔn)入機(jī)制——核準(zhǔn)制PK注冊制

由于場內(nèi)市場（主板和創(chuàng)業(yè)板）容量的有限性，再加上發(fā)行人和保薦人的誠信意識、法治意識及投資者素質(zhì)仍有待提高。因此，主板和創(chuàng)業(yè)板的發(fā)審制度仍只能采用核準(zhǔn)制。核準(zhǔn)制雖能嚴(yán)格把關(guān)準(zhǔn)入者的質(zhì)地，但它畢竟加大了審核成本，降低了公司上市效率。反過來，它可能還會(huì)誘發(fā)發(fā)行人與保薦人的道德風(fēng)險(xiǎn)。為此，一直有人主張?jiān)趫鰞?nèi)市場采用注冊制，取代核準(zhǔn)制。但筆者認(rèn)為，在場內(nèi)市場實(shí)行注冊制的時(shí)機(jī)尚不成熟，但可以考慮在場外市場（新三板）試行注冊制。這樣，既可為將來的主板和創(chuàng)業(yè)板實(shí)行注冊制積累經(jīng)驗(yàn)，也可以為中小型高科技企業(yè)提供股權(quán)融資的準(zhǔn)入便利。

掛牌對象——高科技新興產(chǎn)業(yè)PK傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)

場外市場是對場內(nèi)市場的一種重要補(bǔ)充。新三板市場的歷史使命，主要是為那些沒有資格在場內(nèi)市場掛牌的中小企業(yè)提供一個(gè)股權(quán)融資的機(jī)會(huì)。不過，根據(jù)國外OTC市場發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，新三板的掛牌對象應(yīng)該設(shè)定為高科技中小企業(yè)，重點(diǎn)鼓勵(lì)新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，為建設(shè)創(chuàng)新型國家做貢獻(xiàn)。此外，新三板也為退市公司提供“死緩”或“再生”的通道，因此，新三板的準(zhǔn)入對象可考慮重點(diǎn)支持兩類企業(yè)：一是從主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板退市的公司；二是非上市、高科技中高成長性中小企業(yè)，它們的掛牌標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)遠(yuǎn)低于創(chuàng)業(yè)板。但新三板不應(yīng)將傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)拒之門外，這樣有利于鼓勵(lì)全民創(chuàng)業(yè)，以創(chuàng)業(yè)帶動(dòng)就業(yè)，以產(chǎn)業(yè)升級推進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

掛牌標(biāo)準(zhǔn)——高門檻PK低門檻

在掛牌標(biāo)準(zhǔn)上，新三板應(yīng)明顯低于中小板和創(chuàng)業(yè)板，但為保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，最初階段的門檻不能設(shè)置太低，要等待新三板擴(kuò)容至一定規(guī)模后再逐漸降低掛牌標(biāo)準(zhǔn)。在最初的掛牌標(biāo)準(zhǔn)上，可以區(qū)分兩類不同的對象設(shè)置：其一，從主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板過來的退市公司，不需要條件，可直接在新三板掛牌；其二，非上市、高科技、高成長性中小企業(yè)在新三板掛牌，則至少需要同時(shí)滿足三個(gè)條件：總股本不低于1000萬股；近三年連續(xù)盈利，且三年累計(jì)凈利潤不少于1000萬元；凈資產(chǎn)不少于1000萬元。（待時(shí)機(jī)成熟后，再行下調(diào)新三板掛牌標(biāo)準(zhǔn)）

發(fā)行方式——存量發(fā)行PK增量發(fā)行

新三板是否具備股權(quán)融資功能，主要取決于掛牌股票的發(fā)行方式。新三板掛牌股票的發(fā)行方式無非兩種：一是存量發(fā)行；二是增發(fā)新股。存量發(fā)行是公司大股東減持股份的過程，也是大股東兌現(xiàn)股權(quán)的行為。然而，對于掛牌公司而言，存量發(fā)行并不具有融資功能。增發(fā)新股則是掛牌公司不斷成長的內(nèi)在要求，它具有融資功能。小公司在新三板掛牌，首要功能是掛牌、報(bào)價(jià)、轉(zhuǎn)讓，提高知名度，引入新的戰(zhàn)略投資者，待時(shí)機(jī)成熟后增發(fā)新股融資，并可擇機(jī)進(jìn)場（主板和創(chuàng)業(yè)板）掛牌。

交易模式——集中競價(jià)PK做市商報(bào)價(jià)

由于場外市場信息不完全，新興產(chǎn)業(yè)投資專業(yè)性強(qiáng)、不確定性大，再加上掛牌公司規(guī)模小、死亡率高，因此，西方發(fā)達(dá)的場外市場一般都采用做市商交易制度，形成雙重競價(jià)機(jī)制：一是掛牌公司的多個(gè)做市商之間的競價(jià)，二是做市商與投資者之間的競價(jià)。筆者認(rèn)為，在新三板推出的初期，可以將證交所的“集中競價(jià)”模式移植過來，以適應(yīng)散戶或中小投資者的交易習(xí)慣；與此同時(shí)，在大宗交易或零交易量發(fā)生時(shí)，可以試行做市商制度造市。等到時(shí)機(jī)成熟時(shí)，在新三板市場全面實(shí)行做市商交易制度，取消集中競價(jià)交易方式。

嚴(yán)格的信息披露制度

新三板掛牌公司一般規(guī)模小，業(yè)務(wù)單一，會(huì)計(jì)核算簡便，財(cái)務(wù)報(bào)表易于編制與審計(jì)，因此，新三板公司完全可以執(zhí)行嚴(yán)格的會(huì)計(jì)與審計(jì)制度。同時(shí)，由于新三板公司死亡率高，投資風(fēng)險(xiǎn)大，因此，更應(yīng)該及時(shí)、準(zhǔn)確地向投資者披露足夠多的公司信息。筆者認(rèn)為，新三板公司的信息披露內(nèi)容除各類重大事項(xiàng)外，還應(yīng)該定期披露四個(gè)季報(bào)及年報(bào)，隨時(shí)向投資者提示行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，并將全部報(bào)告內(nèi)容在證監(jiān)會(huì)備案。

拆股、縮股與股票面值

不論在我國香港股市，還是在美國股市，拆股與縮股都是上市公司“管理”股價(jià)及每股財(cái)務(wù)指標(biāo)的常用手段，同時(shí)，它也是公司改制、產(chǎn)權(quán)重組的常用手法。

尤其是在新三板與證交所的轉(zhuǎn)板制度中，拆股與縮股的應(yīng)用價(jià)值十分重要。比方，從主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板過來的退市公司，為了重回證交所掛牌，它們可以采用先縮股、再引入戰(zhàn)略投資者的做法來達(dá)到重新上市目的；同樣，在新三板快速成長的掛牌公司也可以通過拆股來吸引投資者，提升市場人氣；當(dāng)然，在新三板與長大”的公司也可以通過拆股或縮股進(jìn)行改制重組，然后在證交所申請上市掛牌。

既然允許新三板公司拆股或縮股，則股票面值就不可能采用統(tǒng)一固定面值（比方我國現(xiàn)行的股票面值規(guī)定為1元），事實(shí)上，國外許多上市公司的股票面值是不統(tǒng)一、不固定的，它可以由公司自主設(shè)定。

轉(zhuǎn)板制度

新三板作為中國未來的OTC，它是構(gòu)建多層次股市的重要一環(huán)。當(dāng)新三板建成之后，它將發(fā)揮兩大重要作用：其一，作為廢品收購站，新三板將負(fù)責(zé)全面接收來自主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的退市公司，為它們提供繼續(xù)轉(zhuǎn)讓的機(jī)會(huì)；其二，作為新興產(chǎn)業(yè)或創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的孵化器與培育所，新三板將為主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板提供全新的、“沒有被污染”的上市資源。因此，從高新園區(qū)到新三板再到滬深證交所必須建立起正常有序的轉(zhuǎn)板機(jī)制，以達(dá)成多層次股市之間市場共通、資源共享、進(jìn)退有序的目的。新三板的轉(zhuǎn)板機(jī)制，可以作為主板和創(chuàng)業(yè)板的發(fā)審制度轉(zhuǎn)向“注冊制”（或稱備案制）的一種試驗(yàn)或過渡形式。

退市制度

為了保護(hù)中小投資者利益，也為了防止新三板淪為“垃圾板”，新三板必須設(shè)立嚴(yán)格的除牌制度，以與掛牌標(biāo)準(zhǔn)相呼應(yīng)。新三板除牌標(biāo)準(zhǔn)可以更加簡單明了、更易于操作，比方，在新三板掛牌期間，凡是出現(xiàn)連續(xù)3年“資不抵債”的除則必須無條件除牌并退出新三板。