通脹壓力猶在 穩(wěn)健政策微調(diào)——2011年一季度物價數(shù)據(jù)點評

交通銀行金融研究中心(交行金研中心)

執(zhí)筆：陸志明，金融學博士，交行金研中心研究員

一、CPI同比快速上升、PPI同比繼續(xù)上行

CPI同比增速快速上升。一季度CPI同比上漲5%，食品價格同比上漲11%，拉動CPI上漲3.3個百分點；非食品價格上漲2.5%，拉動CPI上漲1.7個百分點。其中3月份CPI同比上漲5.4%，環(huán)比下降0.2%。3月份食品價格同比上漲11.7%，拉動CPI約3.5個百分點；非食品價格同比上漲2.7%，拉動CPI約1.9個百分點。3月CPI同比繼續(xù)走高的主要原因：食品價格比上月多增0.7%，拉動CPI上漲0.21個百分點，非食品價格比上月多增0.4個百分點，拉動CPI上漲0.28個百分點，兩項合計推動CPI同比增速比上月提高0.49個百分點。

PPI同比增速繼續(xù)上行。一季度PPI同比上漲7.1%，工業(yè)生產(chǎn)者購進價格指數(shù)同比上漲10.2%。其中3月份，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格同比上漲7.3%，漲幅比上月提高0.1個百分點。3月工業(yè)生產(chǎn)者購進價格指數(shù)同比上漲10.5%。近期國際大宗商品價格震蕩上行與國內(nèi)采購價格高位運行助推PPI上升。截至2011年3月31日，RJ/CRB指數(shù)已飆升至359.43點。同時3月份的PMI反彈至53.43購進價格細項指數(shù)雖略降至68.3月但仍處于歷史高位區(qū)間，這表明我國短期內(nèi)仍將面臨生產(chǎn)成本較高的壓力。

二、維持年內(nèi)通脹“前高后低、總體可控”的判斷

目前通脹仍是中國經(jīng)濟面臨的主要問題，溫總理在4月13日主持召開國務院常務會議時指出：要千方百計保持物價總水平基本穩(wěn)定，把物價漲幅控制在可承受的限度內(nèi)。這是今年宏觀調(diào)控的首要任務，也是最為緊迫的任務。

首先，上半年物價上漲壓力仍在。一是美元量化寬松政策導致美元貶值，以美元計價的大宗商品普遍上漲，從而引發(fā)全球性的通脹壓力。伯南克明確表示QE2不會在6月到期之前提前結(jié)束，這也意味著大宗商品漲價的美元貶值因素上半年不會終結(jié)，國內(nèi)輸入性通脹壓力可能還會增加。二是國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)快速增長導致總需求過快增長?！笆晃濉逼陂g的經(jīng)濟增速遠高于7.5%的預期目標，再加上房地產(chǎn)價格快速上漲帶來的財富效應，總需求膨脹導致物價在短期內(nèi)面臨快速上漲壓力。三是流動性寬松局面在短期內(nèi)無法得到有效緩解。4萬億次貸危機刺激計劃與后續(xù)天量的信貸投放很難在短期內(nèi)迅速回籠，目前中性偏緊的貨幣政策——包括加息和上調(diào)存款準備金率更多是在增量上收縮，對于現(xiàn)有的過剩流動性存量影響較小。四是人口拐點臨近帶來勞動力成本普遍上升。中國計劃生育政策導致目前人口紅利期逐漸結(jié)束，沿海地區(qū)用工荒嚴重，勞動力成本未來將會持續(xù)上升。在上述因素的綜合作用下，上半年通脹壓力仍將處于高位。根據(jù)我們的預測，今年上半年CPI同比的平均漲幅將維持在5%左右的高位。

其次，下半年通脹壓力有望有所緩解。一是本輪價格上行周期已近尾聲。從99年至今四輪周期，每輪大致25個月左右。本輪周期從09年7月開始上行，到現(xiàn)在已經(jīng)運行了近22個月，如果前三次周期規(guī)律仍能發(fā)揮作用的話，那么在今年七月前后物價很可能會見頂回落。二是M1增速去年年初起至今大幅回落。貨幣政策自2010年已經(jīng)開始收縮，2011年緊縮預期繼續(xù)加強，M1增速不可能出現(xiàn)再次大幅上升的情況。三是政府多管齊下持續(xù)有效的治理通脹。從控制貨幣、發(fā)展生產(chǎn)、保障供應、搞活流通、加強監(jiān)管等方面入手，采取多種措施有效應對國際國內(nèi)物價上漲壓力。四是翹尾因素影響年中后不斷減弱。2010年翹尾因素的最高點是1月和6月，6月之后翹尾因素逐漸降低歸零。基于上述原因分析，我們?nèi)匀痪S持2011年CPI同比漲幅在4.5%左右，全年物價上漲將呈現(xiàn)前高后低走勢、總體可控的判斷。

三、繼續(xù)實施穩(wěn)健貨幣政策，消除通貨膨脹貨幣基礎(chǔ)

通脹仍是當前中國經(jīng)濟面臨的主要矛盾， 3月14日溫總理人民日報文章指出：“當前中增長速度和就業(yè)都處在合理水平，穩(wěn)定物價和管好通脹預期是關(guān)鍵，是第一位的”。因此，未來央行將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策以消除通貨膨脹的貨幣因素。但國務院常務會議同時指出：“要充分估計貨幣政策的滯后效應，提高政策的前瞻性，避免政策疊加對下一階段實體經(jīng)濟產(chǎn)生過大的負面影響”。我們總體的判斷是未來貨幣政策收緊的力度將減輕、利率和準備金率上調(diào)的頻率會放緩、工具更靈活，央票使用會較為頻繁，匯率彈性會加大。

關(guān)于貨幣政策工具，國務院會議提出要綜合運用公開市場操作、法定存款準備金率、利率、匯率等工具，把社會融資規(guī)模控制在合理范圍，消除通脹的貨幣因素，同時滿足實體經(jīng)濟需求。這個提法將匯率列為抵制通脹手段的范圍，預示未來央行貨幣政策操作工具將更加靈活。

在具體政策工具的使用方面，預計未來仍以數(shù)量型工具為主。數(shù)量型工具中公開市場操作的力度和頻率可能不減，但準備金率使用頻率會明顯下降。上半年存款準備金率仍可能再上調(diào)1次、0.5個百分點，時間窗口可能在2季度公開市場到期資金量較大時出現(xiàn)。利率政策方面，預計年內(nèi)存貸款基準利率可能還有1次上調(diào)，考慮到年中前后物價漲幅可能再次面臨高點，將是下一次加息的敏感時期。匯率方面，雖然一季度出現(xiàn)貿(mào)易逆差，但準備人民幣升值的壓力不會減輕，我們維持年內(nèi)人民幣兌美元匯率升值5-7%的判斷，同時匯率彈性將加大。