由于詢價(jià)機(jī)構(gòu)不滿20家的下限，八菱科技IPO宣告中止。八菱科技可以重來一次，但它的估值必須下降。

看上去這是市場化的成功。不是說新股“三高”發(fā)行嗎？多發(fā)新股供過于求就能夠解決。確實(shí)如此，八菱科技新股發(fā)行失敗了，而市場新股發(fā)行估值中樞已經(jīng)下行兩個(gè)月。IPO回報(bào)率逐級下降，境內(nèi)企業(yè)IPO估值走低——5月份境內(nèi)上市企業(yè)平均發(fā)行市盈率僅為39.81倍，4月則為56.53倍。

這證明，如果取消管制讓市場作選擇，“三高”發(fā)行現(xiàn)象必然土崩瓦解。而隨著新股發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)加大，投行、詢價(jià)機(jī)構(gòu)、上市公司的利益鏈條出現(xiàn)了裂隙，我們已經(jīng)聽到了導(dǎo)火索引燃之后??曜饗?。但薁楷请注意，这不是晤U塹諞淮翁秸庋納簟?/p>

從有A股市場以來，行政性暫停新股發(fā)行已經(jīng)有7次。暫停之前幾乎沒有例外，都是二級市場倒逼的結(jié)果，市場節(jié)節(jié)下降，成交陷入地量，新股無人問津，為了呵護(hù)市場，有關(guān)方面不得不暫停發(fā)行新股。無論是新股發(fā)行暫停，還是新股估值下降，都不是此次證監(jiān)會(huì)新股發(fā)行體制改革之后的特殊產(chǎn)物，而是早已有之。而新股發(fā)行解禁之后，必然伴隨著一波“三高”發(fā)行的盛況，低價(jià)發(fā)行的上市公司只能怪自己命不好，而不是對發(fā)行體制的市場化提出動(dòng)議。

目前的破發(fā)潮與新股發(fā)行估值中樞下移是幾方面原因共同釀成的：一是緊縮的貨幣；二是萎靡的二級市場；三是上市公司盈利預(yù)期下降；四是融資再融資源源不斷。顯然，這些原因不是目前階段的特殊現(xiàn)象，而是破發(fā)潮高起時(shí)的共同現(xiàn)象。

新股發(fā)行市場化，首先要禁止動(dòng)輒暫停新股發(fā)行的行政舉措；其次要打破新股發(fā)行中的利益鏈條；第三要建立正確的激勵(lì)機(jī)制，讓優(yōu)質(zhì)公司獲得高溢價(jià)。

暫停新股發(fā)行呵護(hù)市場的邏輯十分怪異，市場化的前提之一就是讓上市公司自己決定上市時(shí)間。無論市場下挫還是上行，公司在此時(shí)上市自然有自己的理由，他們愿意承受低估值，外人憑什么哭著喊著不許人家發(fā)？難道理由就是“為你好”？這顯然是市場中不切實(shí)際的父愛主義泛濫，結(jié)果十分糟糕，暫停發(fā)行之后首批上市的獲得了蛋糕上最豐厚的奶油。從2009年暫停新股發(fā)行之后的IPO估值，以及前幾批創(chuàng)業(yè)板的估值，就可以看出其中的曖昧——連發(fā)行的時(shí)間都成為尋租的對象。

既然監(jiān)管部門下決心要走市場化之路，就應(yīng)該堅(jiān)定地將暫停新股發(fā)行的傳統(tǒng)武器拋到一旁，坐視估值下降，坐視詢價(jià)機(jī)構(gòu)冷對投行，價(jià)格博弈本來就是市場化的常態(tài)，只要不違法違規(guī)。相信此次新股改革之后，監(jiān)管層再也不會(huì)輕易暫停發(fā)行新股，除非股市崩盤。從這個(gè)角度說，八菱科技是塊試金石，監(jiān)管層的態(tài)度直接決定了以后新股發(fā)行的市場走向。只要監(jiān)管層態(tài)度堅(jiān)定，八菱科技前無古人，一定后有來者。

市場化過程中打破新股發(fā)行的利益鏈條是最難的事。券商給擬上市公司涂脂抹粉，詢價(jià)機(jī)構(gòu)給投行抬轎子，券商直投或者保薦人個(gè)人投資讓二級市場的溢價(jià)成為券商與個(gè)人的直接收益。到目前為止，以“三高”發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板上市公司中，或者能夠看到券商直投的身影，而在進(jìn)入項(xiàng)目上市前半年才開始所謂“風(fēng)險(xiǎn)投資”，哪是什么真正的風(fēng)險(xiǎn)投資，說白了就是利益輸送行為。2009年和2010年，分別有9家和12家有券商直投公司背景的企業(yè)上市。2010年全年實(shí)現(xiàn)退出的12起券商直投案例獲得了平均5.72倍的賬面回報(bào)；本月深交所創(chuàng)業(yè)板及中小板各有20筆及17筆退出，平均賬面投資回報(bào)率分別為12.92和5.22倍，上證所為5筆及5.71倍，仍然具有吸引力。

在尋租空間巨大的市場，鼓勵(lì)發(fā)展Pre-IPO，無異于鼓勵(lì)尋租；鼓勵(lì)券商直投，無異于鼓勵(lì)券商王婆賣瓜。根據(jù)規(guī)則，券商直投業(yè)務(wù)范圍被限定在Pre-IPO，即只能對擬上市公司進(jìn)行投資，并且“投資期限不超過3年”，明白地讓券商摘桃。

只有放松發(fā)行管制，制止利益輸送，市場才能給出正確的定價(jià)。與八菱科技同時(shí)詢價(jià)的恒大高新一切正常，事實(shí)上，投資者對于八菱科技在汽車行業(yè)景氣度下降時(shí)的擔(dān)憂，才是詢價(jià)不成功的根本因素。

八菱科技詢價(jià)失利有了市場化的一些味道，但是不要把八菱科技的IPO失敗拔得過高，以為是市場化成功的標(biāo)志；也不要不把八菱科技當(dāng)回事，以至延誤了改革的步伐。如果我們不能對市場化作出準(zhǔn)確的判斷，新股發(fā)行體制的改革就會(huì)功虧一簣。那么，八菱科技將是孤懸的個(gè)案，高高在上。