易憲容

央行在5月份的CPI數(shù)據(jù)公布之后，立即啟動(dòng)存款準(zhǔn)備金率工具而不加息，這主要出自以下幾個(gè)方面的考慮。

一是5月份的CPI達(dá)5.5%，創(chuàng)34個(gè)月新高。這說(shuō)明今年以來(lái)政府采取的一系列控制通貨膨脹的政策盡管有一定的作用，但通脹形勢(shì)依然嚴(yán)峻。就當(dāng)前的市場(chǎng)形勢(shì)來(lái)看，通貨膨脹的壓力有越來(lái)越大的可能。遏制通貨膨脹上漲作為今年經(jīng)濟(jì)工作的重心，在CPI高企的情況下，如果央行不采取行動(dòng)，今年的通貨膨脹到底有多高更是增添了不確定性，因此，提準(zhǔn)凍結(jié)部分流動(dòng)性，符合形勢(shì)要求。今年余下的時(shí)間里，遏制通貨膨脹仍然是央行貨幣政策的主要任務(wù)。只要CPI高企，央行運(yùn)用貨幣政策工具就十分正常。

二是這次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率更重要的著眼點(diǎn)，仍是如何管理好通貨膨脹預(yù)期。從近來(lái)不少數(shù)據(jù)來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有所放緩。面對(duì)這種態(tài)勢(shì)，不少市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)分析員都預(yù)測(cè)，隨著CPI在上半年的見(jiàn)頂，央行較緊的貨幣政策會(huì)有所收斂，因此動(dòng)用貨幣政策工具的頻率會(huì)降低。但在市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫及通貨膨脹的壓力很大的情況下，如果市場(chǎng)預(yù)測(cè)央行的貨幣政策會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，市場(chǎng)流動(dòng)性仍然泛濫，那么通貨膨脹上升的預(yù)期會(huì)進(jìn)一步推高物價(jià)，從而形成新一輪的通貨膨脹上漲預(yù)期。因此動(dòng)這次央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金率就是向市場(chǎng)發(fā)出明確的信號(hào)，央行的收緊的貨幣政策并沒(méi)有放松，只不過(guò)針對(duì)不同的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)采取不同的貨幣政策工具。

三是面對(duì)高企的CPI和過(guò)高的負(fù)利率，央行為何不運(yùn)用價(jià)格工具而是頻繁地使用數(shù)量工具？對(duì)于央行選擇再提存款準(zhǔn)備金率而不加息，盡管市場(chǎng)對(duì)此行為眾說(shuō)紛紜，但最為根本的問(wèn)題，還是央行不希望通過(guò)過(guò)猛的價(jià)格工具加息來(lái)刺破國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)泡沫。房地產(chǎn)泡沫吹大是2003年以來(lái)，特別是2008年以來(lái)央行過(guò)度寬松的貨幣政策導(dǎo)致的結(jié)果。面對(duì)這個(gè)巨大的房地產(chǎn)泡沫，中央政府心知肚明，但沒(méi)有采取剛猛的政策來(lái)戳穿之，說(shuō)明投鼠忌器的因素很重。就中國(guó)當(dāng)前的房地產(chǎn)形勢(shì)來(lái)看，包括房地產(chǎn)在內(nèi)的資產(chǎn)泡沫雖然存在，但穩(wěn)定下來(lái)慢慢消化似乎是更好的選擇。

從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，2008年金融危機(jī)爆發(fā)，一定程度上跟美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息有直接關(guān)系，加息最后直接刺破了美國(guó)房地產(chǎn)泡沫。中國(guó)也是這樣。就當(dāng)前中國(guó)的情況來(lái)看，到2011年一季度底，與房地產(chǎn)有關(guān)的貨款，地方政府融資平臺(tái)大致在9萬(wàn)億至14萬(wàn)億元貸款，個(gè)人住房按揭貸款6.5萬(wàn)億元，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款約2.5萬(wàn)億元，如果加上住房抵押貸款，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行與住房有關(guān)的貸款比重相當(dāng)高。在這種情況下，如果動(dòng)用價(jià)格工具加息，采取頻繁加息手段，只要央行每加息0.25厘，地方政府每年利息負(fù)擔(dān)就會(huì)增加數(shù)百億元。如果利率上升一厘，地方政府的融資負(fù)擔(dān)更是會(huì)加重。個(gè)人住房按揭貸款也是如此。也就是說(shuō)，如果連續(xù)加息，它將成為壓倒房地產(chǎn)市場(chǎng)的一根致命稻草。顧全大局的央行當(dāng)然不愿面對(duì)這種情況發(fā)生，受影響的一些利益集團(tuán)也會(huì)盡力避免這種局面出現(xiàn)。

可以說(shuō)，就當(dāng)前央行的貨幣政策取向來(lái)看，既要顯示出有決心遏制通貨膨脹，管理好通貨膨脹的預(yù)期，又不愿意一舉刺破房地產(chǎn)泡沫。而且國(guó)內(nèi)貨幣政策工具從來(lái)都不是完全的公共政策手段，其中滲透著許多不同層面的利益考量。貨幣政策傾向哪個(gè)層面，利益導(dǎo)向就指向哪里。否則，面對(duì)目前過(guò)高負(fù)利率對(duì)大多數(shù)人利益的侵蝕，貨幣政策是不會(huì)無(wú)動(dòng)于衷的。